União dos Mercados de Capitais — Arranque lento para um objetivo ambicioso

Síntese

I

A União dos Mercados de Capitais (UMC) é uma iniciativa em grande escala da União Europeia, lançada oficialmente no plano de ação da Comissão, em 2015. O principal objetivo da UMC é criar um mercado único de capitais, no qual as empresas, em especial as PME, tenham melhor acesso ao financiamento não bancário e os mercados de capitais locais se tornem mais profundos e bem integrados. Ao complementar o financiamento bancário, incentivar a repartição dos riscos no setor privado e assegurar a redução dos riscos globais, a UMC deverá estar na origem de um sistema financeiro mais estável e mais bem preparado para impulsionar o crescimento, criar emprego e tornar a Europa mais atrativa para o investimento estrangeiro.

II

O plano de ação de 2015 para a UMC e a sua revisão intercalar de 2017 incluíam um grande número de medidas, que deveriam ter tido o efeito cumulativo de lançar as bases da UMC até ao final de 2019. Dada a elevada prioridade atribuída a esta iniciativa emblemática pela Comissão e pelas partes interessadas, o Tribunal considera que o presente relatório é oportuno para apoiar a continuação do desenvolvimento da UMC, analisando se a Comissão desempenhou bem o seu papel e destacando questões que podem influenciar o êxito da iniciativa, agora e no futuro.

III

A auditoria examinou se as medidas da Comissão com vista à criação de uma UMC eficaz foram bem‑sucedidas. Para responder a esta questão global, o Tribunal avaliou se a Comissão: alcançou os seus objetivos de aumentar a diversidade das fontes de financiamento das empresas; tomou medidas eficazes para promover suficientemente mercados de capitais mais integrados e profundos; eliminou obstáculos transfronteiras para os participantes no mercado; concebeu e acompanhou adequadamente o projeto da UMC.

IV

A conclusão geral do Tribunal é de que a Comissão envidou esforços para alcançar o difícil objetivo da criação de uma UMC, mas os resultados ainda não são visíveis. Muitas das medidas que a Comissão pôde tomar no âmbito das suas competências incidiram apenas em domínios de alcance reduzido quanto à concretização dos objetivos da UMC. Pela sua própria natureza, estas medidas (por exemplo, medidas não vinculativas como a realização de análises para promover boas práticas) não conseguiram catalisar progressos substanciais na realização da UMC. Outra limitação sentida pela Comissão foi o facto de muitas das ações essenciais apenas poderem ser realizadas pelos Estados‑Membros ou com o seu pleno apoio.

V

As medidas destinadas a diversificar as fontes de financiamento das empresas incidiram em questões de âmbito demasiado reduzido para iniciar e catalisar uma mudança estrutural no sentido do aumento do financiamento no mercado na UE e tiveram apenas um impacto limitado. Além disso, a legislação em matéria de titularização, embora constitua um passo positivo, ainda não produziu a recuperação esperada, após a crise financeira, no mercado europeu de titularização nem ajudou os bancos a aumentarem a sua capacidade de concessão de crédito, nomeadamente em benefício das PME. As operações permanecem concentradas nas classes de ativos tradicionais, como hipotecas e crédito automóvel, e em determinados Estados‑Membros.

VI

Quanto ao desenvolvimento dos mercados de capitais locais, a Comissão recorreu ao seu papel de coordenação no processo do Semestre Europeu. Contudo, não desenvolveu uma estratégia da UE abrangente e clara e não recomendou a todos os Estados‑Membros com mercados de capitais menos desenvolvidos que realizassem reformas relevantes. A Comissão utilizou o Programa de Apoio às Reformas Estruturais (PARE), impulsionado pela procura, para financiar, nomeadamente, projetos relevantes para a UMC. Embora a lógica de intervenção do PARE não estivesse formalmente orientada para as necessidades específicas dos mercados de capitais da UE, os objetivos da UMC estavam presentes ao nível dos projetos. No entanto, o modelo impulsionado pela procura não levou à prestação de apoio a todos os Estados‑Membros correspondente às suas necessidades, não sendo os resultados ainda visíveis.

VII

O Tribunal nota que o plano de ação para a UMC não originou progressos radicais na resolução dos principais obstáculos aos fluxos de capitais transfronteiras, que advêm frequentemente das legislações nacionais, designadamente as leis em matéria de insolvência e de retenção na fonte, ou da falta de educação financeira. Os progressos na eliminação dos obstáculos foram reduzidos, em parte devido à falta de apoio dos Estados‑Membros.

VIII

No que diz respeito à conceção da UMC, os seus objetivos nem sempre eram suficientemente específicos ou mensuráveis e não foram estabelecidas prioridades antes do início do projeto. A Comissão limitou o seu acompanhamento ao progresso quanto às medidas legislativas e não acompanhou regular e sistematicamente o avanço na concretização dos objetivos da UMC.

IX

A fim de melhorar a eficácia do projeto da UMC, o Tribunal recomenda que a Comissão deve:

1. propor ações bem orientadas para tornar mais fácil o acesso das PME aos mercados de capitais;
2. promover mercados de capitais locais mais profundos e bem integrados;
3. eliminar os principais obstáculos transfronteiras ao investimento;
4. desenvolver objetivos específicos, medidas de importância crítica e o acompanhamento da UMC.

X

O Tribunal convida ainda o Conselho a estudar a forma de dar seguimento à proposta da Comissão destinada a corrigir o tratamento fiscal assimétrico dos capitais próprios e da dívida.

Introdução

01

A livre circulação de capitais é uma das quatro liberdades — a par da livre circulação de mercadorias, serviços e trabalhadores — e um objetivo fundamental da União Europeia. A importância e os benefícios da criação de um mercado de capitais europeu foram longamente debatidos, designadamente no Relatório Segré de 1966, no Relatório Lamfalussy de 2001 e em comunicações anteriores da Comissão (por exemplo, de 1996, 1998 e 2011). Embora a ênfase, a dimensão e os desafios relativos ao desenvolvimento e à integração dos mercados de capitais tenham mudado, a UE nunca concretizou mercados de capitais integrados e perfeitamente funcionais.

02

Há discrepâncias geográficas entre os Estados‑Membros em termos de capitalização, liquidez e profundidade dos mercados de capitais locais. Os Estados‑Membros do ocidente e do norte tendem a ter mercados de capitais mais profundos e polos de capital autoreforçados, enquanto os Estados‑Membros do leste e do sul apresentam atrasos (ver figura 1). Até ao presente, Londres era o centro financeiro mais importante da UE. A saída do Reino Unido da União representa um desafio para o projeto da União dos Mercados de Capitais (UMC).

03

Apesar dos esforços envidados no rescaldo da crise financeira, a maior parte das economias dos Estados‑Membros da UE continua muito mais dependente do financiamento bancário do que do financiamento do mercado de capitais (por exemplo, investimento em capital fechado, capital de risco, obrigações). Na Europa, as PME optam pelo financiamento bancário, comparativamente mais barato e que lhes permite manter a plena propriedade. Embora o financiamento não bancário tenha adquirido uma relevância crescente ao longo da última década, em 2018 o crédito bancário assegurava ainda cerca de 45 % do financiamento por dívida total das sociedades não financeiras na área do euro, contra cerca de 60 % em 2007 ¹. As tradições e a cultura desempenham um papel importante neste contexto, conforme ilustrado pela preferência nacional (ou seja, a tendência para investir a maior parte da carteira em ativos nacionais). A inexistência de informações facilmente disponíveis sobre as empresas e os níveis insuficientes de literacia financeira são outros obstáculos que limitam a procura de instrumentos dos mercados de capitais por parte dos investidores.

04

A União dos Mercados de Capitais (UMC) é uma iniciativa em grande escala da Comissão, lançada oficialmente no plano de ação da Comissão, em 2015. Este projeto emblemático foi anunciado como umas 10 prioridades políticas da Comissão e é um elemento do terceiro pilar do Plano de Investimento para a Europa, destinado a melhorar o clima de investimento. A UMC destina-se a complementar a União Bancária, reforçando a partilha de riscos no setor privado e garantindo a redução global dos riscos, e acabar por, numa fase posterior, reforçar a União Económica e Monetária (UEM).

05

A necessidade de uma UMC nunca foi tão forte como é agora. O Brexit acentuou a necessidade política de construir mercados de capitais mais profundos e integrados na UE, uma vez que o Reino Unido, o maior e mais profundo mercado de capitais e o mais importante centro europeu de financiamento de empresas em fase de arranque, saiu oficialmente da UE em 31 de janeiro de 2020. Além disso, a concorrência mundial está a aumentar, como o demonstra o facto de PME europeias inovadoras saírem da UE em busca de melhor financiamento e de um ambiente mais propício a empresas em crescimento rápido. Nos últimos meses, a Comissão passou a referir a incerteza económica causada pela pandemia de COVID-19 como um fator adicional a favor da UMC, que tem potencial para mobilizar financiamento privado e acelerar a recuperação económica.

Objetivos da UMC

06

Um importante objetivo da UMC é ajudar a reduzir a elevada dependência do financiamento bancário e baixar os custos de obtenção de capital, sobretudo para as PME. De acordo com a Comissão, este objetivo deve ser realizado mediante a construção de um sistema financeiro estável, no qual mercados de capitais mais profundos e integrados absorvam uma parcela mais significativa das poupanças dos cidadãos e desempenhem um papel mais importante no financiamento das empresas. O setor bancário da UE também deverá beneficiar da UMC, que prevê medidas destinadas a relançar o mercado de titularização europeu.

07

Ao complementar a União Bancária e repartir os riscos pelos participantes no mercado, a UMC deverá contribuir para um sistema financeiro mais estável e mais bem preparado para impulsionar o crescimento, criar emprego e tornar a Europa mais atrativa para o investimento estrangeiro. Por último, mercados financeiros mais integrados, líquidos e profundos na Europa não só aumentarão os fluxos de investimento transfronteiras como apoiarão um papel internacional mais forte para o euro.

08

O plano de ação de 2015 e a sua revisão intercalar de 2017 incluíam um conjunto de medidas legislativas e não legislativas divididas em sete domínios de intervenção que deveriam, entre outros, ter tido o efeito cumulativo de transformar atos legislativos isolados em matéria financeira num quadro regulamentar coeso. O quadro legislativo e as medidas não legislativas visam construir um ecossistema de investimento que estimule o acesso aos mercados de capitais e o crescimento económico. Contudo, embora o regulamento possa facilitar o funcionamento do mercado, não pode, por si só, impô-lo.

09

A UMC é um programa inacabado com trabalhos em curso. Até à data, a maior parte dos atos legislativos ainda não foi aplicada ou apenas o foi recentemente. Para dar início aos trabalhos preparatórios de uma nova matriz, a Comissão lançou o Fórum de Alto Nível da União dos Mercados de Capitais, composto por 28 peritos de alto nível nesta matéria. O relatório final do Fórum foi publicado em junho de 2020 e inclui um conjunto de recomendações de políticas ². A Comissão publicou o seu novo plano de ação ³ em setembro de 2020.

Funções e responsabilidades na UMC

10

De acordo com o princípio da subsidiariedade, certos domínios de intervenção fundamentais para a UMC (por exemplo, fiscalidade, insolvência e educação financeira) são da responsabilidade dos Estados‑Membros. O êxito da iniciativa da UMC depende, por conseguinte, não só da Comissão, mas também da vontade política e da ambição do Parlamento Europeu, do Conselho e dos Estados‑Membros.

11

Na Comissão, o planeamento, a execução global e a coordenação do projeto da UMC são da responsabilidade da Direção Geral da Estabilidade Financeira, dos Serviços Financeiros e da União dos Mercados de Capitais (DG FISMA), embora outros serviços da Comissão participem também. A Direção Geral do Apoio às Reformas Estruturais (DG REFORM), criada em 2020 para substituir o Serviço de Apoio às Reformas Estruturais (SARE), presta apoio técnico através do Programa de Apoio às Reformas Estruturais (PARE) ⁴, destinado, entre outras finalidades, a reforçar as capacidades dos mercados de capitais nacionais dos Estados‑Membros. Não há qualquer orçamento específico associado à gestão da UMC.

12

Os outros organismos chave para o funcionamento da UMC são as três Autoridades Europeias de Supervisão (AES):

• a Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados (ESMA), que é a entidade reguladora do mercado de valores mobiliários da UE e que propõe medidas de execução e estabelece normas técnicas;
• a Autoridade Europeia dos Seguros e Pensões Complementares de Reforma (EIOPA);
• a Autoridade Bancária Europeia (EBA).

Âmbito e método da auditoria

13

Dada a importância da UMC, a auditoria do Tribunal incidiu na sua conceção, execução e eficácia. O relatório do TCE pretende informar as partes interessadas e formular recomendações à Comissão a fim de prestar apoio ao aprofundamento da UMC.

14

As ações examinadas dizem respeito a quatro dos sete domínios de intervenção do plano de ação para a UMC, a saber: i) financiar a inovação, o arranque de empresas e as sociedades não cotadas na bolsa; ii) facilitar às empresas a admissão à negociação e a mobilização de capitais nos mercados bolsistas; iii) reforçar a capacidade do setor bancário para apoiar a economia no seu conjunto; iv) facilitar o investimento transfronteiras.

15

A questão global da auditoria consistiu em saber se as medidas da Comissão com vista à criação de uma UMC eficaz foram bem‑sucedidas. Para responder a esta questão, o Tribunal avaliou se a Comissão:

1. contribuiu para a diversificação do financiamento das empresas, em especial das PME;
2. ajudou a desenvolver mercados de capitais locais mais profundos e integrados;
3. tomou medidas eficazes para combater os principais obstáculos transfronteiras;
4. dotou a UMC de um quadro de desempenho convincente.

16

Para efeitos da auditoria, o Tribunal examinou a documentação disponível na Comissão e realizou entrevistas com o pessoal pertinente desta instituição. Foi analisada uma amostra de 10 dos 54 projetos relevantes para a UMC financiados pelo Programa de Apoio às Reformas Estruturais (PARE) e os trabalhos preparatórios correspondentes durante o período 2016-2019. O Tribunal utilizou o seu juízo profissional para extrair esta amostra (ver lista de projetos no anexo I), concentrando-se em projetos localizados em Estados‑Membros com mercados de capitais menos desenvolvidos (ver figura 1). Os projetos selecionados estavam numa fase de execução relativamente avançada, pelo que era maior a probabilidade de os seus resultados serem observáveis.

17

Para recolher informações, o Tribunal reuniu com autoridades e partes interessadas de nove Estados‑Membros selecionados, a saber, Bulgária, República Checa, Estónia, Itália, Lituânia, Luxemburgo, Países Baixos, Polónia e Roménia. Além disso, entrevistou pessoal da ESMA, do Banco Europeu de Investimento e do Fundo Europeu de Investimento, bem como peritos e representantes da Organização de Cooperação e Desenvolvimento Económicos (OCDE), do Banco Europeu de Reconstrução e Desenvolvimento (BERD), de várias associações de empresas e de investidores e de bolsas de valores.

18

Realizou ainda inquéritos às autoridades responsáveis pela regulação e supervisão dos mercados de capitais locais em todos os Estados‑Membros [Ministérios das Finanças, autoridades nacionais competentes (ANC) e bancos centrais], a associações empresariais europeias e nacionais, a associações de investidores e associações bancárias, bem como a bolsas de valores da UE.

19

O Tribunal executou os seus trabalhos de auditoria entre setembro de 2019 e fevereiro de 2020. Estes foram concluídos antes do surto de COVID-19, pelo que o presente relatório não tem em conta eventuais desenvolvimentos ou outras mudanças nas políticas que tenham ocorrido em resposta à pandemia.

Observações

Até ao presente, as medidas da Comissão para diversificar as opções de financiamento das PME não tiveram qualquer efeito catalisador

20

Na UE, o crédito bancário foi sempre a principal fonte de financiamento das empresas, sobretudo das PME. No cerne da iniciativa da UMC está o acesso a novas fontes de financiamento para as PME, complementando o financiamento bancário com financiamento baseado no mercado (ou seja, capital de risco e investimento em capital fechado).

21

Nas últimas décadas, a Europa viu nascer muitas empresas em fase de arranque inovadoras, os chamados «unicórnios», ou seja, empresas em fase de arranque de elevado crescimento e avaliadas em mais de mil milhões de dólares dos Estados Unidos (ver figura 2). Um número crescente de empresas deste tipo, logo que supera as primeiras fases de crescimento, desloca-se para fora da UE em busca de oportunidades de crescimento. A Comissão tentou contrariar esta tendência, apoiando a inclusão das atividades das PME através de várias medidas no âmbito da UMC.

22

A população de PME é extremamente heterogénea em termos de dimensão, setor, idade, atividade e propriedade, existindo ainda muitas diferenças transfronteiriças. As PME de rápido crescimento representam cerca de 11 % dos 25 milhões de empresas ⁵ da UE. Facilitar o seu acesso a fontes de financiamento diversificadas é uma política de longa data da Comissão, a que esta deu início em 1998 com um plano de ação em matéria de capital de risco ⁶. O problema do financiamento das PME, que varia ao longo da sua fase de crescimento (ver figura 3), foi igualmente objeto de várias políticas da Comissão, tais como um plano de ação de 2011 para melhorar o acesso das PME ao financiamento ⁷. O plano de ação de 2015 para a UMC é uma continuação das iniciativas supramencionadas (ver anexo II).

23

No plano de ação de 2015 para a UMC e na sua atualização de 2017, a Comissão visava melhorar o acesso das PME ao financiamento, centrando‑se em dois domínios de intervenção: i) financiar a inovação, o arranque de empresas e as sociedades não cotadas na bolsa; ii) facilitar às empresas a admissão à negociação e a mobilização de capitais nos mercados bolsistas. As alterações regulamentares propostas eram principalmente revisões de normas anteriores [relativas aos prospetos, aos mercados de PME em crescimento e aos fundos de capital de risco europeus (EuVECA)].

24

O outro domínio de intervenção da Comissão consistia em iii) reforçar a capacidade do setor bancário para apoiar a economia no seu conjunto, o que incluía as obrigações cobertas e a titularização. Esta ação de política não está diretamente relacionada com o financiamento das PME, mas aborda a possibilidade de os bancos reduzirem a alavancagem (ou seja, reduzirem os seus balanços) sem diminuírem a concessão de crédito ao setor privado.

25

De modo a analisar se as medidas no âmbito da UMC alcançaram o objetivo de diversificar o financiamento das PME, o Tribunal avaliou se a Comissão:

1. reforçou as possibilidades de as empresas financiarem a expansão nas suas fases de crescimento antes de uma oferta pública inicial (ver figura 3, designadamente capital de risco e investimento em capital fechado);
2. melhorou o acesso das PME aos mercados bolsistas (ou seja, a fase de oferta pública inicial);
3. reduziu os obstáculos à informação que impedem as PME de identificar fontes de financiamento e potenciais investidores a partir de oportunidades de investimento;
4. permitiu que os bancos libertassem capacidade de concessão de crédito para apoiar as PME.

Resultados parciais no apoio ao capital de risco e ao financiamento por capitais próprios

26

No âmbito do plano de ação para a UMC, a Comissão lançou um pacote de medidas de apoio ao capital de risco e ao financiamento por capitais próprios na UE. De entre as medidas contavam‑se reformas regulamentares, a criação de fundos de fundos pan‑europeus e a promoção das melhores práticas em matéria de incentivos fiscais (ver quadro 1).

27

Os mercados de capital de risco e de investimento em capital fechado na UE continuam a caracterizar‑se por grandes diferenças entre os Estados‑Membros, tanto no que diz respeito à dimensão do défice de financiamento das PME como à disponibilidade de fontes de financiamento, em especial no que diz respeito aos investidores institucionais. Com efeito, existe uma enorme fragmentação dos mercados entre os centros e a periferia da UE em termos de investimentos em capital de risco e em capitais próprios (ou seja, da localização das empresas em carteira que recebem os fundos), que se concentram principalmente em alguns Estados‑Membros (em concreto, França, Alemanha, Países Baixos, Dinamarca e Suécia).

28

A revisão dos regulamentos relativos aos EuVECA e aos fundos europeus de empreendedorismo social (EuSEF) foi a primeira medida legislativa incluída no plano de ação para a UMC, a fim de promover empresas de capital de risco com vocação transfronteiriça e fomentar domínios menos desenvolvidos no mercado de capital de risco da UE. No entanto, esta medida apenas levou, de facto, a um maior número de registos de fundos EuVECA nos Estados‑Membros com mercados de capital de risco bem desenvolvidos (por exemplo, França e Países Baixos).

29

A análise de dados sobre os fundos EuVECA e EuSEF recém‑registados realizada pelo Tribunal e as entrevistas com participantes no mercado e partes interessadas revelaram que os rótulos EuVECA e EuSEF ainda não são utilizados pela maior parte dos fundos de capital de risco e não são decisivos para a expansão do mercado e o financiamento das PME. Os resultados do inquérito realizado junto das autoridades públicas da UE mostram que 22 % dos inquiridos que responderam não acreditam que as alterações de 2017 ao Regulamento EuVECA tenham aumentado o nível de investimento nas empresas de capital de risco da UE, enquanto 45 % consideram que é demasiado cedo para avaliar.

30

A criação dos fundos de fundos pan‑europeus de capital de risco representa uma potencial injeção de 410 milhões de euros no mercado através do orçamento da UE ⁸. Esta é a única medida de financiamento no âmbito do plano de ação para a UMC. Fora deste plano, a Comissão intervém igualmente no financiamento das PME, assegurando fundos significativos através de programas geridos de forma centralizada e partilhada. Embora a expectativa de angariar 2,1 mil milhões de euros junto de investidores privados ou públicos (para alavancar o montante injetado no fundo, multiplicando-o por cinco) continue por cumprir, as operações de angariação de fundos e de investimento em três fundos de fundos estão a progredir, atraindo investimento privado e aumentando a dimensão do mercado de capital de risco da UE.

31

A fim de apoiar os mercados de investimento em capital fechado e de capital de risco, a Comissão publicou igualmente um relatório sobre os regimes de incentivos fiscais aos investimentos de capital de risco e de investidores providenciais, incluindo boas práticas, tendo-o apresentado em dois seminários. Não foi dado seguimento adicional a esta ação nos Estados‑Membros.

32

A Comissão apresentou uma proposta legislativa para fazer face à distorção fiscal a favor da dívida. Na maior parte dos Estados‑Membros, os juros sobre a dívida e a rendibilidade dos capitais próprios são tratados de forma diferente, o que impede o desenvolvimento e a integração dos mercados. Dado que os juros são dedutíveis da matéria coletável das empresas, enquanto os rendimentos dos capitais próprios não o são, existe uma vantagem fiscal no financiamento por dívida, o que influencia as decisões financeiras tomadas pelas empresas e pelos investidores. Por esse motivo, estimou‑se que o custo dos capitais próprios seja 45 % mais elevado do que o custo do capital de dívida ⁹.

33

A Comissão tentou tratar esta questão no âmbito da UMC, propondo a introdução de uma compensação do imposto sobre as sociedades para a emissão de capitais próprios no âmbito da proposta relativa à matéria coletável comum consolidada do imposto sobre as sociedades (MCCCIS). Contudo, a solução proposta ainda não foi aplicada devido à falta de acordo no Conselho, que detém competência exclusiva em matéria de fiscalidade.

É necessário melhorar o acesso das PME aos mercados públicos

34

A obtenção de financiamento por capitais próprios no mercado público é mais difícil para as PME do que para as empresas de maior dimensão, porque as PME receiam perder a propriedade e não têm a mesma capacidade para cumprir os requisitos de divulgação de informações e suportar os custos associados (até 15 % do montante obtido). A Comissão definiu um objetivo de tornar mais fácil e menos onerosa a emissão de obrigações e de capital nos mercados públicos, assegurando simultaneamente a proteção dos investidores. Para o efeito, lançou um pacote de medidas (ver quadro 2).

35

As condições macroeconómicas, como a liquidez do mercado, o interesse dos investidores, o nível das taxas de juro, a taxa de crescimento económico esperada, a taxa de imposto esperada e a taxa de inflação, podem ter um impacto superior aos custos de publicação de um prospeto e determinar a decisão de uma empresa de avançar ou não para uma operação pública inicial (OPI). No rescaldo da crise financeira, o número de OPI na UE oscilou, tendo atingido um total de 90 OPI em 2019, mas sem recuperar desde 2009 (ver figura 4). O maior número total de OPI na UE foi registado em 2011, quando ascendeu a 415 ¹⁰.

36

Até agora, o acesso das PME aos mercados públicos não foi significativamente melhorado nem ficou menos oneroso, como demonstrado pelos inquéritos e entrevistas do Tribunal. Os custos associados à publicação de prospetos diminuíram muito ligeiramente e o processo continua a ser oneroso e moroso. Além disso, o custo dos serviços de consultoria relativos à emissão de um prospeto determina a maior parte das despesas associadas à sua publicação, não sendo facilmente influenciado pela intervenção da Comissão.

37

Acresce que as alterações ao regulamento e a ausência de harmonização das regras nacionais aplicáveis às publicações de prospetos abaixo do limiar que obriga à sua emissão abrem a porta à arbitragem regulamentar. Com efeito, as empresas que pretendam angariar até 8 milhões de euros e estejam estabelecidas num país em que o limiar de obrigatoriedade do prospeto esteja acima de um milhão de euros podem realizar uma emissão de capitais próprios transfronteiras online (ou seja, financiamento participativo de capitais próprios) através de uma plataforma estabelecida noutro país sem obrigação de prospeto para operações até 8 milhões de euros.

38

O Tribunal observou também que, na elaboração do plano de ação de 2015, a Comissão não considerou a possibilidade de injeção de financiamento em apoio às OPI de PME, por exemplo sob a forma de um fundo público‑privado. Não obstante, em março de 2020 a Comissão anunciou a sua intenção de criar um fundo deste tipo para investir em ofertas públicas ¹¹.

39

Outra medida do plano de ação para a UMC, o regulamento relativo aos mercados de PME em crescimento, incluiu alterações ao Regulamento Abuso de Mercado e outras alterações às regras aplicáveis aos prospetos, a fim de facilitar às PME a emissão de capitais próprios e de dívida nos mercados de PME em crescimento. Além disso, a Comissão propôs regras adicionais para facilitar o registo de sistemas de negociação multilateral como mercados de PME em crescimento e para promover a liquidez das ações de PME cotadas em bolsa, visando tornar estes mercados mais atrativos para os investidores, emitentes e intermediários. A medida legislativa foi adotada em 2019 e entrou em vigor em janeiro de 2020. A adoção desta medida enviou uma mensagem positiva ao ecossistema das PME, indicando que os decisores políticos da UE estão dispostos a introduzir alterações em benefício das PME.

Impacto reduzido na superação de obstáculos à informação

40

Os obstáculos à informação constituem um dos principais obstáculos que afetam a oferta e a procura no mercado de financiamento das PME. Do lado da procura, é difícil às PME determinarem as opções de financiamento disponíveis. Do lado da oferta, os investidores têm dificuldade em avaliar a capacidade de endividamento das PME. A Comissão tentou dar resposta a ambas as questões (ver quadro 3).

41

Do lado da procura, a Comissão incentivou um acordo não vinculativo entre as federações bancárias e as associações de PME em relação a princípios de alto nível sobre a informação prestada pelos bancos para fundamentar a rejeição dos pedidos de crédito das PME. O Tribunal salienta que a iniciativa está inteiramente dependente da sua aceitação pelo setor. Os princípios ainda não são conhecidos por todo o setor bancário e essa informação não teria um impacto substancial nos pedidos de crédito das PME, uma vez que, em 2019, apenas 6 % dos pedidos foram rejeitados na área do euro.

42

Do lado da oferta, as tentativas de desenvolver um sistema de informação pan‑europeu com informações sobre as PME foram interrompidas, uma vez que a falta de orçamento e de conhecimentos especializados as inviabilizavam. A Comissão concluiu que a intervenção da UE apenas teria valor acrescentado se as autoridades locais e nacionais encontrassem previamente soluções.

43

O Tribunal observa que, desde a adoção da Diretiva Transparência, em 2013, esteve em discussão a criação do ponto de acesso único europeu, isto é, uma plataforma de acesso digital, a nível da UE, às informações financeiras e não financeiras públicas das empresas. Ainda que o projeto pudesse ser altamente relevante para a UMC superar os obstáculos à informação, a Comissão não o incluiu no seu plano de ação, tendo-o delegado na ESMA. Em 2017, esta Autoridade deixou de o considerar prioritário devido à falta de orçamento, à falta de comparabilidade dos dados dos Estados‑Membros relativos às empresas e à falta de mandato para validar os dados das empresas transmitidos pelos Estados‑Membros.

As ações destinadas a gerar novos créditos bancários às PME não produziram efeitos observáveis

44

Com as medidas da UMC no domínio de intervenção que visava reforçar a capacidade do setor bancário, a Comissão procurou facilitar o financiamento bancário das empresas e da economia em geral. O Tribunal examinou se as ações da Comissão relativas ao quadro de titularização, às obrigações cobertas e aos Títulos Garantidos Europeus foram eficazes para reforçar a capacidade de os bancos apoiarem as empresas da UE (ver quadro 4).

45

Dado que, em geral, as PME não têm acesso direto aos mercados de capitais, um mercado de titularização operacional permite a transformação de empréstimos sem liquidez em títulos negociáveis. Pode, por conseguinte, ser considerado um instrumento de financiamento indireto das PME. A medida no âmbito do plano de ação para a UMC, o novo quadro de titularização simples, transparente e padronizada (STS), foi uma iniciativa impulsionada tanto pela entidade reguladora como pelo setor para, fundamentalmente, criar uma «regra de ouro» que identificasse as titularizações de maior qualidade.

46

Embora a Comissão tenha considerado que a sua proposta era de fácil concretização no âmbito do plano de ação para a UMC, o processo legislativo exigiu mais de dois anos. Apesar de o Regulamento Titularização STS estar em vigor desde janeiro de 2019, a maioria do direito derivado e das orientações necessárias para interpretar e assegurar a observância do Regulamento apenas entraram em vigor em setembro de 2020.

47

É de salientar que, na sua avaliação de impacto do Regulamento Titularização, a Comissão não apresentou dados ou estimativas sobre a quota do mercado europeu de titularização que satisfaria os novos critérios STS. A falta de clareza jurídica decorrente dos atrasos na adoção de legislação derivada e das orientações prejudicou as operações STS no curto prazo ¹² (a primeira operação STS foi realizada em 21 de março de 2019, quase três meses após a data de produção de efeitos), embora a situação tenha melhorado gradualmente, com 143 titularizações no mesmo ano. Até junho de 2020, tinham sido realizadas mais 165 notificações, perfazendo um total de 308.

48

Em 2019, o novo rótulo STS abrangia quase metade da quota de mercado da UE (46 %, correspondentes a cerca de 100 mil milhões de euros; ver figura 5), mas, globalmente, o mercado de titularização não mostrou sinais de crescimento. As operações de titularização permanecem amplamente concentradas nas classes de ativos tradicionais, como hipotecas e crédito automóvel.

49

No que diz respeito aos resultados alcançados, o Tribunal observou que a emissão de titularizações de PME continua a ser afetada pelas consequências da crise financeira de 2007/2008 e permanece a níveis baixos (10,6 % do total das emissões em 2019, ver figura 6). Em 2019, o volume total de transações emitidas respeitantes às PME (23 mil milhões de euros) foi inferior aos níveis de 2007/2008 e ao período pré‑UMC de 2014/2015; em junho de 2020, a titularização dos empréstimos às PME representava apenas 1 % das operações STS. Além disso, a titularização de PME está concentrada em alguns Estados‑Membros (Bélgica, Itália e Espanha, com base no volume pendente em junho de 2020).

50

Note-se que, em dezembro de 2019, o Conselho solicitou à Comissão que avaliasse a necessidade de estabelecer rótulos da UE, incluindo as «titularizações de PME», as «obrigações europeias garantidas para as PME», os «fundos de investimento para as PME» e os fundos de empréstimo, com vista a melhorar as condições de financiamento das PME ¹³. Além disso, a Comissão, em associação com o Grupo BEI, introduziu veículos de titularização para ajudar a financiar as PME, sobretudo na região da Europa Central, Oriental e do Sudeste. Contudo, estas operações não impulsionaram um aumento da participação privada.

Lacunas nos esforços para desenvolver os mercados de capitais locais

51

Mercados locais perfeitamente funcionais apoiam o financiamento e os investimentos do setor privado, o que, em última análise, gera crescimento económico e cria emprego ¹⁴. Os mercados de capitais da UE continuam a ser heterogéneos e a concentrar‑se na Europa Ocidental e do Norte (ver figura 1).

52

O plano de ação para a UMC visa desenvolver os mercados de capitais locais, reforçando as suas capacidades específicas e facilitando a sua integração. No entanto, as medidas políticas tomadas devem respeitar plenamente o princípio da subsidiariedade. A responsabilidade pelo desenvolvimento dos mercados locais cabe primeiramente às autoridades nacionais e regionais.

53

A Comissão também proporciona fontes de financiamento (como capital de risco ou garantias de empréstimos) para apoiar as PME, quer através de programas geridos centralmente pela Comissão Europeia (como o Programa para a Competitividade das Empresas e das PME — COSME), quer através dos Fundos Europeus Estruturais e de Investimento sob gestão partilhada (ou seja, fundos cuja gestão é partilhada entre a UE e os Estados‑Membros). Estas ações não fazem parte do âmbito do plano de ação para a UMC. O apoio da UE abrange uma série de diferentes instrumentos financeiros (capitais próprios e dívida, garantias de empréstimos e capital de risco, reforço das capacidades e mecanismos de partilha de riscos) ¹⁵.

54

Outra forma de a Comissão promover o desenvolvimento dos mercados de capitais locais é através do Semestre Europeu, um ciclo anual de coordenação das políticas económicas e orçamentais introduzido em 2010 para melhorar a sustentabilidade económica e social da UE. Todos os anos, a Comissão realiza uma análise dos planos de reforma orçamental, macroeconómica e estrutural de cada país e, em seguida, apresenta aos Estados‑Membros recomendações específicas por país (REP) para os 12‑18 meses seguintes, que são aprovadas e formalmente adotadas pelo Conselho.

55

No âmbito do PARE, a UE presta apoio técnico aos Estados‑Membros da UE nas reformas institucionais, administrativas e de estímulo do crescimento, incluindo o desenvolvimento dos mercados de capitais. O PARE é impulsionado pela procura, ou seja, são os Estados‑Membros que decidem apresentar, ou não, à Comissão propostas de projetos para financiamento.

56

O Tribunal avaliou se:

1. a Comissão tem uma estratégia global para promover o desenvolvimento dos mercados de capitais locais;
2. o Semestre Europeu era utilizado para apoiar reformas relacionadas com a UMC nos Estados‑Membros;
3. o apoio técnico prestado ao abrigo do PARE ajudava realmente a desenvolver os mercados de capitais.

Ausência de uma estratégia global para o desenvolvimento dos mercados de capitais locais

57

Na revisão intercalar da UMC, em 2017, a Comissão previu a definição de uma estratégia global da UE sobre o desenvolvimento dos mercados de capitais locais e regionais em toda a União. Esta era uma das nove ações prioritárias novas do programa da UMC. A Comissão não publicou um relatório estratégico autónomo, como fez, por exemplo, em relação ao financiamento sustentável e à tecnologia financeira em março de 2018 ¹⁶. Ao invés, limitou‑se a indicar ¹⁷, com um atraso de nove meses, as ações que poderiam ser empreendidas a nível nacional e regional para desenvolver os mercados de capitais, o que ficou aquém das expectativas geradas pela revisão intercalar (ver anexo III). Não se tratou de uma estratégia no sentido de apresentar uma perspetiva de longo prazo que cobrisse, de modo abrangente, todos os segmentos do mercado de capitais e não foram incluídas quaisquer medidas concretas a tomar pela Comissão.

58

No inquérito do Tribunal, a maior parte das autoridades dos Estados‑Membros considerou que o plano de ação para a UMC seguiu, em grande medida, uma lógica de tipo «modelo único» e não promoveu especificamente o desenvolvimento dos mercados locais (ver quadro 5).

O potencial do Semestre Europeu para promover reformas dos mercados de capitais não é plenamente explorado

59

O Tribunal examinou se os relatórios por país identificaram riscos importantes no que respeita ao desenvolvimento dos mercados de capitais e se a Comissão endereçou REP aos Estados‑Membros com mercados de capitais pouco desenvolvidos.

60

Na amostra constituída, constatou-se que os relatórios por país identificaram riscos importantes e constituíram uma boa base para a formulação de REP destinadas a desenvolver os mercados de capitais e a melhorar o acesso a fontes alternativas de financiamento por parte das empresas. Contudo, em alguns casos, os desafios em domínios como a evolução do mercado, a governação e a supervisão poderiam ter sido mais bem refletidos nos relatórios por país de 2018 ou 2019. Além disso, nenhum relatório de país da amostra incluiu indicadores específicos para os mercados de capitais nacionais.

61

O Tribunal observou que, no período 2016-2019 (ou seja, após a adoção do plano de ação para a UMC), nove Estados‑Membros foram convidados a realizar reformas orientadas para os mercados de capitais e para a melhoria do acesso ao financiamento não bancário. O anexo IV enumera as recomendações consideradas pelo Tribunal.

62

A análise do TCE aos mercados de capitais menos desenvolvidos da UE mostrou (ver anexo V) que, durante pelo menos quatro anos consecutivos, a Comissão não recomendou a realização de reformas diretamente relacionadas com os mercados a 10 Estados‑Membros, apesar de estes continuarem a ter mercados de capitais menos desenvolvidos do que a média da UE. Em cinco destes casos (Bulgária, Croácia, Grécia, Letónia e Eslováquia), a Comissão propôs recomendações relativas a desafios mais gerais do setor financeiro, como a supervisão dos serviços financeiros ou o sistema judicial, que poderão ter impacto nos mercados de capitais locais, embora sobretudo indireto. Assim, relativamente a cinco Estados‑Membros com mercados de capitais menos desenvolvidos, não foram formuladas REP direta ou indiretamente pertinentes para os objetivos da UMC ¹⁸.

63

Embora o Tribunal reconheça que o tema do mercado de capitais é apenas um dos muitos desafios políticos a tratar no processo do Semestre Europeu, a Comissão não documenta claramente os critérios e a justificação da prioridade dos domínios nos quais propor REP ¹⁹. Além disso, não foram encontradas recomendações específicas destinadas a promover a integração transfronteiras dos mercados de capitais locais com vista à conceção e realização das reformas pertinentes.

64

Em consonância com o Relatório Especial do TCE sobre o Semestre Europeu ²⁰, observou‑se também que, no âmbito de uma REP, reformas relevantes para a UMC foram misturadas com outros domínios prioritários, mesmo sem qualquer relação (por exemplo, emprego, inclusão social). Acresce que as REP relacionadas com os mercados de capitais careciam de metas para aferição dos progressos com base num calendário de execução claro ²¹.

65

No que diz respeito às REP relacionadas com a UMC em 2016, 2017 e 2018, o Tribunal observou que, na avaliação da Comissão, concluiu‑se que os progressos realizados até ao final de 2019 tinham sido parciais. Nenhum dos Estados‑Membros envolvidos tinha realizado integral ou substancialmente as reformas recomendadas, o que sugere que o calendário era demasiado apertado ou que tinha havido questões de apropriação nacional por parte dos Estados‑Membros na aplicação das REP.

O apoio técnico é muito apreciado, mas ainda não produziu resultados

66

O Tribunal avaliou se os Estados‑Membros com mercados menos desenvolvidos beneficiaram de projetos no âmbito do PARE e se estes proporcionaram valor acrescentado e produziram resultados positivos nos Estados‑Membros.

67

No plano de ação para a UMC, a Comissão comprometeu-se a desenvolver uma estratégia para prestar assistência técnica aos Estados‑Membros, com vista a reforçar as capacidades dos mercados de capitais até ao terceiro trimestre de 2016. Esta medida complementa a estratégia global da UE para os mercados de capitais locais e regionais (ver ponto 57). Não obstante, em setembro de 2016 e enquanto se aguardava a adoção do Regulamento PARE, a Comissão informou que tinha desenvolvido capacidades para prestar apoio técnico e que colaboraria com os Estados‑Membros para identificar domínios prioritários, mas que não tinha publicado quaisquer documentos de estratégia.

68

O apoio do PARE é impulsionado pela procura e não requer cofinanciamento dos Estados‑Membros. Abrange todo o ciclo do processo, desde a preparação e conceção até à execução de um projeto. No período de 2016 a 2019, o PARE e a sua ação preparatória dispuseram de um orçamento de 14,31 milhões de euros para financiar 54 projetos relevantes para a UMC em 20 Estados‑Membros.

69

No que se refere à justificação apresentada pelas autoridades nacionais para solicitar apoio técnico, todos os 10 pedidos da amostra constituída pelo Tribunal referiram a criação da UMC como prioridade da União. Em metade dos casos (cinco pedidos), as autoridades afirmaram que o pedido estava em consonância com a sua própria agenda de reformas. Apenas um Estado‑Membro incluído na amostra (Lituânia) tinha recebido uma REP pertinente para a UMC e tinha-a mencionado no pedido de projeto como circunstância relevante. Dois outros Estados‑Membros (Bulgária e Itália) receberam REP de incidência mais geral (relacionadas com a insolvência e a supervisão), mas os seus pedidos não estavam associados a estas REP.

70

Na figura 7, apresenta-se o número de projetos aprovados e o seu orçamento em cada Estado‑Membro. A figura mostra que existem divergências significativas entre os países com mercados de capitais menos desenvolvidos (por exemplo, a Croácia e a Roménia em comparação com a Bulgária, a Hungria e a Eslováquia).

71

O SARE conseguiu apoiar mais do que um projeto relevante para a UMC em nove Estados‑Membros. No entanto, o Tribunal verificou que, em seis Estados‑Membros (Eslováquia, Bulgária, Hungria, Grécia, Chipre e Áustria) com mercados de capitais menos desenvolvidos, a execução de projetos relevantes para a UMC se cifrava em zero ou um. Três deles apresentaram um número reduzido de pedidos (um da Eslováquia e um da Bulgária) ou nenhum (Áustria).

72

Embora a lógica de intervenção do PARE não estivesse formalmente orientada para as necessidades específicas dos mercados de capitais da UE, os objetivos da UMC estavam presentes em cada um dos projetos. Além disso, os projetos selecionados demonstravam claramente uma relação com as necessidades nacionais identificadas e incidiam na maior parte das prioridades de ações políticas apontadas pela Iniciativa de Viena em 2018 ²². O Tribunal observou que, no grupo dos países da Europa Central, Oriental e do Sudeste, apenas foi selecionado um dos seis pedidos apresentados no domínio da literacia financeira (República Checa), que é uma questão essencial para os mercados de capitais menos desenvolvidos (ver ponto 82). Os restantes pedidos foram em parte rejeitados devido à falta de maturidade do projeto.

73

O SARE pretendia adotar um método em três fases/passo a passo para a sequência das intervenções, ou seja, começar por analisar exaustivamente o estado de desenvolvimento atual do mercado de capitais, em seguida ajudar a melhorar o acesso às infraestruturas de mercado e, por último, apoiar os esforços para aprofundar e alargar o acesso ao mercado de capitais. Para o efeito, o SARE definiu sete grandes domínios e 26 tipos de projetos relevantes para a UMC que poderiam ser apoiados ²³. O documento de que consta este método foi facultado aos Estados‑Membros selecionados visitados em 2017 e 2018.

74

Em seis dos 13 Estados‑Membros com mercados de capitais relativamente menos desenvolvidos (Lituânia, Eslovénia, Eslováquia, Hungria, Grécia e Chipre), o SARE não seguiu de perto este método. Contudo, tal não implica que os projetos selecionados não fossem relevantes ou não fomentassem o desenvolvimento dos mercados de capitais. Embora não houvesse um diagnóstico ou uma estratégia em relação aos mercados de capitais destes Estados‑Membros, o SARE aprovou projetos apresentados por estes países que incidiam em setores específicos dos seus mercados de capitais.

75

Até março de 2020, apenas dois pedidos plurinacionais tinham sido apresentados por Estados‑Membros, ambos pela Estónia, Letónia e Lituânia (ver caixa 1), tendo sido aprovados no âmbito do PARE. Apesar dos desafios significativos na coordenação de projetos deste tipo em todos os Estados‑Membros envolvidos, os seus potenciais resultados e impacto na região podem ser significativos.

76

No que diz respeito à concretização atempada e ao respeito das etapas intermédias, o Tribunal constatou várias lacunas nos projetos que incluiu na amostra. Em quase todos, as fases de contratação e de execução duraram mais do que o inicialmente estimado e registaramse atrasos na apresentação dos resultados finais em relação ao calendário inicial da análise do SARE. Cinco projetos necessitaram (ou prevê‑se que necessitem) de um prazo considerável para serem concluídos após a apresentação dos pedidos (entre 30 e 40 meses), principalmente devido aos atrasos mencionados.

77

No que diz respeito aos resultados alcançados, não é ainda possível extrair conclusões, pois a maior parte dos projetos ainda estava em fase de execução à data da conclusão dos trabalhos de auditoria. Do mesmo modo, no inquérito do Tribunal, a maioria das autoridades dos Estados‑Membros (57 %) não comentou a importância do apoio técnico que lhes foi disponibilizado e considerou que é necessário mais tempo para realizar uma avaliação sólida. Porém, os resultados observados na amostra foram, até ao presente, desiguais. Em metade dos oito projetos concluídos, i) nem todas as recomendações inicialmente sugeridas pelo contratante foram incluídas no relatório final ou tidas em consideração pelas autoridades nacionais para efeitos de aplicação; e ii) a aplicação global das recomendações incluídas nos estudos é bastante reduzida.

78

Conforme exigido pelo Regulamento PARE, o SARE faz o acompanhamento dos resultados do apoio técnico que presta e, neste contexto, envia dois questionários às autoridades beneficiárias. Não foi solicitado o contributo dos participantes no mercado não envolvidos na execução do projeto, apesar de estarem em condições de apresentar opiniões independentes, práticas e mais genéricas.

A Comissão tomou algumas medidas no âmbito das suas competências, mas não deu plenamente resposta aos principais obstáculos transfronteiras

79

Os investimentos transfronteiras são prejudicados pela fragmentação do mercado europeu em função das fronteiras nacionais. A falta de integração do mercado reflete‑se na fraca proporção de ativos detidos por fundos de investimento coletivo (organismos de investimento coletivo em valores mobiliários, ou OICVM, e fundos de investimento alternativo) registados para venda em mais de três países. As estatísticas mostram que, embora o mercado deste tipo de fundos na Europa tenha crescido, a atividade do mercado concentra‑se num pequeno número de países ²⁴. Em junho de 2017, cerca de 70 % de todos os ativos sob gestão eram detidos por fundos de investimento registados para venda apenas no seu mercado nacional ²⁵.

80

No seu relatório de 24 de março de 2017 ²⁶, a Comissão e os Estados‑Membros identificaram três tipos de obstáculos que impedem os fluxos transfronteiras de capitais em diferentes fases do ciclo de investimento. O relatório deu origem a um roteiro conjunto de ações, que incluiu apenas os obstáculos a que os Estados‑Membros estavam preparados para dar resposta. No âmbito do plano de ação para a UMC, a Comissão criou um grupo de peritos em 2016, o fórum europeu sobre pós‑negociação (EPTF), para proceder a uma análise exaustiva dos progressos realizados no domínio da pós‑negociação de valores mobiliários e da eliminação dos obstáculos apontados no relatório Giovannini (ineficiências nas disposições de compensação e liquidação transfronteiras identificadas em 2001 e 2003) ²⁷. Alguns dos obstáculos apontados pela Comissão e pelos Estados‑Membros também foram posteriormente assinalados pelo EPTF no seu relatório de 15 de maio de 2017 ²⁸. Ambos os relatórios sugerem que muitos dos obstáculos que impedem os fluxos de capitais transfronteiras permaneceram por resolver durante décadas.

81

Com base nos dois relatórios, a Comissão propôs medidas legislativas e não legislativas para atenuar os obstáculos aos fluxos de capitais transfronteiras. O Tribunal auditou medidas no âmbito da UMC relacionadas com a literacia financeira dos investidores, em particular das PME, a legislação em matéria de insolvência e a retenção na fonte (ver figura 8).

A Comissão poderia ter feito mais para promover a literacia financeira nas PME

82

Os inquéritos da OCDE sobre o tema confirmam que os níveis de literacia financeira, medidos em termos de conhecimentos financeiros, comportamento e atitudes, continuam a ser heterogéneos na UE. Revelam igualmente que o sexo, a idade, as competências digitais e a capacidade de resistência financeira têm influência na literacia financeira ²⁹. A referida heterogeneidade nos níveis de literacia financeira é igualmente evidente nas PME. O Inquérito SAFE da Comissão e do Banco Central Europeu ³⁰ mostra que a maioria dos gestores de pequenas empresas não sente confiança para falar com prestadores de capitais próprios e de capital de risco, em vez de falarem com os bancos, sobre financiamento. Esta insegurança afigura‑se mais acentuada na Europa Central e de Leste do que no resto da UE.

83

Embora o plano de ação para a UMC não previsse nenhum compromisso específico para dar resposta à questão da literacia financeira, a Comissão e os Estados‑Membros apontaram a existência de níveis insuficientes de literacia financeira como um obstáculo que dissuade os investidores de manterem ou aumentarem a sua exposição transfronteiras. No roteiro conjunto de ações, comprometemse a «[c]omeçar o intercâmbio de boas práticas sobre os programas de literacia financeira, tendo em conta a dimensão transfronteiras».

84

Em consonância com este compromisso, um subgrupo de 18 Estados‑Membros, presidido pela Croácia, assumiu a tarefa e, em 2018, elaborou um documento informal, que foi aprovado pelo grupo de peritos conjunto da Comissão e dos Estados‑Membros sobre os obstáculos à livre circulação de capitais. No documento informal, é recomendado, nomeadamente, que os Estados‑Membros meçam os níveis de literacia financeira e instituam programas de educação financeira acessíveis e baseados em dados concretos. Além disso, é afirmado que não há iniciativas que incidam na dimensão transfronteiriça das PME, assinalando‑se ainda que seria difícil responder à dimensão transfronteiriça da literacia financeira das PME, uma vez que muito há ainda a fazer a nível nacional. Alguns Estados‑Membros instaram à UE que desse resposta a esta importante questão.

85

No domínio da educação financeira, a competência principal é dos Estados‑Membros. As recomendações do documento informal deixam em aberto a forma como a UE deve exercer a sua competência para apoiar os Estados‑Membros na promoção da literacia financeira, designadamente junto das PME. A Comissão ainda não decidiu de que forma intervir. No inquérito realizado pelo Tribunal às autoridades públicas, 73 % consideraram que a Comissão, a par dos Estados‑Membros, deveria ter proposto e financiado ações concretas no âmbito da iniciativa da UMC para melhorar a literacia financeira dos investidores de retalho e dos empresários. Todavia, houve simultaneamente falta de apoio dos Estados‑Membros, razão pela qual o grupo de peritos sobre os obstáculos à livre circulação de capitais foi suspenso em 2018 ³¹.

86

O Tribunal verificou que, no documento informal do grupo de peritos sobre literacia financeira, não é analisado sistematicamente de que modo os programas e plataformas de financiamento existentes na UE (incluindo a Rede Europeia de Empresas e a Plataforma Europeia de Aconselhamento ao Investimento) já estão a ser utilizados para promover a literacia financeira, nem de que modo poderiam ser utilizados de forma mais eficaz para este fim. Por exemplo, a Rede Europeia de Empresas, lançada pela Comissão em 2008, visa ajudar as empresas a inovar e a crescer à escala internacional, prestando, nomeadamente, aconselhamento em matéria financeira. Do mesmo modo, os serviços disponíveis através da Plataforma Europeia de Aconselhamento ao Investimento incluem aconselhamento financeiro para melhorar a capacidade das empresas de aceder a fontes de financiamento adequadas ³².

É pouco provável que as medidas da Comissão levem a uma convergência substancial dos procedimentos de insolvência

87

A existência de quadros em matéria de insolvência sólidos e eficientes fomenta as operações transfronteiras nos mercados de capitais. De acordo com o plano de ação para a UMC, a ineficiência e a divergência das legislações nacionais em matéria de insolvência dificultam a avaliação do risco de crédito pelos investidores, sobretudo no caso dos investimentos transfronteiras. A Comissão afirma que a convergência dos procedimentos de insolvência e de reestruturação facilitaria uma maior segurança jurídica para os investidores transfronteiras e poderia incentivar o aumento da atividade transfronteiriça.

88

Conforme anunciado no plano de ação para a UMC e na sua revisão intercalar, a Comissão propôs duas iniciativas legislativas e uma medida não legislativa relativas à questão da insolvência.

• A diretiva relativa à reestruturação preventiva e à concessão de segundas oportunidades ³³ estabelece, principalmente, normas mínimas para os procedimentos de reestruturação de empresas viáveis antes da sua insolvência e para os procedimentos de perdão de dívidas.
• A proposta de regulamento relativo à lei aplicável à oponibilidade a terceiros das cessões de créditos ³⁴ visa introduzir normas uniformes em matéria de conflitos entre leis, que clarifiquem quais delas os cessionários devem observar para garantir o título jurídico sobre os créditos cedidos.
• A comunicação ³⁵ sobre a legislação aplicável aos efeitos patrimoniais de transações de valores mobiliários esclarece que existem diferentes formas de determinar onde uma conta de valores mobiliários está localizada ou situada e que todas as definições são igualmente válidas para determinar quais as normas de conflitos de leis aplicáveis em caso de insolvência ou de outro litígio.

89

Embora os dois atos legislativos estejam ainda pendentes de aprovação pelo Conselho ou de transposição para o direito nacional, nenhuma das ações é adequada para alcançar uma convergência substancial dos procedimentos de insolvência, pois tratam sobretudo os problemas enfrentados pelos participantes no mercado antes de iniciarem procedimentos de insolvência, como a reestruturação de empresas viáveis e a clarificação dos direitos de propriedade. Apoiam igualmente os participantes no mercado no que respeita às consequências da insolvência, como o endividamento excessivo e a dificuldade de criar um novo negócio. Embora a convergência dos procedimentos de insolvência não seja um dos principais objetivos da UMC, no seu plano de ação a Comissão manifestou a intenção de fomentar tal convergência ³⁶.

90

Até ao presente, a Comissão absteve‑se de tomar novas medidas para harmonizar os elementos essenciais dos procedimentos de insolvência, devido ao facto de o direito substantivo nesta matéria continuar a ser da competência exclusiva dos Estados‑Membros e de o papel da UE se limitar ao desenvolvimento da cooperação judiciária em matérias civis com incidência transfronteiriça. De acordo com entrevistas junto da Comissão, durante as negociações do Conselho sobre a proposta de diretiva relativa à reestruturação e à insolvência, e já em reuniões prévias de consulta aos Estados‑Membros antes da apresentação da proposta, era evidente a relutância destes em debruçar‑se sobre domínios essenciais da legislação em matéria de insolvência.

91

Contudo, num estudo comparativo sobre o direito substantivo em matéria de insolvência na UE ³⁷, encomendado pela Comissão em 2016, sugeria‑se que havia margem para harmonizar determinados aspetos dos procedimentos de insolvência. Por um lado, o estudo revelou que existem grandes diferenças nos quadros nacionais nesta matéria, fazendo com que seja difícil chegar a uma abordagem comum em relação à harmonização. Por outro, levantou questões em que se considerava adequado que o legislador da UE ponderasse prosseguir os trabalhos, designadamente as qualificações e a formação dos administradores de insolvência, a graduação dos créditos e a ordem de prioridades, ações de impugnação pauliana e de ajustamento e questões processuais relacionadas com procedimentos formais de insolvência.

92

Os resultados do inquérito do Tribunal junto das autoridades públicas mostram que mais de 50 % dos inquiridos que responderam consideram que a Comissão deveria conferir prioridade à busca de um consenso, em especial no que respeita: a) às condições de abertura dos procedimentos de insolvência; b) à definição de insolvência; e c) à graduação dos créditos de insolvência (ver figura 9). Vinte e três por cento dos inquiridos que responderam indicaram que a Comissão deve estabelecer bases comuns para as ações de impugnação pauliana.

A Comissão emitiu um código de conduta sólido em matéria de retenção na fonte, mas este não é vinculativo

93

Um imposto retido na fonte diz respeito a um imposto direto cobrado sobre o rendimento passivo, incluindo juros, dividendos, royalties e mais‑valias. O imposto é retido pelo residente, pelo país de origem ou por ambos, e o investidor deve apresentar um pedido caso pretenda obter a sua recuperação ou reembolso. No seu relatório sobre os obstáculos transfronteiras (ver ponto 80), a Comissão e os Estados‑Membros apontaram a existência de procedimentos discriminatórios e onerosos para solicitar a isenção ou redução da retenção na fonte como obstáculos ao investimento transfronteiras. Do mesmo modo, o EPTF assinalou procedimentos ineficientes de cobrança da retenção na fonte como uma prioridade de ação para melhorar o ambiente pós‑negociação na UE ³⁸.

94

Para dar resposta a estas questões, em 11 de dezembro de 2017 a Comissão publicou um código de conduta em matéria de retenção na fonte. Neste documento, recomenda‑se principalmente que os governos tomem medidas para colocar em prática procedimentos simplificados de reembolso fiscal, entre os quais um sistema normalizado e harmonizado para a concessão de isenções ou reduções da retenção na fonte, de modo a que os direitos e isenções ao abrigo de convenções sejam estabelecidos e diretamente aplicados. No entanto, o código não é vinculativo nem suficientemente sólido em determinados pontos, por exemplo quanto aos prazos em que as autoridades fiscais dos Estados‑Membros devem processar os pedidos de recuperação.

95

Embora a Comissão tenha estado ativa na promoção de procedimentos de retenção na fonte mais simples na UE, até agora absteve‑se de propor algo mais que um código de conduta não vinculativo, uma vez que os obstáculos jurídicos e políticos seriam substanciais se fosse mais além. Em especial, tendo também em conta debates difíceis a nível internacional, não propôs uma diretiva com base no artigo 115.º do TFUE, dado que fazê‑lo implicaria:

• que a Comissão demonstrasse que a sua inação prejudica diretamente o bom funcionamento do mercado interno;
• unanimidade no Conselho e um processo legislativo especial.

96

Desde 1975, a Comissão tem tentado, sem sucesso, encontrar uma solução comum para a retenção na fonte sobre os dividendos com base no artigo 115.º do TFUE. Uma comunicação mais recente da Comissão, que propunha uma transição gradual para uma votação por maioria qualificada no domínio da tributação ³⁹, foi rejeitada pela maioria dos Estados‑Membros.

97

Em vez disso, a Comissão acompanhou a aplicação do código de conduta através de um questionário e de seminários junto dos Estados‑Membros. Em ambos foi salientada, entre outros aspetos, a necessidade de melhorias nos seguintes domínios:

• digitalização da apresentação de pedidos de reembolso;
• introdução da possibilidade de aceitar provas de domicílio fiscal alternativas.

98

Além disso, no âmbito da Cimeira da Administração Fiscal da UE, as administrações fiscais dos Estados‑Membros acordaram, em maio de 2020, que a Comissão irá organizar um fluxo de trabalho específico a fim de explorar iniciativas legislativas e não legislativas para dar resposta aos desafios atuais no plano dos procedimentos de retenção na fonte, designadamente um eventual sistema de isenção ou redução da retenção na fonte.

99

Em 15 de julho de 2020, a Comissão publicou um plano de ação para uma tributação justa e simples ⁴⁰. Dado que persistem obstáculos fiscais ao investimento transfronteiras, apesar do código de conduta em matéria de retenção na fonte, a Comissão anunciou que iria propor uma iniciativa legislativa para a introdução de um sistema comum e normalizado a nível da UE para a isenção ou redução da retenção na fonte, acompanhado por um mecanismo de troca de informações e cooperação entre as administrações fiscais. Em 2022, a Comissão pretende realizar uma avaliação de impacto, eventualmente conducente a uma proposta da Comissão de diretiva do Conselho que introduza um sistema de isenção ou redução da retenção na fonte.

A UMC carecia de um quadro de desempenho convincente

100

O Tribunal examinou se a Comissão:

1. estabeleceu objetivos específicos, mensuráveis, atingíveis, relevantes e calendarizados e conferiu prioridade suficiente às medidas;
2. estabeleceu uma comunicação clara com o público sobre a UMC;
3. pôs em prática um sistema de acompanhamento abrangente.

Os objetivos da UMC eram bastante vagos e as prioridades foram definidas tardiamente

101

O plano de ação para a UMC e a sua revisão intercalar foram acompanhados de uma análise económica pormenorizada. No que se refere ao processo de consulta para o Livro Verde da Comissão de 2015 sobre a UMC e à sua atualização de 2017, a Comissão organizou bem o processo e fez uma boa comunicação dos resultados, o que foi confirmado pelo inquérito do Tribunal. A UMC suscitou principalmente o interesse do setor financeiro e de quatro grandes Estados‑Membros, tendo havido menos interesse por parte de outras empresas/PME e dos Estados‑Membros com mercados de capitais menos desenvolvidos.

102

O plano de ação para a UMC está alicerçado em três níveis de objetivos: dois transversais, três estratégicos e três operacionais. No âmbito dos objetivos operacionais, o plano de ação está dividido em sete domínios de intervenção, que por sua vez estão divididos em 25 objetivos específicos, cuja execução é feita através de um total de 71 medidas. Esta lógica de intervenção (ou seja, objetivos em árvore; ver figura 10) apenas foi apresentada de uma forma geral na revisão intercalar. As relações entre os quatro domínios de intervenção auditados, os seus múltiplos objetivos específicos, as medidas subjacentes e os impactos cruzados não foram explicadas em qualquer documento da Comissão, embora tal seja exigido pelo quadro para «legislar melhor» ⁴¹.

103

A definição de prioridades e a sequenciação das ações teriam sido importantes para o projeto desde o início, dado que tanto o plano de ação como a sua revisão intercalar continham um grande número de medidas. Estas não tinham todas o mesmo peso: algumas eram de natureza preparatória, administrativa ou de acompanhamento, enquanto outras diziam respeito a propostas legislativas ou a medidas não legislativas que se pretendia que tivessem um carácter estratégico. A Comissão não estabeleceu prioridades explícitas para as ações do plano de ação de 2015. A prioridade estava apenas implícita no calendário das várias ações, que espelhava a viabilidade e a necessidade de trabalhos preparatórios.

104

Esta situação deveu‑se ao facto de o plano de ação ter sido elaborado com urgência e, por conseguinte, não ter sido realizada uma análise inicial para determinar se alguma das medidas teria efeitos mais fortes do que as demais. Apenas na revisão intercalar de 2017 foram introduzidas nove ações prioritárias. Os inquéritos e entrevistas realizados pelo Tribunal revelaram que a fundamentação do projeto da UMC não era perfeitamente clara e que a sua visibilidade estava limitada ao público especializado. Acresce que mesmo os objetivos específicos de cada domínio de intervenção eram vagos e não mensuráveis.

105

Para apoiar os objetivos da UMC, a Comissão utilizou estimativas genéricas em alguns casos (ver caixa 2).

106

O plano de ação para a UMC não enumerava necessariamente todas as ações em curso ou a ser ponderadas pela Comissão que correspondiam aos objetivos do projeto. Um exemplo disso é o ponto de acesso único europeu (ver ponto 43).

Não é realista que as medidas da UMC correspondam às elevadas expectativas suscitadas pela Comissão

107

O lançamento da UMC e a comunicação em torno deste projeto emblemático foram considerados pelos participantes no mercado como um compromisso substancial da Comissão para induzir um impacto positivo significativo. A comunicação sobre o projeto suscitou expectativas mais elevadas do que aquelas a que poderia, de forma realista, corresponder com as medidas propostas e que se inscrevem no âmbito das competências da Comissão.

108

Com o seu plano de ação de 2015, a Comissão pretendia lançar as bases para uma UMC perfeitamente operacional até 2019. A dependência das empresas da UE em relação ao financiamento bancário e as deficiências no desenvolvimento dos mercados de capitais da União são um reflexo de diversos fatores estruturais que não podem ser atenuados ou alterados por um plano de ação a executar ao longo de alguns anos. No entanto, em março de 2019, a Comissão anunciou no seu relatório de progresso que tinha cumprido a promessa dentro do prazo estabelecido.

109

Não obstante, as análises de organismos públicos (Fundo Monetário Internacional, Banco Central Europeu), associações privadas (Associação para os Mercados Financeiros na Europa, Federação Bancária Europeia), iniciativas setoriais (Market4Europe) e grupos de reflexão (Bruegel, Centro de Estudos de Política Europeia, Eurofi) indicam que a UMC está longe de estar concluída e que ainda há muito trabalho a fazer. Esta constatação é apoiada por indicadores de mercado de alto nível, como os indicadores de integração financeira do Banco Central Europeu, o rácio dívida/crédito bancário ou a composição dos ativos financeiros das famílias. Na verdade, estes indicadores não são muito diferentes do que eram antes do lançamento do plano de ação para a UMC.

110

As opiniões dos inquiridos nos inquéritos do Tribunal dividem‑se quanto à questão de o plano de ação para a UMC e a sua atualização serem excessivamente ambiciosos, não serem suficientemente exigentes ou estarem bem pensados e em consonância com os objetivos. Os inquiridos que criticaram a UMC por ser demasiado ambiciosa referiram, em primeiro lugar, a complexidade da mesma, que prejudicou a sua viabilidade. Em segundo lugar, indicaram que a Comissão subestimou o tempo necessário para a aprovação das medidas do plano para a UMC e da revisão intercalar pelos colegisladores. Conforme reiteradamente referido pelas partes interessadas entrevistadas pelo Tribunal, as ambições para a UMC devem ser elevadas e impulsionadas pela Comissão, mas, ao mesmo tempo, o projeto deve ser suficientemente realista e viável para avançar.

111

As principais ações e alavancas dependem de outros intervenientes, sobretudo dos colegisladores e dos Estados‑Membros. Como anteriormente afirmado (por exemplo, nos pontos 85, 90 e 96), o apoio dos Estados‑Membros é crucial nos domínios de competência nacional. No plano de ação para a UMC e na revisão intercalar, a Comissão declarou que não pode construir a UMC sozinha e que o sucesso do projeto depende também da vontade política dos Estados‑Membros e da sua aceitação pelo setor.

112

Em termos de medidas legislativas, a Comissão concentrou‑se num programa legislativo bastante reduzido, composto por 13 iniciativas (ver anexo VI). Porém, em vários casos, teve de reduzir significativamente as suas ambições iniciais para obter um acordo entre os colegisladores, como, por exemplo, no caso da revisão das AES, ou deixar de fora da UMC questões politicamente controversas, como o ativo seguro europeu.

113

Noutros casos, mesmo quando a Comissão apresentou as suas propostas legislativas relativas às medidas da UMC com grande margem temporal, o processo legislativo foi mais demorado do que o previsto (ver ponto 46). Do mesmo modo, a proposta de diretiva da Comissão relativa a uma MCCCIS, que é importante para superar a distorção fiscal a favor da dívida, ficou bloqueada no Conselho (ver ponto 33). Globalmente, já foram adotadas e entraram em vigor 12 (do total de 13) medidas legislativas, na sua maioria perto do final do prazo para a concretização da UMC. Apenas cinco das que entraram em vigor já estão a ser total ou parcialmente aplicadas, enquanto as sete restantes deverão ser aplicadas gradualmente e produzirão efeitos em meados de 2022 ou mesmo mais tarde (ver anexo VI).

114

A maioria das medidas não legislativas (estudos de peritos, melhores práticas, consultas) foram úteis para o desenvolvimento e a partilha de conhecimentos respeitantes a segmentos específicos do mercado e, em alguns casos, deram origem a propostas legislativas (por exemplo, financiamento participativo, obrigações cobertas). Contudo, dada a sua natureza preparatória e não vinculativa, não puderam fazer realmente a diferença. Um exemplo desta situação é a Comunicação da Comissão sobre a legislação aplicável aos efeitos patrimoniais de transações de valores mobiliários, que não melhorou significativamente a segurança jurídica em relação ao statu quo.

A Comissão não acompanhou regularmente os progressos globais na concretização dos objetivos da UMC

115

O acompanhamento é necessário para permitir que os decisores políticos e as partes interessadas verifiquem se a execução das políticas está «no bom caminho» e para gerar informações que possam ser utilizadas para avaliar se alcançaram os objetivos ⁴⁴. O acompanhamento pode ser assegurado a diferentes níveis (ou seja, ao nível estratégico ou das medidas individuais), em diferentes momentos (no início, durante ou após a execução da política) e com frequência variável (anualmente, trimestralmente, etc.).

116

O Tribunal auditou se a Comissão tinha estabelecido mecanismos adequados para acompanhar a execução da UMC no seu conjunto, incluindo a escolha dos indicadores utilizados para acompanhar a sua evolução e dos dados utilizados para os comunicar.

117

Até à data, a Comissão utilizou várias ferramentas (ver figura 11) para analisar e comunicar informações sobre as ações da UMC, bem como sobre os desenvolvimentos nos mercados de capitais. Contudo, nenhuma das ferramentas era específica para acompanhar regularmente os progressos globais nos sete domínios de intervenção da UMC.

118

Embora a Comissão tenha começado a avaliar os desenvolvimentos nos mercados de capitais pertinentes para os sete domínios de intervenção da UMC ⁴⁵ na edição de 2016 da European Financial Stability and Integration Review, uma publicação de carácter geral lançada em 2007, não atualizou este quadro posteriormente. Além disso, muitos dos indicadores‑chave dessa publicação não tinham medidas de referência ou valores‑alvo.

119

As principais razões para a Comissão não manter o sistema de acompanhamento estabelecido na edição de 2016 da European Financial Stability and Integration Review foram o facto de a UMC estar numa fase inicial, com muitas das medidas políticas ainda em processo de adoção, e o considerável desfasamento temporal até que as alterações nas estruturas financeiras se tornem visíveis nas estatísticas. No entanto, estas questões não deveriam ter impedido a Comissão de estabelecer mecanismos de acompanhamento e de os desenvolver ao longo do tempo.

120

Em 2020, ou seja, cinco anos após o lançamento da UMC e a convite do Conselho, a Comissão encomendou um estudo tendo em vista o desenvolvimento de um painel de indicadores‑chave de desempenho para acompanhar os progressos realizados na UMC. Em consonância com a proposta, o contratante tentou definir uma lógica de intervenção baseada em dados concretos. Nessa metodologia, procurou determinar de que forma as mudanças nos efeitos mais imediatos das medidas das políticas no âmbito da UMC (por exemplo, os custos de cotação) afetam os principais objetivos desta (por exemplo, a proporção dos títulos de capital cotados de sociedades não financeiras e o financiamento por dívida em relação ao crédito bancário).

121

No seu projeto de relatório final, o consultor sugeriu mais de 50 indicadores relativos a quatro domínios ⁴⁶ para eventual inclusão no painel de indicadores‑chave de desempenho e recomendou que, ao concebê‑lo, a Comissão refletisse mais sobre a finalidade, o grupo de utilizadores, a estrutura e a manutenção. Entretanto, a Comissão tomou medidas para desenvolver indicadores adicionais, por exemplo sobre a integração do mercado, dado que o trabalho do contratante demonstrou que muitos dos indicadores de resultados mais imediatos necessários à lógica de intervenção não estão disponíveis ou não são adequados por cruzarem uma das três linhas vermelhas ⁴⁷.

122

Para comunicar informações sobre os indicadores, são necessários dados adequados. O Tribunal nota que os dados necessários para acompanhar os progressos individuais das medidas de políticas no âmbito da UMC por vezes não estavam disponíveis ou não o estavam com qualidade e granularidade suficientes, o que também pode dificultar a medição dos progressos na concretização global da UMC. Em especial, a falta de informações fiáveis sobre a distribuição transfronteiras dos fundos de investimento é uma lacuna de dados bem conhecida, que foi reconhecida pela ESMA durante a presente auditoria.

123

Na fase de implantação da UMC, a Comissão tentou tirar o melhor proveito possível da situação, acumulando dados de várias fontes, designadamente da ESMA. Por exemplo, embora esta Autoridade possua informações sobre o número de fundos EuVECA e EuSEF registados, outros dados, como os montantes angariados e os investimentos realizados, foram obtidos junto de fontes independentes da Comissão, como a Invest Europe. Além disso, a ESMA depende em grande medida de fontes privadas (por exemplo, do Bank of America Merrill Lynch) para as estimativas que produz quanto ao mercado de titularização não‑STS. A dependência de fornecedores de dados privados pode ser problemática, pois a agregação de dados é morosa, muitas vezes onerosa em termos monetários e a Comissão pode não estar em condições de avaliar a sua qualidade.

124

A Comissão tomou medidas para incluir cláusulas relativas a dados na legislação da UMC pertinente, a fim de assegurar que são recolhidas as informações necessárias para efeitos de acompanhamento e avaliação, se estas não estiverem disponíveis e acessíveis através de outras fontes. Por exemplo, a nova legislação da UMC ⁴⁸ obriga a ESMA a alojar, a partir de 2022, um registo à escala da UE com dados sobre a distribuição transfronteiras de OICVM, fundos de investimento alternativo e outros fundos. A Comissão sublinhou que eventuais requisitos adicionais de comunicação de informações impostos ao setor devem ser cuidadosamente justificados.

Conclusões e recomendações

125

A UE tem um sistema financeiro predominantemente baseado em crédito que depende em grande medida do financiamento bancário. A Comissão envidou esforços para evoluir no sentido de um financiamento mais baseado no mercado e de complementar a União Bancária com uma UMC. Os principais objetivos desta iniciativa consistiam em promover o desenvolvimento e a integração dos mercados de capitais da UE e aumentar as fontes alternativas de financiamento para as PME. A conclusão geral do Tribunal é de que a Comissão começou a caminhar no sentido deste difícil objetivo, mas os resultados ainda não são visíveis.

126

Muitas das medidas que a Comissão pôde tomar no âmbito das suas competências são pequenos passos rumo aos objetivos, mas, até ao presente, não conseguiram funcionar como catalisador de mudança na UE. Apesar de as medidas não vinculativas, como relatórios ou melhores práticas, terem contribuído para o desenvolvimento dos conhecimentos sobre segmentos específicos do mercado de capitais, muitas delas tiveram, dado o seu carácter, um impacto bastante reduzido. Uma limitação sentida pela Comissão foi o facto de muitas das ações essenciais apenas poderem ser realizadas pelos Estados‑Membros ou com o seu pleno apoio.

127

O plano de ação de 2015 para a UMC foi executado em continuidade com os planos anteriores, maioritariamente retomando ideias já existentes e incluindo medidas já em preparação ou propondo a adaptação da legislação em vigor (por exemplo, em matéria de prospetos ou de EuVECA) para realizar progressos em segmentos específicos dos mercados de capitais. Muitas das medidas políticas para a realização do objetivo de diversificar as fontes de financiamento das PME incidiram em questões de âmbito demasiado reduzido para iniciar e catalisar uma mudança estrutural que aumentasse o aumento do financiamento no mercado na Europa (ver pontos 20 a 39).

128

Apesar dos esforços da Comissão no âmbito do plano de ação para a UMC, as medidas destinadas a superar os obstáculos à informação no mercado de financiamento das PME tiveram um impacto muito reduzido no que diz respeito a facilitar a correspondência entre os interesses dos intervenientes no mercado. A Comissão não incluiu no plano de ação para a UMC um projeto relevante, o ponto de acesso único europeu, que estava em fase de discussão antes deste plano. Em consequência, subsistem obstáculos à informação tanto do lado da procura como do lado da oferta (ver pontos 40 a 43).

129

No que diz respeito ao desafio do financiamento bancário, a Comissão tomou iniciativas para melhorar a capacidade de os bancos concederem crédito às empresas da UE. Embora a iniciativa STS tenha sido um passo positivo, ainda não produziu o efeito esperado no mercado europeu de titularização nem facilitou o financiamento das PME. As operações de titularização permanecem amplamente concentradas nas classes de ativos tradicionais, como hipotecas e crédito automóvel, e em determinados Estados‑Membros (ver pontos 44 a 50).

Recomendação 1 — Propor ações bem orientadas para tornar mais fácil o acesso das PME aos mercados de capitais

A Comissão deve elaborar:

1. medidas destinadas a tornar mais apelativos o financiamento por capitais próprios e as emissões públicas para as empresas, sobretudo as PME;
2. medidas para reduzir o impacto da assimetria de informação entre prestadores e utilizadores de capital, em especial as PME (por exemplo, através da criação do ponto de acesso único europeu);
3. alterações ao quadro jurídico para tornar mais atrativa a emissão de titularizações de PME, tendo devidamente em conta os potenciais riscos.

Prazo: 1.º trimestre de 2022

130

A Comissão declarou a sua ambição de promover o desenvolvimento dos mercados de capitais dos Estados‑Membros, em especial nos países com elevado potencial de recuperação. Para o efeito, utilizou processos de coordenação da UE mais alargados (Semestre Europeu) e instrumentos de financiamento, como o PARE, mas não no âmbito de uma estratégia da União específica, abrangente e clara (ver pontos 51 a 58).

131

O Semestre Europeu aponta principalmente desafios relevantes para a UMC. No entanto, apesar da adoção do plano de ação para a UMC em 2015 e da crescente importância do tema após o Brexit, a Comissão não recomendou a realização de reformas diretamente relevantes para os mercados a dez Estados‑Membros com mercados de capitais menos desenvolvidos (ver pontos 59 a 65).

132

Embora, ao abrigo do PARE, a Comissão preste apoio técnico com um baixo nível de encargos financeiros e administrativos para os Estados‑Membros, este apoio não está integrado numa estratégia específica. O modelo de apoio técnico impulsionado pela procura não levou à prestação de apoio aos Estados‑Membros correspondente às suas necessidades. Além disso, os projetos plurinacionais continuam a constituir exceções no âmbito do PARE. A maioria dos projetos ainda estava em curso ou foi concluída recentemente. Não obstante, a amostra do Tribunal revelou resultados desiguais em termos de dimensão e progressos das reformas. Acresce que, na maior parte dos casos, o calendário de execução inicial não foi respeitado e a análise do SARE não espelhou adequadamente os riscos de execução (ver pontos 66 a 78).

Recomendação 2 — Promover mercados de capitais locais mais profundos e bem integrados

A Comissão Europeia deve:

1. desenvolver uma estratégia global para responder às necessidades dos mercados de capitais locais;
2. dirigir REP aos Estados‑Membros que necessitam de realizar progressos quanto ao financiamento baseado no mercado;
3. reforçar o atual modelo de apoio técnico impulsionado pela procura a fim de chegar aos Estados‑Membros com as maiores necessidades, mantendo a ênfase nos resultados.

Prazo: 4.º trimestre de 2022

133

Muitos dos obstáculos que impedem os fluxos de capitais transfronteiras permaneceram por resolver durante décadas. A Comissão aferiu que estes obstáculos advêm frequentemente das legislações nacionais, designadamente nos domínios das leis em matéria de insolvência e retenção na fonte, ou da falta de educação financeira. Em consequência, e com base num pedido do Conselho, elaborou, em conjunto com os Estados‑Membros, um roteiro para dar resposta a esses problemas, o que fez com que nele apenas tivessem sido incluídos os obstáculos que os Estados‑Membros estavam dispostos a tratar (ver pontos 79 a 81).

134

O grupo de peritos para a superação dos obstáculos nacionais aos fluxos de capitais recomendou, em 2018, que os Estados‑Membros medissem as taxas de literacia financeira e instituíssem programas de educação financeira em consonância com os princípios da OCDE. A Comissão ainda não declarou se e de que forma apoiará os esforços dos Estados‑Membros, por exemplo revendo os programas de financiamento da UE pertinentes de modo a promover a literacia financeira dos consumidores, dos investidores e das PME em toda a União (ver pontos 82 a 86).

135

As medidas da Comissão no domínio da insolvência têm potencial para clarificar os direitos de propriedade, facilitar a reestruturação preventiva e dar uma segunda oportunidade aos empresários. No entanto, é pouco provável que levem à convergência dos procedimentos de insolvência. Uma vez que o direito substantivo nesta matéria continua a ser da competência exclusiva dos Estados‑Membros, a Comissão tem pouca margem para avançar sem o seu apoio (ver pontos 87 a 92).

136

O código de conduta da Comissão em matéria de retenção na fonte propõe melhores práticas para ultrapassar os onerosos procedimentos para o pedido da isenção ou redução da retenção na fonte ou o seu reembolso. Contudo, a sua aplicação depende do compromisso voluntário dos Estados‑Membros, e é necessária unanimidade no Conselho para uma eventual aproximação de carácter mais vinculativo entre as práticas nacionais com base nas recomendações do código. As tentativas anteriores de reformar os procedimentos de retenção na fonte nesta base não foram bem‑sucedidas (ver pontos 93 a 99).

Recomendação 3 — Eliminar os principais obstáculos transfronteiras ao investimento

A Comissão Europeia deve:

1. avaliar a melhor forma de promover a literacia financeira, designadamente entre as PME, e apoiar os esforços dos Estados‑Membros neste domínio;
2. determinar as possibilidades de convergência ou harmonização dos procedimentos nacionais de insolvência, como os critérios de abertura dos procedimentos, a hierarquia de graduação dos créditos, a ordem de prioridades e as ações de impugnação pauliana, e promover as reformas concomitantes;
3. dependendo do resultado de uma avaliação de impacto, propor ao Conselho uma diretiva relativa a um sistema de isenção ou redução da retenção na fonte.

Prazo: 4.º trimestre de 2022

137

Os objetivos da Comissão para a UMC eram muitas vezes vagos, e as prioridades apenas foram definidas numa fase avançada do processo. A comunicação da Comissão sobre este projeto suscitou expectativas mais elevadas do que as que poderiam ser satisfeitas com as suas próprias medidas. Em alguns casos, os colegisladores reduziram significativamente a ambição das propostas iniciais da Comissão ou estas ficaram bloqueadas no Conselho devido à falta de consenso (ver pontos 100 a 114).

138

O acompanhamento da Comissão limitou‑se aos avanços no plano das medidas legislativas e esta não acompanhou regular e sistematicamente os seus progressos na realização dos principais objetivos da UMC. Além disso, a Comissão não consegue presentemente avaliar em que medida as suas ações políticas — tanto legislativas como não legislativas — estão a contribuir para esses progressos. Acresce que a agregação dos dados necessários para acompanhar os progressos é morosa, muitas vezes onerosa em termos monetários e a Comissão pode não estar em condições de avaliar a sua qualidade. Nem todos os dados estão prontamente disponíveis com qualidade e pormenor suficientes. Estas insuficiências são particularmente graves à luz da divulgação do segundo plano de ação para a UMC, em setembro de 2020 (ver pontos 115 a 119).

139

Cinco anos após o início da UMC, a Comissão tomou medidas para desenvolver um painel de indicadores. É possível usar um painel para avaliar o êxito da UMC no seu todo, devendo este assentar numa lógica de intervenção baseada em dados concretos e na seleção de indicadores adequados. Devem ser disponibilizados os dados necessários para a compilação de indicadores, sem perder de vista a necessidade de reduzir ao estritamente necessário os encargos do setor com a comunicação de informações (ver pontos 120 a 124).

Recomendação 4 — Desenvolver objetivos específicos, medidas de importância crítica e o acompanhamento da UMC

A Comissão Europeia deve:

1. definir objetivos específicos e visar as medidas de importância crítica que sejam eficazes para concretizar desde cedo os objetivos da UMC;
2. acompanhar e comunicar regularmente informações sobre os progressos na concretização dos objetivos da UMC;
3. definir indicadores adequados e baseados em dados fiáveis, oportunos e disponíveis.

Prazo: 4.º trimestre de 2021

O presente relatório foi adotado pela Câmara IV, presidida por Alex Brenninkmeijer, Membro do Tribunal de Contas, no Luxemburgo, em 20 de outubro de 2020.

Anexos

Anexo I — Panorâmica dos projetos do PARE relevantes para a UMC que foram auditados, 2017-2018

EstadoMembro	Referência SARE	Projeto do PARE	Principal realização à data de março de 2020	Orçamento em euros
Bulgária	SRSP2017/445	Desenvolvimento de um ponto de entrada único para a divulgação e distribuição de informações pelos participantes no mercado («ponto de entrada único»)	Especificações técnicas e plano operacional da «matriz» do ponto de entrada único (21 de fevereiro de 2020)	425 000
República Checa	SRSP2017/360	Análise dos investidores providenciais checos e promoção dos investidores providenciais	Estudo sobre o statu quo das atividades dos investidores providenciais no país (16 de outubro de 2018)	70 000
República Checa	SRSP2017/446	Elaboração de uma estratégia nacional para o desenvolvimento do mercado de capitais checo	Comunicação de comentários sobre a estratégia nacional para o desenvolvimento do mercado de capitais checo 20192023 (aprovada em março de 2019)	62 000
Estónia	SRSP2017/344	Diagnóstico do mercado de capitais	Relatório de diagnóstico sobre o mercado de capitais da Estónia (15 de fevereiro de 2019)	100 000
Estónia	SRSP2017/39	Reforma do quadro jurídico e regulamentar aplicável às obrigações cobertas e à titularização	Projeto de lei sobre obrigações cobertas e exposição de motivos (adotado em 13 de fevereiro de 2019)	150 000
Itália	SRSP2017/508	Mercados de capitais italianos e União dos Mercados de Capitais — Acesso ao financiamento — Diagnóstico	Análise do mercado de capitais de Itália 2020 (31 de janeiro de 2020)	550 000
Lituânia	SRSP2017/444	Melhoria do clima de investimento para os investidores institucionais	Estudo de diagnóstico (julho de 2018) e apresentação (setembro de 2018)	150 000
Polónia	SRSP2017/42	Elaboração de uma estratégia para o desenvolvimento do mercado de capitais	Estratégia de desenvolvimento dos mercados de capitais na Polónia (adotada em 1 de outubro de 2019)	150 000
Roménia	SRSP2017/44	Criação do Banco Nacional de Fomento da Roménia — Banco de Desenvolvimento Romeno — EximBank S.A.	Estudo de implantação do Banco de Desenvolvimento Romeno (18 de julho de 2019)	448 125
Lituânia	SRSP2018/31	Instrumento de apoio aos capitais próprios das PME	Projeto legislativo e plano de execução, incluindo alterações operacionais (7 de agosto de 2019)	65 000

N.B.: Em todos os casos, o beneficiário foi o Ministério das Finanças nacional ou similar (Itália: Ministério da Economia e das Finanças, Roménia: Ministério das Finanças Públicas).

Fonte: TCE, com base no SARE.

Anexo II — O plano de ação de 2015 da Comissão para a UMC e os seus antecessores — ações selecionadas centradas no acesso ao financiamento

Plano de ação de 1998 relativo ao capital de risco	Plano de ação de 2011 para melhorar o acesso das PME ao financiamento	Plano de ação de 2015 para a UMC
Prospetos — procedimentos de passaporte único para grandes empresas e PME	Alteração da Diretiva Prospetos tendo em vista um regime proporcionado de divulgação de informações para as PME	Regulamento Prospetos da UE (em vigor desde julho de 2019)
Análise pormenorizada dos custos para as empresas do financiamento por dívida e por capitais próprios em toda a Europa	Atribuição na DMIF da designação de mercado de PME em crescimento	Regulamento relativo aos mercados de PME em crescimento que altera o Regulamento relativo ao abuso de mercado
Fundos de capital de risco: legislação comunitária relativa a fundos fechados específicos	Primeira proposta legislativa do Regulamento EuVECA/EuSEF (não adotada)	Revisão do Regulamento EuVECA/EuSEF (adotado e em vigor desde 2018)
Tributação dos fundos de capital de risco — Clarificação do contexto fiscal	Análise dos obstáculos fiscais ao investimento transfronteiras em capital de risco	Estudo sobre os incentivos fiscais ao capital de risco e aos investidores providenciais
Exame da tributação dos capitais próprios e da dívida	Nenhuma ação	Proposta legislativa relativa à matéria coletável comum consolidada do imposto sobre as sociedades (MCCCIS), corrigindo a distorção fiscal a favor da dívida
Nenhuma ação	Ponto de acesso único para as informações regulamentares a nível da UE	Estudar formas de desenvolver sistemas de informação pan‑europeus
Nenhuma ação	Financiamento por capitais próprios para PME: instrumento financeiro de capital próprio no âmbito do COSME e do Horizonte 2020 — fundos de fundos; titularização pelo BEI/FEI das carteiras de dívidas das PME	Programa de fundos de fundos pan‑europeus de capital de risco (Venture EU) no âmbito do BEI/FEI
Nenhuma ação	Reforçar a Rede Europeia de Empresas para prestar melhores informações às PME
Nenhuma ação	Análise do mercado do crédito às PME, incluindo o mecanismo de transparência	Princípios europeus de alto nível sobre a informação prestada pelos bancos para fundamentar a sua rejeição dos pedidos de crédito das PME

Fonte: TCE.

Anexo III — Ação da UMC para o desenvolvimento dos mercados de capitais locais

Anexo IV — Panorâmica das REP com incidência direta dirigidas a todos os Estados-Membros, 2014-2019

Antes da UMC		Após a adoção do plano de ação para a UMC (setembro de 2015)
2014	2015	EstadoMembro	2016	2017	2018	2019
		Bélgica	x	x
		Bulgária
		República Checa
		Dinamarca
	x	Alemanha	x	x	x
		Estónia
x		Irlanda			x
Programa	Programa	Grécia	Programa	Programa	Programa
x		Espanha
x		França
		Croácia
x		Itália			x	x
Programa	Programa	Chipre	x	x	x	x
		Letónia
		Lituânia	x
		Luxemburgo
x	x	Hungria
x	x	Malta
x	x	Países Baixos
		Áustria		x	x	x
		Polónia
x	x	Portugal	x	x	x
		Roménia
	x	Eslovénia	x	x	x	x
		Eslováquia
		Finlândia
x	x	Suécia
x		Reino Unido
10 de 26 38 %	7 de 26 27 %	EstadosMembros com REP pertinentes para a UMC	6 de 27 22 %	6 de 27 22 %	7 de 27 26 %	4 de 28 14 %
157	102	Total de REP	89	78	73	97

Fonte: TCE, com base na base de dados CESAR; nota informativa EGOV do Parlamento Europeu, Countryspecific recommendations: An overview - September 2020

Anexo V — Panorâmica das REP com incidência direta e mais geral dirigidas aos Estados-Membros menos desenvolvidos, 2016-2019

Classificação		REP com incidência direta	REP com incidência mais geral
28	Lituânia	Acesso ao financiamento (2016)	NENHUMA
27	Roménia	NENHUMA
26	Eslovénia	Acesso ao financiamento (2016-2019)	NENHUMA
25	Eslováquia	NENHUMA	Justiça (2017)
24	Bulgária	NENHUMA	Supervisão (2016, 2017, 2019), insolvência (2016-2019)
23	Letónia	NENHUMA	Insolvência (2016)
22	Estónia	NENHUMA
21	Hungria	NENHUMA
20	Croácia	NENHUMA	Insolvência (2017)
19	Grécia	NENHUMA	Insolvência (2019)
18	Polónia	NENHUMA
17	República Checa	NENHUMA
16	Chipre	Acesso ao financiamento (2016-2019)	Insolvência (20162018), supervisão (2019)
15	Áustria	Acesso ao financiamento (20172019)	NENHUMA

N.B.: 1) A classificação baseia‑se na profundidade dos mercados de capitais locais por Asimakopoulos e Wright, A new sense of urgency - the future of capital markets union, New Financial, novembro de 2019; 2). Para as «REP com incidência direta», o Tribunal considerou a taxonomia interna da Comissão, principalmente o «acesso ao financiamento» e a «redução da distorção fiscal a favor da dívida». A fim de evitar uma «rotulagem excessiva da UMC», o Tribunal classificou as recomendações que tratam de questões que incidem também no setor bancário como «REP de incidência mais geral», por exemplo os regimes de insolvência, a supervisão do setor financeiro e a venda de créditos não produtivos; 3) Devido aos programas de ajustamento económico executados até 2018, apenas em 2019 foram endereçadas REP à Grécia.

Fonte: TCE, baseado na base de dados CESAR da Comissão.

Anexo VI — Panorâmica das medidas legislativas da UMC em julho de 2020

	Medida	Prazo	Comunicação	Parlamento Europeu	Conselho	Adoção	Entrada em vigor
1	Revisão EuVECA/EuSEF	3.º trimestre de 2016	Julho de 2016			Outubro de 2017	Março de 2018
2	Regulamento Prospetos (revisão)	4.º trimestre de 2015	Novembro de 2015			Junho de 2017	Julho de 2019
3	Regulamento Titularização STS	3.º trimestre de 2015	Setembro de 2015			Dezembro de 2017	Janeiro de 2019
4	Produto Individual de Reforma Pan-Europeu	2.º trimestre de 2017	Junho de 2017			Junho de 2019	12 meses após a publicação dos atos delegados
5	Revisão das Autoridades Europeias de Supervisão, incluindo das normas em matéria de luta contra o branqueamento de capitais	3.º trimestre de 2017	Adotada em 20.9.2017	Mandato de negociação obtido em dezembro de 2018	Mandato de negociação obtido em fevereiro de 2019	Dezembro de 2019	Janeiro de 2020 e janeiro de 2022
6	Análise das empresas de investimento	2.º trimestre de 2018	Adotada em 20.12.2017			Novembro de 2019	Junho de 2021
7	Financiamento participativo	4.º trimestre de 2017 (análise de impacto) 1.º trimestre de 2018	Adotada em 8.3.2018	Mandato de negociação obtido em novembro de 2018	Mandato de negociação obtido em junho de 2019	4.º trimestre de 2020	4.º trimestre de 2021
8	Obrigações cobertas	1.º trimestre de 2018	Adotada em 12.3.2018	Mandato de negociação obtido em novembro de 2018	Mandato de negociação obtido em novembro de 2018	Novembro de 2019	Julho de 2022
9	Distribuição transfronteiras de fundos de investimento	1.º trimestre de 2018 (análise de impacto) 2.º trimestre de 2018	Adotada em 12.3.2018			Junho de 2019	Agosto de 2021
10	Regras para facilitar o acesso das PME aos mercados em crescimento	2.º trimestre de 2018 (análise de impacto) 3.º trimestre de 2018	Adotada em 24.5.2018			Novembro de 2019	Dezembro de 2019 ou janeiro de 2021
11	Regulamento relativo à infraestrutura do mercado europeu (supervisão)	2.º trimestre de 2017	Adotada em 13.6.2017	Mandato de negociação obtido em maio de 2018	Mandato de negociação obtido em dezembro de 2018	Maio de 2019	Junho de 2019 – dezembro de 2019 – junho de 2020 ou junho de 2021
12	Quadros de reestruturação preventiva, concessão de uma segunda oportunidade e medidas destinadas a aumentar a eficiência dos processos de reestruturação, de insolvência e de perdão de dívidas (DG JUST)	4.º trimestre de 2016	Adotada em 22.11.2016			Junho de 2019	Julho de 2021, julho de 2024 e julho de 2026
13	Lei aplicável à oponibilidade a terceiros das transações de créditos (DG JUST)	4.º trimestre de 2017	Adotada em 12.3.2018	Mandato de negociação obtido em fevereiro de 2019	Ainda não aprovada

Fonte: TCE, com base em informações da Comissão Europeia.

Siglas, abreviaturas e acrónimos

EFAMA: Associação Europeia de Gestão de Fundos e Ativos

ESMA: Autoridade Europeia dos Valores Mobiliários e dos Mercados

EuSEF: Fundo Europeu de Empreededorismo Social

EuVECA: Fundo Europeu de Capital de Risco

MCCCIS: Matéria Coletável Comum Consolidada do Imposto sobre as Sociedades

OICVM: Organismo de Investimento Coletivo em Valores Mobiliários

OPI: Oferta Pública Inicial

PARE: Programa de Apoio às Reformas Estruturais

PME: Pequenas e Médias Empresas

REP: Recomendações Específica por País

SARE: Serviço de Apoio às Reformas Estruturais (agora DG REFORM)

Titularização STS: Titularização «Simples, Transparente e Padronizada»

UMC: União dos Mercados de Capitais

Glossário

Diretiva Mercados de Instrumentos Financeiros (DMIF): quadro jurídico da UE que regula os mercados financeiros e reforça a proteção dos investidores. A DMIF II substituiu a diretiva original em 2018.

Distorção fiscal a favor da dívida: distorção económica causada pelo facto de os pagamentos de juros sobre dívidas serem dedutíveis para efeitos fiscais na maioria dos sistemas de imposto sobre o rendimento das sociedades, ao contrário dos pagamentos de dividendos relativos ao financiamento por capitais próprios.

Empresa unicórnio: empresa não cotada em fase de arranque com um valor superior a mil milhões de dólares dos Estados Unidos, assim chamada devido à sua raridade.

Fundo de capital de risco: fundo de investimento que gere montantes provenientes de investidores profissionais que procuram investir em pequenas e médias empresas com forte potencial de crescimento.

Fundo de fundos: fundo comum de investimento que, em lugar de investir diretamente em valores mobiliários, o faz noutros fundos.

Fundos de investimento alternativos: todos os fundos de investimento aos quais não se aplica a Diretiva da UE relativa aos OICVM, sendo‑lhes aplicável, em vez disso, a Diretiva relativa aos gestores de fundos de investimento alternativos. Estão abrangidos os fundos de cobertura, fundos de capital de risco, fundos privados de participações e fundos imobiliários.

Grupo de Trabalho da UMC: plataforma constituída no âmbito da Iniciativa de Viena para apoiar o intercâmbio de informações sobre as tendências financeiras na Europa Central, Oriental e do Sudeste e, assim, desenvolver os mercados de capitais locais. É composto por representantes dos setores público e privado dos países em causa e de instituições internacionais, com a Comissão como coordenadora.

Iniciativa de Viena: fórum criado em janeiro de 2009, que juntou todos os principais intervenientes públicos e privados do setor bancário da UE para ajudar as economias europeias emergentes a enfrentar a crise económica mundial.

Isenção ou redução da retenção na fonte: forma de desagravamento fiscal aplicada no momento de retenção do imposto na fonte.

Matéria coletável comum consolidada do imposto sobre as sociedades (MCCCIS): conjunto único de normas para o cálculo dos lucros tributáveis das empresas na União.

Mercado de capitais profundo: mercado em que os valores mobiliários são negociados num volume elevado, com apenas uma pequena diferença entre o preço de compra e o preço de venda.

Mercado de PME em crescimento: tipo de sistema de negociação multilateral de ações emitidas durante os três anos anteriores por empresas com uma capitalização bolsista média inferior a 200 milhões de euros.

Obrigações cobertas: tipo de obrigação garantida emitida por um banco ou outra instituição de crédito que é geralmente respaldada por hipotecas ou créditos do setor público.

Oferta Pública Inicial: distribuição das ações de uma empresa ao público pela primeira vez.

Organismos de investimento coletivo em valores mobiliários (OICVM): veículos de investimento que agregam os capitais dos investidores e os investem coletivamente através de carteiras de instrumentos financeiros como ações, obrigações e outros valores mobiliários. São abrangidos por uma diretiva da UE e podem ser distribuídos publicamente aos investidores de retalho em toda a União com base numa autorização única por um Estado‑Membro.

Ponto de acesso único europeu: portal na Internet planeado para proporcionar acesso fácil e rápido às informações sujeitas a regulamentação das empresas cotadas.

Profundidade do mercado: indicador do volume de negociação num mercado.

Programa de Apoio às Reformas Estruturais (PARE): programa da UE que presta apoio individualizado às reformas institucionais, administrativas e de fomento do crescimento dos Estados‑Membros, sem necessidade de cofinanciamento nacional.

Regulamento relativo aos fundos europeus de capital de risco (EuVECA): regulamento que estabelece as bases para a emissão de um passaporte voluntário à escala da UE que qualifique os fundos de capital de risco e as empresas de gestão de fundos.

Regulamento relativo aos fundos europeus de empreendedorismo social (EuSEF): regulamento que estabelece as bases para a emissão de um passaporte voluntário à escala da UE que qualifique os regimes de investimento alternativo centrados em empresas sociais.

Semestre Europeu: ciclo anual que proporciona um quadro para a coordenação das políticas económicas dos Estados‑Membros da UE e para o acompanhamento dos seus progressos.

Sistema de negociação multilateral: mecanismo de autorregulação para o comércio de instrumentos financeiros que oferece uma alternativa às bolsas de valores tradicionais e, ao contrário destas, pode ser operado não só por um operador de mercado autorizado, mas também por uma empresa de investimento.

Titularização: prática de agrupar vários tipos de ativos sem liquidez, como hipotecas, empréstimos e locações financeiras e vendê‑los aos investidores sob a forma de valores mobiliários comercializáveis com liquidez, como obrigações.

Equipa de auditoria

Os relatórios especiais do Tribunal de Contas Europeu apresentam os resultados das suas auditorias às políticas e programas da UE ou a temas relacionados com a gestão de domínios orçamentais específicos. O TCE seleciona e concebe estas tarefas de auditoria de forma a obter o máximo impacto, tendo em conta os riscos relativos ao desempenho ou à conformidade, o nível de receita ou de despesa envolvido, a evolução futura e o interesse público e político.

A presente auditoria de resultados foi realizada pela Câmara de Auditoria IV, competente nos domínios da regulamentação dos mercados e economia competitiva e presidida pelo Membro do TCE Alex Brenninkmeijer. A auditoria foi realizada sob a responsabilidade do membro do TCE Rimantas Šadžius, com a colaboração do seu chefe de gabinete, Mindaugas Pakštys, e de Tomas Mackevičius, assessor de gabinete; Marion Colonerus, responsável principal; Anna Ludwikowska, responsável de tarefa; Athanasios Koustoulidis, Ezio Guglielmi, Nadiya Sultan e Karolina Beneš, auditores. Victoria Gilson e Richard Moore prestaram assistência linguística.

Notas

¹ BCE, em Relatório Anual do Banco Central Europeu – 2017, p. 40.

² Relatório final do Fórum de Alto Nível da União dos Mercados de Capitais, A New Vision for Europe’s Capital Markets, 10 de junho de 2020.

³ Comunicação da Comissão ao Parlamento Europeu, ao Conselho, ao Comité Económico e Social Europeu e ao Comité das Regiões, «Uma União dos Mercados de Capitais ao serviço das pessoas e das empresas – novo plano de ação», COM(2020) 590 final, de 24.9.2020.

⁴ Regulamentos (UE) 2017/825 e (UE) 2018/1671.

⁵ Fonte: www.statista.com

⁶ SEC(1998) 552 final, de 31 de março de 1998.

⁷ COM(2011) 870 final.

⁸ Relatório Especial 17/2019 do TCE, ponto 20.

⁹ SWD(2015) 183 final.

¹⁰ IPO Watch Europe 2011 e IPO Watch Europe 2019.

¹¹ Orientações políticas para a próxima Comissão Europeia 2019-2024.

¹² Relaunching securitisation in the EU, em Eurofi, Regulatory Update, abril de 2020, p. 21.

¹³ Conclusões do Conselho sobre o aprofundamento da União dos Mercados de Capitais, 5 de dezembro de 2019.

¹⁴ OECD Report to G20 Finance Ministers and Central Bank Governors – September 2015; Iniciativa de Viena, Report by the Working Group on Capital Markets Union.

¹⁵ Relatório Especial 17/2019 do TCE e Relatório Especial 02/2020 do TCE.

¹⁶ Financing a sustainable European economy – Final report 2018.

¹⁷ SWD(2019) 99 final.

¹⁸ República Checa, Estónia, Hungria, Polónia e Roménia.

¹⁹ Relatório Especial 16/2020 do TCE, pontos 49 a 50.

²⁰ Relatório Especial 16/2020 do TCE, caixa 5.

²¹ Relatório Especial 16/2020 do TCE, pontos 51 e 63 e recomendação 4.

²² Iniciativa de Viena, Report by the Working Group on Capital Markets Union, p. 67.

²³ SARE, Comissão Europeia: Technical assistance in the area of Capital Markets Union, 1ª versão, abril de 2017.

²⁴ Ver, por exemplo, EFAMA, Quarterly Statistical Release n.º 76, março de 2019; Relatório estatístico anual da ESMA – 2020; ALFI, Global Fund Distribution 2019.

²⁵ COM(2018) 92 final.

²⁶ COM(2017) 147 final.

²⁷ The Giovannini Group, CrossBorder Clearing and Settlement Arrangements in the European Union, novembro de 2001.

²⁸ COM(2015) 468 final.

²⁹ OCDE/INFE 2020 International Survey of Adult Financial Literacy.

³⁰ Iniciativa de Viena (12 de março de 2018), Report by the Working Group on Capital Markets Union. http://viennainitiative.com/resources/themes/vienna/wpcontent/uploads/2018/03/VICMUWorkingGroupFinalReportMarch-2018.pdf.

³¹ Ata do Comité dos Serviços Financeiros de 3 de maio de 2018.

³² https://eiah.eib.org/about/index

³³ Diretiva (UE) 2019/1023 do Parlamento Europeu e do Conselho, de 20 de junho de 2019, sobre os regimes de reestruturação preventiva, o perdão de dívidas e as inibições, e sobre as medidas destinadas a aumentar a eficiência dos processos relativos à reestruturação, à insolvência e ao perdão de dívidas, e que altera a Diretiva (UE) 2017/1132 (Diretiva sobre reestruturação e insolvência), JO L 172 de 26.6.2019.

³⁴ COM(2018) 96 final.

³⁵ COM(2018) 89 final.

³⁶ COM(2015) 468 final, p. 30.

³⁷ Publicação da UE, Study on a new approach to business failure and insolvency, 2016.

³⁸ EPTF Report, 15 de maio de 2017.

³⁹ COM(2019) 8 final, «Rumo a um processo de decisão mais eficaz e mais democrático no âmbito da política fiscal da UE», 15 de janeiro de 2019.

⁴⁰ COM(2020) 312 final.

⁴¹ Ferramenta para legislar melhor n.º 16, «Como estabelecer objetivos».

⁴² Livro Verde – Construção de uma União dos Mercados de Capitais e https://ec.europa.eu/commission/presscorner/detail/en/MEMO_15_5733

⁴³ Ian Bell et al., Relaunching securitisation in the EU, em Eurofi, Regulatory Update, abril de 2020, p. 20, 2224.

⁴⁴ Comissão Europeia, ferramenta para legislar melhor n.º 41, «Mecanismos e indicadores de acompanhamento». https://ec.europa.eu/info/sites/info/files/file_import/betterregulationtoolbox-41_en_0.pdf

⁴⁵ O sétimo domínio de intervenção – reforçar a supervisão – foi separado do domínio «facilitar o investimento transfronteiras» na revisão intercalar de 2017.

⁴⁶ Os quatro domínios são: 1) financiar empresas nos mercados públicos de capitais próprios e de dívida; 2) financiar a inovação, as empresas em fase de arranque e as sociedades não cotadas na bolsa; 3) utilizar os mercados de capitais para reforçar a capacidade do setor bancário; 4) promover a participação dos investidores de retalho.

⁴⁷ Os indicadores eram rejeitados se cruzassem uma das três «linhas vermelhas»: não replicabilidade, falta de cobertura geográfica e falta de séries cronológicas e de variação entre países.

⁴⁸ Artigo 12.º, n.º 1, do Regulamento (UE) 2019/1156.

⁴⁹ De modo, segundo o documento, a inspirar e motivar os participantes no mercado, públicos e privados, a contribuírem para o crescimento e a integração dos mercados de capitais nos seus Estados‑Membros e regiões.

⁵⁰ Faz apenas uma referência genérica à conclusão da edição de 2018 da European Financial Stability and Integration Review de que os países da Europa Central, Oriental e do Sudeste representam 8 % do PIB da UE, mas apenas 3 % do mercado de capitais da União.

⁵¹ Uma auditoria de 2018 da Instituição Superior de Controlo da Suécia concluiu que estas contas poderão ter custado quase 4 mil milhões de euros (42 mil milhões de coroas suecas) em receitas fiscais perdidas.

⁵² Inquérito sobre o acesso ao financiamento das empresas na área do euro, https://www.ecb.europa.eu/stats/ecb_surveys/safe/html/index.en.html

⁵³ COM(2020) 281 final e COM(2020) 280 final.

⁵⁴ COM(2020) 282 final.

⁵⁵ COM(2020) 590.

⁵⁶ Fonte: Invest Europe, 2020.

⁵⁷ COM(2020) 281 final.

⁵⁸ Regulamento (UE) 2017/1129.

⁵⁹ Regulamento (UE) 2017/1129.

⁶⁰ COM(2019) 136 final e SWD(2019) 99 final.

⁶¹ Regulamento (UE) 2017/825.

⁶² Regulamentos (UE) 2017/1991, 2017/2402, 2019/1238, 2019/1156, Diretivas (UE) 2019/1160 e 2019/2162.

⁶³ COM(2018) 113.

⁶⁴ Diretiva (UE) 2019/1023.

⁶⁵ COM(2020) 590.

⁶⁶ https://eur-lex.europa.eu/legal-content/PT/TXT/PDF/?uri=CELEX:32009H0784&from=PT

⁶⁷ COM(2020) 282 final.

⁶⁸ Proposta de Regulamento do Parlamento Europeu e do Conselho que cria um Instrumento de Assistência Técnica [COM(2020) 409 final] de 28.5.2020.

⁶⁹ COM(2020) 590.

Cronologia

Evento	Data
Adoção do Plano Global de Auditoria (PGA)/Início da auditoria	16.7.2019
Envio oficial do projeto de relatório à Comissão (ou outra entidade auditada)	5.8.2020
Adoção do relatório final após o procedimento contraditório	20.10.2020
Receção das respostas oficiais da Comissão (ou de outra entidade auditada) em todas as línguas	9.11.2020

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PDF	ISBN 978-92-847-5429-8	ISSN 1977-5822	doi:10.2865/79962	QJ-AB-20-023-PT-N
HTML	ISBN 978-92-847-5412-0	ISSN 1977-5822	doi:10.2865/004962	QJ-AB-20-023-PT-Q

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