Unión de los mercados de capitales - Avance inicial lento hacia una meta ambiciosa

Resumen

I

La unión de los mercados de capitales (UMC) es una iniciativa a gran escala de la Unión Europea y fue lanzada oficialmente en el plan de acción de la Comisión en 2015. El principal objetivo de la UMC es crear un mercado único de capitales en el que las empresas, y en particular las pymes, dispongan de un mejor acceso a la financiación no bancaria y los mercados de capitales locales se consoliden y se integren mejor. Mediante la complementación de la financiación bancaria, la mejora de la puesta en común de riesgos en el sector privado, y la reducción global del riesgo, la UMC tiene por objeto lograr un sistema financiero más estable y mejor equipado para impulsar el crecimiento, crear empleo y dotar a Europa de mayor atractivo para la inversión extranjera.

II

El Plan de acción de 2015 para la creación de una UMC y su Revisión intermedia de 2017 preveían un gran número de medidas, que deberían haber producido un efecto acumulativo respecto al establecimiento de las bases de la UMC a finales de 2019. Dada la alta prioridad otorgada a esta iniciativa emblemática de la Comisión y las partes interesadas, consideramos que el presente informe es oportuno para apoyar un mayor desarrollo de la UMC. En nuestro informe se examina si la Comisión desempeñó adecuadamente su función y se destacan cuestiones que pueden afectar a la actuación satisfactoria de la UMC ahora y en el futuro.

III

En la auditoría examinamos si la Comisión ha culminado con éxito sus acciones encaminadas a la creación de una UMC eficaz. Para abordar esta cuestión general, evaluamos si la Comisión: alcanzó sus objetivos de ampliar la diversidad de fuentes de financiación empresarial; adoptó medidas eficaces para fomentar de manera suficiente unos mercados de capitales más integrados y consolidados; eliminó las barreras transfronterizas para los participantes en el mercado, y diseñó y supervisó adecuadamente el proyecto de UMC.

IV

Nuestra conclusión global es que la Comisión se ha esforzado por lograr el difícil objetivo de crear una UMC, pero que sus resultados aún no se han hecho patentes. Muchas medidas que la Comisión pudo adoptar en sus ámbitos de competencia solo alcanzaron avances limitados en el logro de los objetivos de la UMC. Por su propia naturaleza, estas medidas (por ejemplo, medidas suaves como realización de análisis o fomento de buenas prácticas), no han podido catalizar avances sustanciales en la realización de la UMC. Otra limitación a la que se enfrentó la Comisión se debía a que muchas de las acciones clave solo pueden ser llevadas a cabo por los Estados miembros o con el pleno apoyo de estos.

V

Las medidas destinadas a diversificar las fuentes de financiación para las empresas se orientaron a cuestiones que eran demasiado concretas para iniciar e impulsar un cambio estructural hacia una mayor financiación del mercado en la UE y solo tuvieron un impacto limitado. Además, la legislación sobre titulización, pese a ser una medida positiva, no ha producido aún la recuperación prevista en el mercado europeo de titulización después de la crisis financiera ni ayudó a los bancos ampliando así su capacidad de préstamo, para, entre otras cosas, facilitar la financiación de las pymes. Las operaciones se mantienen concentradas en las clases de activos tradicionales (es decir, hipotecas, préstamos para la adquisición de automóviles) y en determinados Estados miembros.

VI

En cuanto al desarrollo de los mercados de capitales locales, la Comisión ejerció su función coordinadora en el proceso del Semestre Europeo. Sin embargo, la Comisión no formuló una estrategia de la UE exhaustiva y clara, ni recomendó que todos los Estados miembros con mercados de capitales menos desarrollados aplicaran las reformas pertinentes. La Comisión utilizó el programa de apoyo a las reformas estructurales, basado en la demanda, con el fin de financiar, entre otros, proyectos pertinentes para la UMC. Aunque la lógica de intervención del PARE no se orientó formalmente hacia las necesidades específicas de los mercados de capitales de la UE, los objetivos de la UMC se abordaron en los proyectos. No obstante, el enfoque basado en la demanda no propició la prestación de apoyo a todos los Estados miembros según sus necesidades, y los resultados del enfoque están todavía por ver.

VII

Constatamos que el Plan de acción de la UMC no supuso un avance en cuanto a la superación de las barreras fundamentales que impiden los flujos de capital transfronterizos. Tales barreras se derivan a menudo de leyes nacionales, como las aplicadas en los ámbitos de la legislación sobre insolvencia y las retenciones fiscales, o de una falta de educación financiera. Los avances en la tarea de abordar dichas barreras fueron limitados, debido en parte a la falta de apoyo de los Estados miembros.

VIII

En cuanto al diseño de la UMC, sus objetivos no siempre eran suficientemente medibles. Además, no se establecieron prioridades antes del inicio del proyecto. La supervisión de la Comisión se limitó a los progresos alcanzados con las medidas legislativas. No supervisó periódica y sistemáticamente los avances en la consecución de los objetivos de la UMC.

IX

Para mejorar la eficacia del proyecto de la UMC, recomendamos que la Comisión:

1. proponga acciones orientadas adecuadamente para facilitar aún más el acceso de las pymes a los mercados de capitales;
2. promueva unos mercados de capitales locales más arraigados y mejor integrados;
3. aborde los principales obstáculos transfronterizos a la inversión;
4. formule objetivos específicos, medidas esenciales y el seguimiento de la UMC.

X

También invitamos al Consejo a considerar cómo llevar adelante la propuesta de la Comisión para abordar el tratamiento fiscal asimétrico del capital y la deuda.

Introducción

01

La libre circulación de capitales es una de las cuatro libertades –junto con la libre circulación de bienes, servicios y trabajadores– y un objetivo clave de la Unión Europea. La importancia y los beneficios de la creación de un mercado europeo de capitales se han debatido durante mucho tiempo, como en el informe Segré de 1966, el informe Lamfalussy de 2001 y anteriores comunicaciones de la Comisión (por ejemplo, de 1996, 1998 y 2011). Aunque hayan cambiado los aspectos de especial interés, la magnitud y los retos del desarrollo y de la integración de los mercados de capitales, la UE nunca ha logrado contar con mercados de capitales integrados que funcionen correctamente.

02

Existen discrepancias geográficas entre los Estados miembros en cuanto a la capitalización, la liquidez y la profundidad de sus mercados de capitales locales. Los Estados miembros del oeste y del norte de la UE tienden a poseer mercados de capitales más arraigados y centros de capital que se autorrefuerzan, mientras que los Estados miembros del este y del sur se han quedado rezagados (véase la ilustración 1). Hasta ahora, Londres era el centro financiero más importante de la UE. La retirada del Reino Unido de la UE representa un desafío para el proyecto de la UMC.

03

A pesar de los esfuerzos realizados tras la crisis financiera, la mayoría de las economías de los Estados miembros de la UE siguen dependiendo más de la financiación bancaria que de la financiación del mercado de capitales (p. ej., capital inversión, capital riesgo, bonos). Las pymes en Europa optan por una financiación bancaria comparativamente más barata, lo que les permite mantener la plena propiedad. Aunque la financiación no bancaria ha tenido una relevancia creciente en la última década, los préstamos bancarios siguieron representando en torno al 45 % de la financiación total de la deuda de sociedades no financieras en la zona del euro en 2018, por debajo del 60 % registrado en 2007¹. Las tradiciones y la cultura constituyen un factor importante a este respecto, como ilustra el sesgo nacional (es decir, una tendencia a invertir la mayoría de la cartera en activos nacionales). La falta de información fácilmente disponible sobre las empresas y unos niveles insuficientes de alfabetización financiera, son obstáculos adicionales que limitan la demanda de los inversores de instrumentos del mercado de capitales.

04

La unión de los mercados de capitales (UMC) es una iniciativa a gran escala de la Comisión. Fue lanzada oficialmente con su plan de acción en 2015. Este proyecto emblemático se anunció como parte de las diez prioridades estratégicas de la Comisión y es un elemento del tercer pilar del Plan de Inversiones para Europa que tenía por objeto mejorar el entorno de inversión. Con la UMC se pretende complementar la Unión Bancaria potenciando la puesta en común de riesgos privados y garantizando la atenuación general del riesgo y, en última instancia, reforzar la Unión Económica y Monetaria (UEM).

05

La necesidad de una UMC nunca ha sido tan acuciante como hoy en día. El Brexit ha acentuado la necesidad política de construir mercados de capitales más arraigados e integrados en la UE, ya que el Reino Unido, el mercado de capitales más amplio y consolidado y el eje europeo más importante de financiación inicial, abandonó oficialmente la UE el 31 de enero de 2020. Por otra parte, la competencia mundial aumenta, como indica la salida de la UE de pymes europeas innovadoras a la búsqueda de una mejor financiación y un entorno más propicio para la financiación de empresas de crecimiento rápido. En los últimos meses, la Comisión se ha referido a la incertidumbre económica provocada por la pandemia de la COVID-19 como un factor adicional a favor de la UMC, que podría llegar a movilizar la financiación privada y a acelerar la recuperación de la economía.

Objetivos de la UMC

06

Un importante objetivo de la UMC es contribuir a la disminución de la elevada dependencia existente respecto a la financiación bancaria y reducir el coste de la captación de capital, en particular para las pymes. Según la Comisión, este objetivo debe materializarse mediante la creación de un sistema financiero estable en el que unos mercados de capitales más arraigados e integrados absorban un mayor volumen del ahorro de los ciudadanos y desempeñen un papel más importante en la financiación de las empresas. El sector bancario de la UE también se beneficiará de la UMC, que comprende medidas para reactivar el mercado europeo de titulización.

07

Mediante la complementación de la financiación bancaria, la mejora de la puesta en común de riesgos en el sector privado, y la reducción global del riesgo, la UMC tiene por objeto lograr un sistema financiero más estable y mejor equipado para impulsar el crecimiento, crear empleo y dotar a Europa de mayor atractivo para la inversión extranjera. Por último, unos mercados financieros más integrados, líquidos y arraigados en Europa no solo elevarían los flujos de inversión transfronterizos, sino que también respaldarían un papel internacional más sólido para el euro.

08

El Plan de acción de 2015 y su revisión intermedia de 2017 incluían un conjunto de medidas legislativas y no legislativas divididas en siete áreas de intervención que deberían haber producido, entre otros, el efecto acumulativo de transformar instrumentos fragmentados de legislación financiera en un marco regulador cohesionado. El objetivo del marco legislativo y de las medidas no legislativas es construir un ecosistema de inversión que estimule el acceso a los mercados de capitales y el crecimiento económico. Sin embargo, la regulación puede facilitar el funcionamiento del mercado, pero no puede dictar este por sí misma.

09

La UMC es una agenda inconclusa con trabajos en curso. Hasta la fecha, la mayoría de los actos legislativos no se han ejecutado aún o se han ejecutado recientemente. Para iniciar los trabajos preparatorios de un nuevo plan rector, la Comisión puso en marcha un Foro de Alto Nivel sobre la unión de los mercados de capitales integrado por 28 expertos de alto nivel. El informe final del Foro se publicó en junio de 2020 e incluye un conjunto de recomendaciones sobre políticas². La Comisión publicó su nuevo plan de acción³ en septiembre de 2020.

Funciones y responsabilidades en la UMC

10

Con arreglo al principio de subsidiariedad, ciertos ámbitos de actuación esenciales para la UMC (como fiscalidad, insolvencia y educación financiera) son responsabilidad de los Estados miembros. El éxito de la iniciativa de la UMC depende, por tanto, no solo de la Comisión, sino también de la voluntad y la ambición políticas del Parlamento Europeo, el Consejo y los Estados miembros.

11

Dentro de la Comisión, la planificación, la ejecución general y la coordinación del proyecto de la UMC corresponden a la Dirección General de Estabilidad Financiera, Servicios Financieros y Unión de los Mercados de Capitales, aunque también participan otros servicios de la Comisión. La Dirección General de Apoyo a las Reformas Estructurales de la Comisión, creada en 2020 para sustituir al Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales, presta su asistencia técnica a través del programa de apoyo a las reformas estructurales⁴ para lograr, entre otros cometidos, reforzar la capacidad de los mercados nacionales de capitales de los Estados miembros. No hay un presupuesto específico asociado a la ejecución de la UMC.

12

Los otros organismos clave para el funcionamiento de la UMC son tres Autoridades Europeas de Supervisión (AES):

• la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA), que es el regulador del mercado de valores de la UE, que propone medidas de ejecución y especifica normas técnicas;
• la Autoridad Europea de Seguros y Pensiones de Jubilación; y
• la Autoridad Bancaria Europea.

Alcance y enfoque de la auditoría

13

Dada la importancia de la UMC, auditamos su diseño, su ejecución y su eficacia. El objetivo de nuestro informe es informar a las partes interesadas y ofrecer recomendaciones a la Comisión para apoyar el mayor desarrollo de la UMC.

14

Las acciones analizadas corresponden a cuatro de las siete áreas de intervención en el Plan de acción de la UMC, a saber: i) financiación para la innovación, las empresas emergentes y las empresas no cotizadas, ii) facilitar a las empresas la entrada y la captación de capital en mercados públicos, iii) aprovechar la capacidad bancaria para apoyar la economía en general y iv) facilitar la inversión transfronteriza.

15

La pregunta general de auditoría era si las medidas de la Comisión habían contribuido satisfactoriamente a la construcción de una UMC efectiva. Para abordarla, evaluamos si la Comisión:

1. ayudó a diversificar la financiación de las empresas, y en particular de las pymes;
2. contribuyó al desarrollo de mercados de capitales locales más arraigados y mejor integrados;
3. adoptó medidas eficaces para abordar las principales barreras transfronterizas, y
4. dotó a la UMC de un marco de rendimiento convincente.

16

A efectos de la auditoría, examinamos la documentación disponible en la Comisión y mantuvimos entrevistas con el personal pertinente de la misma. Revisamos una muestra de 10 de los 54 proyectos relevantes para la UMC que se financiaron con cargo al programa de apoyo a las reformas estructurales y su acción preparatoria durante el período 2016‑2019. Aplicamos nuestro criterio profesional para seleccionar esta muestra (véase en el anexo I la lista de proyectos) centrada en proyectos ubicados en Estados miembros con mercados de capitales menos desarrollados (véase la ilustración 1). Los proyectos seleccionados se encontraban relativamente avanzados en su ejecución, por lo que era más probable que sus resultados fueran observables.

17

Además, para recabar información, celebramos reuniones con autoridades y partes interesadas de nueve Estados miembros seleccionados, a saber, Bulgaria, Chequia, Estonia, Italia, Lituania, Luxemburgo, los Países Bajos, Polonia y Rumanía. También entrevistamos al personal de la ESMA, del Banco Europeo de Inversiones, del Fondo Europeo de Inversiones y a expertos y representantes de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE), del Banco Europeo de Reconstrucción y Desarrollo (BERD), de diversas asociaciones de empresas e inversores y de bolsas de valores.

18

Realizamos una encuesta a las autoridades responsables de la regulación y la supervisión de los mercados de capitales locales en todos los Estados miembros (ministerios de hacienda, autoridades nacionales competentes (ANC) y bancos centrales), asociaciones empresariales europeas y nacionales, asociaciones de inversores y asociaciones bancarias, así como mercados de valores en la UE.

19

Nuestro trabajo de auditoría se prolongó desde septiembre de 2019 hasta febrero de 2020. Dicho trabajo se completó antes del brote de la COVID-19 y, por tanto, el presente informe no tiene en cuenta ninguna evolución de las políticas u otros cambios que se hayan producido en respuesta a la pandemia.

Observaciones

Las medidas de la Comisión por diversificar las opciones de financiación de las pymes no han tenido hasta la fecha un efecto catalizador

20

En la UE, el crédito bancario siempre ha constituido la fuente predominante de fondos para financiar empresas, especialmente las pymes. El eje de la iniciativa de la UMC ha sido el acceso a nuevas fuentes de financiación para las pymes para complementar la financiación bancaria con la basada en el mercado (es decir, capital riesgo y capital inversión).

21

En las últimas décadas, en Europa se han generado numerosas empresas emergentes innovadoras, las denominadas «unicornios», es decir, empresas emergentes de alto crecimiento valoradas en más de 1 000 millones de dólares (véase la ilustración 2). Cada vez más empresas de este tipo que han superado la fase inicial de crecimiento se trasladan fuera de la UE por las oportunidades de expansión. La Comisión ha tratado de frenar esta tendencia, mediante el apoyo a las actividades de cotización en bolsa de las pymes a través de varias medidas en el ámbito de la UMC.

22

Existe una gran heterogeneidad en la población de pymes en cuanto a tamaño, sector, antigüedad, actividad y propiedad, así como numerosas diferencias transfronterizas. Las pymes de rápido crecimiento constituyen en torno al 11 % del total de las empresas⁵ de la UE, cifrado en unas 25 millones. Facilitar el acceso a diversas fuentes de financiación para pymes de crecimiento rápido es una política tradicional de la Comisión, que comenzó en 1998 con un plan de acción de esta institución sobre el capital riesgo⁶. El problema de la financiación de las pymes, que varía a lo largo de su etapa de crecimiento (véase la ilustración 3), ha sido también objeto de diversas políticas de la Comisión, como un plan de acción de 2011 para mejorar el acceso a la financiación de las pymes⁷. El plan de acción de la UMC de 2015 representa una continuación de las citadas iniciativas (véase el Anexo II).

23

En el plan de acción de la UMC de 2015 y su actualización de 2017, la finalidad de la Comisión era mejorar el acceso a la financiación para las pymes mediante la concentración concentrándose en dos áreas de intervención: (i) financiación para la innovación, empresas emergentes y empresas no cotizadas y (ii) facilitar a las empresas el acceso a los mercados públicos y la captación de capital en estos. Los cambios normativos propuestos consistieron fundamentalmente en revisiones de normas anteriores (folleto, mercados de pymes en expansión, fondos de capital riesgo europeos (FCRE)).

24

El otro ámbito de intervención de la Comisión consistió en (iii) reforzar la capacidad bancaria para apoyar a la economía en general, con inclusión de los bonos garantizados y la titulización. Esta acción política no está directamente vinculada a la financiación de las pymes, sino que aborda la posibilidad de que los bancos se desapalanquen (es decir, reduzcan sus balances) sin recortar la provisión de crédito al sector privado.

25

Para examinar si las medidas relativas a la UMC alcanzaron su objetivo de diversificar la financiación de las pymes, evaluamos si la Comisión:

1. amplió las posibilidades de las empresas de financiar la expansión en sus etapas de crecimiento antes de salir a bolsa (véase la ilustración 3; como mediante el capital riesgo y el capital inversión);
2. mejoró el acceso de las pymes a los mercados públicos (es decir, el paso a la fase pública);
3. redujo las barreras de información que impiden que las pymes identifiquen fuentes de financiación y posibles inversores a partir de oportunidades de inversión; y
4. habilitó a los bancos para liberar su capacidad de préstamo y apoyar a las pymes.

Resultados parciales en cuanto al apoyo al capital riesgo y la financiación mediante la emisión de acciones

26

En el marco del Plan de acción de la UMC, la Comisión puso en marcha un paquete de medidas destinadas a apoyar el capital riesgo y la financiación mediante la emisión de acciones en la UE. Las medidas incluían una reforma normativa, el establecimiento de fondos paneuropeos y la promoción de buenas prácticas en materia de incentivos fiscales (véase el cuadro 1).

27

Los mercados de capital riesgo y de capital inversión de la UE siguen caracterizándose por las grandes diferencias entre Estados miembros, tanto en la magnitud de la brecha de financiación de las pymes, como en la disponibilidad de fuentes de financiación, en particular por lo que se refiere a los inversores institucionales. De hecho, existe una enorme fragmentación de los mercados entre los centros y la periferia de la UE en cuanto al capital riesgo y las inversiones en valores privados (es decir, la localización de las sociedades de cartera que reciben los fondos); estas se concentran principalmente en unos pocos Estados miembros (en concreto, Francia, Alemania, Países Bajos, Dinamarca y Suecia).

28

La revisión de la normativa sobre los FCRE y los fondos de emprendimiento social europeos (FESE) fue la primera medida legislativa incluida en el Plan de Acción de la UMC para promover las sociedades de capital riesgo de orientación transfronteriza y apoyar el desarrollo de zonas menos desarrolladas en el mercado europeo de capital riesgo. Sin embargo, esta solo elevó efectivamente el número de registros de FCRE en aquellos Estados miembros con mercados de capital riesgo consolidados (como Francia y Países Bajos).

29

Nuestro análisis de datos sobre los nuevos FCRE y FESE registrados y nuestras entrevistas con los participantes en el mercado y las partes interesadas revelaron que las etiquetas de FCRE y FESE siguen sin ser utilizadas por la mayoría de los fondos de capital riesgo y no demostraron ser decisivas para la expansión del mercado y la financiación de las pymes. Los resultados de nuestra encuesta a las autoridades públicas de la UE muestran que el 22 % de los consultados no cree que las enmiendas de 2017 al Reglamento de los FCRE hayan elevado el nivel de inversión en empresas de capital riesgo de la UE, mientras que el 45 % considera que es demasiado pronto para evaluarlo.

30

El establecimiento de fondos de fondos de capital riesgo paneuropeos representa una inyección potencial de 410 millones de euros en el mercado a través del presupuesto de la UE⁸. Esta medida es la única acción de financiación en el marco del Plan de acción de la UMC. Al margen del plan de acción, la Comisión sigue participando activamente en la financiación de las pymes mediante el suministro de un volumen significativo de fondos a través de programas gestionados de forma centralizada y compartida. Aunque la previsión de recaudar 2 100 millones de euros de inversores privados y públicos (es decir, movilizar un importe cinco veces mayor al importe inyectado al fondo) no se ha cumplido aún, las operaciones de recaudación de fondos y de inversión con tres fondos de fondos avanzan con el efecto de atraer inversiones privadas y aumentar el tamaño del mercado de capital riesgo de la UE.

31

Para apoyar los mercados de capital inversión y capital riesgo, la Comisión publicó asimismo un informe sobre los planes de incentivos fiscales para el capital riesgo y las inversiones providenciales, y presentó este informe en dos seminarios. En los Estados miembros no se adoptaron otras medidas de seguimiento de dicha acción.

32

La Comisión elaboró una propuesta legislativa para abordar el denominado sesgo en favor del endeudamiento. En la mayoría de los Estados miembros, los intereses sobre la deuda y el rendimiento del capital propio se tratan de manera diferente, lo que impide el desarrollo y la integración de los mercados. Como los intereses son deducibles de la base imponible del impuesto de sociedades y los rendimientos del capital no, existe una ventaja fiscal para la financiación mediante deuda que influye en las decisiones financieras adoptadas por empresas e inversores. Por este motivo, se estima que el coste del capital en el caso de los fondos propios era un 45 % superior al del capital para deuda⁹.

33

La Comisión ha tratado de abordar esta cuestión en el marco de la UMC proponiendo la introducción de una deducción compensatoria en el impuesto de sociedades por la emisión de acciones como parte de la propuesta relativa a la base imponible consolidada común del impuesto de sociedades (BICCIS). Sin embargo, todavía no se ha aplicado la solución propuesta debido a la falta de acuerdo al respecto del Consejo, que mantiene la competencia exclusiva en materia de tributación.

El acceso de las pymes a los mercados públicos tiene que mejorar

34

Obtener financiación mediante fondos propios en el mercado público resulta más difícil para las pymes que para las empresas más grandes porque temen perder la propiedad, y carecen de la misma capacidad para cumplir los requisitos de información y asumir los costes asociados (que llegan a suponer hasta el 15 % del importe recaudado). El objetivo de la Comisión era facilitar y abaratar la emisión de bonos y acciones en los mercados públicos, garantizando al mismo tiempo la protección de los inversores. A tal efecto, la Comisión puso en marcha un paquete de medidas (véase el cuadro 2).

35

Las condiciones macroeconómicas, como la liquidez en el mercado, el interés de los inversores, el nivel de los tipos de interés, la tasa de crecimiento económico prevista, el tipo impositivo previsto y la tasa de inflación, pueden tener un impacto mayor que los costes de publicar un folleto y determinar la opción de que una empresa se sirva o no de una oferta pública inicial. Tras la crisis financiera, el número de ofertas públicas iniciales en la UE fluctuó, alcanzando un total de 90 en 2019, pero no se ha recuperado desde 2009 (véase la ilustración 4). El mayor número total de ofertas públicas iniciales en la UE se registró en 2011, cuando el número de ofertas públicas iniciales registradas ascendió a 415¹⁰.

36

Hasta la fecha, el acceso de las pymes a los mercados públicos no se ha reforzado significativamente ni se ha abaratado, como demuestran nuestras entrevistas y encuestas. Los costes asociados a la publicación del folleto solo disminuyeron ligeramente y el proceso sigue siendo engorroso y prolongado. Además, el coste de los servicios de asesoramiento en relación con la emisión de un folleto determina el grueso de los costes asociados a su publicación, y en este factor no influyen fácilmente las acciones de la Comisión.

37

Por otro lado, los cambios en la regulación y la falta de armonización de las normas nacionales relativas a las emisiones por debajo del umbral a partir del cual es necesario un folleto deja un margen de maniobra para un arbitraje regulatorio. De hecho, las empresas que tengan previsto recaudar hasta 8 millones de euros y se encuentren establecidas en un país en el que la obligación de emitir un folleto se sitúe por encima de 1 millón de euros pueden realizar una emisión transfronteriza de instrumentos de capital en línea (es decir, microfinanciación colectiva de capital) a través de una plataforma constituida en otro país sin la obligación de publicar un folleto para las emisiones de hasta 8 millones de euros.

38

Constatamos asimismo que, al preparar el Plan de acción de 2015, la Comisión no consideró la posibilidad de inyectar fondos en apoyo de OPI para las pymes, por ejemplo, en forma de un fondo público-privado. Sin embargo, en marzo de 2020, la Comisión anunció recientemente su intención de crear un fondo público-privado que invirtiera en ofertas públicas¹¹.

39

Otra medida del plan de acción de la UMC, el Reglamento sobre los mercados de pymes en expansión, incluía modificaciones al Reglamento sobre abuso de mercado y nuevos cambios en las normas sobre el folleto para facilitar a las pymes la emisión de instrumentos de capital y de deuda en los mercados de pymes en expansión. Por otra parte, la Comisión propuso normas adicionales para facilitar el registro de los sistemas multilaterales de negociación como mercados de pymes en expansión, con el fin de promover la liquidez de las acciones de pymes que cotizan en bolsa y hacer más atractivos estos mercados para los inversores, emisores e intermediarios. La medida legislativa se adoptó en 2019 y entró en vigor en enero de 2020. La promulgación de esta medida ha enviado un mensaje positivo al ecosistema de las pymes en cuanto a que los responsables de la formulación de políticas de la UE están dispuestos a introducir cambios en beneficio de las pymes.

Impacto limitado en la superación de las barreras de la información

40

Las barreras de la información constituyen uno de los principales obstáculos que afectan al lado de la demanda y de la oferta del mercado de financiación de las pymes. Con respecto a la demanda, las pymes se enfrentan a dificultades para determinar las opciones de financiación disponibles. En cuanto a la oferta, los inversores tienen dificultades para evaluar la solvencia crediticia de las pymes. La Comisión ha tratado de abordar ambas cuestiones (véase el cuadro 3).

41

Con respecto a la demanda, la Comisión instó a un acuerdo no vinculante entre las federaciones bancarias y las asociaciones de pymes respecto a unos principios de alto nivel en cuanto a la provisión de información de referencia por parte de los bancos sobre las solicitudes de crédito de las pymes rechazadas. Observamos que la iniciativa depende enteramente de la aceptación por parte del sector. Los principios todavía no son conocidos por todo el sector bancario y esta información de referencia no tendría un impacto generalizado en las solicitudes de préstamo de las pymes, ya que solo el 6 % de las mismas fueron rechazadas en la zona del euro en 2019.

42

Con respecto a la oferta, los intentos por desarrollar un sistema de información paneuropeo que contuviera datos sobre las pymes se abandonaron ya que eran inviables por falta de presupuesto y de conocimiento técnico especializado. La Comisión concluyó que una intervención de la UE no aportaría valor añadido a menos que las autoridades locales y nacionales encontraran primero soluciones al respecto.

43

Constatamos que el establecimiento de una plataforma de acceso digital en toda la UE a la información financiera y no financiera pública de las empresas, el punto de acceso único europeo, ha sido objeto de debate desde la adopción de la Directiva sobre transparencia en 2013. Aunque el proyecto podía ser muy pertinente para que la UMC superara las restricciones de información, la Comisión no lo incluyó en su Plan de acción, y lo delegó a la ESMA. En 2017, la ESMA dejó de priorizar el proyecto debido a la falta de presupuesto, de comparabilidad de los datos empresariales de los Estados miembros y de mandato para validar los datos empresariales presentados por los Estados miembros.

Las acciones destinadas a generar nuevos préstamos bancarios para las pymes no han producido ningún efecto observable

44

Con sus medidas relativas a la UMC en el ámbito de la intervención para potenciar la capacidad bancaria, la Comisión se propuso facilitar la financiación bancaria de las empresas y de la economía en general. Examinamos si las acciones de la Comisión respecto al marco de titulización, los bonos garantizados y los pagarés garantizados europeos resultaron eficaces para respaldar la capacidad bancaria en apoyo de las empresas de la UE (véase el cuadro 4).

45

Dado que las pymes no tienen normalmente acceso directo a los mercados de capitales, un mercado de titulización que funcione permite la transformación de los préstamos no líquidos en valores negociables. Por tanto, puede considerarse un instrumento de financiación indirecta para las pymes. La medida del plan de acción de la UMC, el nuevo marco de titulización simple, transparente y normalizada (STS), fue una iniciativa impulsada tanto por el regulador como por el sector para crear esencialmente un «patrón oro» que indicara las titulizaciones de mayor calidad.

46

Aunque la Comisión consideró que su propuesta era asequible dentro del Plan de acción de la UMC, el proceso legislativo exigió más de dos años. Aunque el Reglamento sobre titulización STS se encuentra en vigor desde enero de 2019, la mayoría del Derecho derivado y las directrices necesarias para interpretar y garantizar el cumplimiento del Reglamento no entraron en vigor hasta septiembre de 2020.

47

Constatamos que, en su evaluación de impacto del Reglamento sobre titulización, la Comisión no proporcionó ningún dato ni estimación sobre qué cuota del mercado europeo de titulización cumpliría los nuevos criterios STN. La falta de claridad jurídica, causada por los retrasos en la adopción del Derecho derivado y las directrices, afectó negativamente a las operaciones STS a corto plazo¹² (en concreto, la primera operación STS se llevó a cabo el 21 de marzo de 2019, casi tres meses después de la fecha de solicitud), pero la situación mejoró gradualmente pues se realizaron 143 titulizaciones en el mismo año. En junio de 2020 se realizaron otras 165 notificaciones y se alcanzó un total de 308.

48

En 2019, la nueva etiqueta STN cubría casi la mitad de la cuota de mercado de la UE (46 %, con unos 100 mil millones de euros; véase la ilustración 5), pero el mercado global de titulización no mostraba signos de crecimiento. Las operaciones de titulización siguen concentradas en gran medida en clases de activos tradicionales, como hipotecas y préstamos para la adquisición de automóviles.

49

En cuanto a los resultados obtenidos, observamos que la emisión de titulizaciones de pymes sigue sufriendo a raíz de la crisis financiera de 2007/2008 y se mantiene en niveles bajos (10,6 % del total de emisiones en 2019, véase la ilustración 6). En 2019, el volumen total emitido de operaciones con pymes (23 mil millones de euros) se situó por debajo de los niveles de 2007/2008 y del período previo a la UMC de 2014/2015, y la titulización de préstamos a pymes representaba únicamente el 1 % de las operaciones STS en junio de 2020. Por otra parte, la titulización de pymes se concentra en unos pocos Estados miembros (Bélgica, Italia y España, con arreglo a los volúmenes pendientes en junio de 2020).

50

Observamos que, en diciembre de 2019, el Consejo pidió a la Comisión que evaluara si debía establecer etiquetas de la UE como «titulización de pymes», «pagarés garantizados europeos (PGE) para pymes», «fondos de inversión para pymes» y fondos de originación de préstamos con vistas a mejorar las condiciones de financiación de las pymes¹³. Por otra parte, la Comisión, en asociación con el Grupo BEI, adoptó varios vehículos de titulización para facilitar la financiación de las pymes, principalmente en la región de Europa central, oriental y sudoriental. No obstante, estas operaciones no han generado un aumento de la participación privada.

Deficiencias en los esfuerzos de la Comisión por desarrollar mercados de capitales locales

51

Los mercados locales que funcionan adecuadamente se ofrecen a apoyar la financiación y las inversiones del sector privado, dando lugar en última instancia al crecimiento económico y la creación de empleo¹⁴. Los mercados de capitales de la UE siguen siendo heterogéneos y se concentran en Europa occidental y septentrional (véase la ilustración 1).

52

El plan de acción de la UMC tiene como objetivo desarrollar los mercados de capitales locales mediante el refuerzo de sus capacidades específicas y la facilitación de su integración. No obstante, las medidas de política adoptadas deben respetar plenamente el principio de subsidiariedad. Las autoridades nacionales y regionales son las principales responsables del desarrollo de los mercados locales.

53

La Comisión también proporciona fuentes de financiación (como capital riesgo o garantías de préstamos) para apoyar a las pymes, ya sea a través de programas gestionados de manera centralizada por la Comisión Europea (como el Programa para la Competitividad de las Empresas y para las Pequeñas y Medianas Empresas– COSME), o de los Fondos Estructurales y de Inversión Europeos bajo gestión compartida (es decir, fondos cuya gestión es compartida por la UE y los Estados miembros). Estas acciones no se incluyen en el Plan de acción de la UMC. La ayuda de la UE abarca diversos instrumentos financieros (instrumentos de capital y deuda, garantías de préstamos y capital riesgo, mecanismos para el refuerzo de capacidades y la distribución de riesgos)¹⁵.

54

Otra forma de que la Comisión fomente el desarrollo de los mercados de capitales locales es a través del Semestre Europeo, un ciclo anual de coordinación de las políticas económicas y fiscales adoptado en 2010 para mejorar la sostenibilidad económica y social de la UE. Cada año, la Comisión lleva a cabo un análisis de los planes de cada país relativos a reformas presupuestarias, macroeconómicas y estructurales y, posteriormente, proporciona a los Estados miembros recomendaciones específicas por país (REP) de cara a los siguientes 12 a 18 meses, que son avaladas y adoptadas formalmente por el Consejo.

55

Con arreglo al programa de apoyo a las reformas estructurales, la UE presta apoyo técnico a los Estados miembros de la Unión respecto a reformas institucionales, administrativas y de fomento del crecimiento, incluido el desarrollo de sus mercados de capitales. El programa de apoyo a las reformas estructurales se basa en la demanda, es decir, los Estados miembros deciden si presentan o no a la Comisión propuestas de proyecto para su financiación.

56

Evaluamos si:

1. la Comisión cuenta con una estrategia global para fomentar el desarrollo de los mercados locales de capitales;
2. el Semestre Europeo se utilizó para apoyar las reformas relacionadas con la UMC en los Estados miembros;
3. el apoyo técnico prestado en el marco del programa de apoyo a las reformas estructurales contribuyó eficazmente al desarrollo de los mercados de capitales.

Ausencia de una estrategia integral para abordar las necesidades de los mercados de capitales locales

57

En la revisión intermedia de la UMC de 2017, la Comisión planificó la preparación de una estrategia global de la UE respecto a la evolución de los mercados de capitales locales y regionales en toda la Unión. Esta fue una de las nueve nuevas acciones prioritarias en la agenda de la UMC. La Comisión no publicó un informe estratégico distinto, como sí hizo, por ejemplo, para las finanzas sostenibles y la tecnología financiera en marzo de 2018¹⁶, sino que se limitó a informar¹⁷, con un retraso de nueve meses, sobre las medidas nacionales y regionales que se podrían adoptar para desarrollar los mercados de capitales. Esta labor no estuvo a la altura de las expectativas creadas en la revisión intermedia (véase el anexo III). No se trataba de una estrategia en el sentido de presentar una perspectiva a largo plazo que abarcara plenamente todos los segmentos del mercado de capitales, y no incluía acciones concretas que debiera adoptar la Comisión.

58

En nuestra encuesta, la mayoría de las autoridades de los Estados miembros opinaron que el Plan de acción de la UMC adoptó en gran medida un enfoque «de talla única» y que no fomentó específicamente el desarrollo de los mercados locales (véase el cuadro 5).

No se aprovecha todo el potencial del Semestre Europeo para fomentar reformas de los mercados

59

Examinamos si en los informes por país se identificaron riesgos importantes en relación con la evolución de los mercados de capitales y si la Comisión formuló recomendaciones específicas por país (REP) a los Estados miembros con mercados de capitales subdesarrollados.

60

En nuestra muestra determinamos que los informes por país identificaron riesgos importantes y sirvieron como fundamento para formular REP orientadas al desarrollo de mercados de capitales y a la consecución de un mejor acceso a fuentes alternativas de financiación para las empresas. Sin embargo, hubo algunos casos en los que los retos en áreas como la evolución del mercado, la gobernanza y la supervisión podrían haberse reflejado mejor en los informes por país de 2018 o 2019. Asimismo, ningún informe nacional de la muestra incluía indicadores específicos relativos a los mercados de capitales nacionales.

61

Observamos que se solicitó a nueve Estados miembros durante el período 2016‑2019, es decir, tras la adopción del plan de acción de la UMC, que aplicaran reformas destinadas a los mercados de capitales y a mejorar el acceso a la financiación no bancaria. En el anexo IV figura la lista de recomendaciones que hemos tenido en cuenta.

62

Nuestro análisis de los mercados de capitales menos desarrollados de la UE demostró (véase el anexo V) que, durante al menos cuatro años consecutivos, la Comisión no había recomendado la ejecución de reformas directamente relacionadas en diez Estados miembros, aunque estos siguen teniendo unos mercados de capitales menos desarrollados que la media de la UE. En cinco de estos casos (Bulgaria, Croacia, Grecia, Letonia y Eslovaquia), la Comisión formuló recomendaciones respecto a retos más amplios que afectan al sector financiero, como la supervisión de los servicios financieros o el sistema judicial, que pueden tener un impacto en el mercado local de capitales, aunque fundamentalmente indirecto. Por tanto, no se formularon REP, ni directa ni indirectamente relevantes para los objetivos de la UMC, dirigidas a cinco Estados miembros con mercados de capitales menos desarrollados¹⁸.

63

Aunque reconocemos que la cuestión del mercado de capitales es solo uno de los muchos retos políticos que deben abordarse en el proceso del Semestre Europeo, la Comisión no documenta con claridad los criterios y los argumentos para priorizar los ámbitos respecto a los que deben proponerse tales REP¹⁹. Por otra parte, no hemos encontrado recomendaciones específicas que fomenten la integración transfronteriza de los mercados de capitales locales para el diseño y la ejecución de las reformas pertinentes.

64

En consonancia con el Informe especial del Tribunal de Cuentas Europeo sobre el Semestre Europeo²⁰, también observamos que, en una REP, las reformas pertinentes para la UMC se mezclaron con otros ámbitos de actuación, incluso con algunos no relacionados con la UMC (por ejemplo, empleo, integración social). Por otra parte, las REP relacionadas con los mercados de capitales carecían de objetivos con los que cotejar los progresos realizados con arreglo a un calendario de ejecución inequívoco²¹.

65

Por lo que respecta a las REP relacionadas con la UMC de 2016, 2017 y 2018, observamos que, según la evaluación de la Comisión, los avances realizados a finales de 2019 habían sido parciales. Ninguno de los Estados miembros participantes había aplicado total o sustancialmente las reformas recomendadas, lo que indica que el plazo era demasiado corto o que se había producido un problema de asunción de responsabilidades a escala nacional por parte de los Estados miembros respecto a la ejecución de las REP.

Se agradece en gran medida el apoyo técnico, pero los resultados aún no se han producido

66

Evaluamos si los Estados miembros con mercados menos desarrollados se beneficiaron de los proyectos en el marco del programa de apoyo a las reformas estructurales, y si los proyectos aportaron valor añadido y dieron lugar a resultados positivos en los Estados miembros.

67

En el plan de acción de la UMC, la Comisión se comprometió a desarrollar una estrategia relativa a la provisión de apoyo técnico a los Estados miembros con el fin de reforzar la capacidad de los mercados de capitales para el tercer trimestre de 2016, una medida adicional a la estrategia global de la UE sobre mercados de capitales locales y regionales (véase el apartado 57). Sin embargo, en septiembre de 2016, y a la espera de la adopción del Reglamento sobre el programa de apoyo a las reformas estructurales, la Comisión comunicó que había desarrollado la capacidad para prestar asistencia técnica y colaboraría con los Estados miembros en la identificación de los ámbitos prioritarios, pero que no había publicado ningún documento estratégico.

68

El apoyo del PARE se basa en la demanda y no requiere la cofinanciación de los Estados miembros. Abarca todo el ciclo del proceso, desde la preparación y el diseño hasta la ejecución de un proyecto. Durante el periodo comprendido entre 2016 y 2019, el programa de apoyo a las reformas estructurales y su acción preparatoria financiaron 54 proyectos relevantes para la UMC con un presupuesto de 14,31 millones de euros en 20 Estados miembros.

69

Por lo que respecta a los argumentos planteados por las autoridades nacionales para solicitar la asistencia técnica, las 10 solicitudes de nuestra muestra se referían a la ejecución de la UMC como una prioridad de la Unión. En la mitad de los casos (cinco solicitudes), las autoridades alegaron que la petición era conforme con su propia agenda de reformas. Solo un Estado miembro de la muestra (Lituania) había recibido una REP pertinente para la UMC y en la solicitud del proyecto se aludía a esta REP como una circunstancia relevante. Otros dos Estados miembros (Bulgaria e Italia) habían recibido REP más generales (relativas a la insolvencia y la supervisión), pero sus solicitudes no guardaban relación con esas REP

70

En la ilustración 7 se presenta el número de proyectos aprobados y su presupuesto por Estado miembro. La ilustración muestra que existen importantes divergencias entre los países con mercados de capitales menos desarrollados (por ejemplo, Croacia y Rumanía en comparación con Bulgaria, Hungría y Eslovaquia).

71

El Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales logró apoyar varios proyectos pertinentes para la UMC en nueve Estados miembros. Sin embargo, determinamos que seis Estados miembros (Eslovaquia, Bulgaria, Hungría, Grecia, Chipre y Austria) con mercados de capitales menos desarrollados no habían ejecutado ningún proyecto pertinente para la UMC, o uno de estos proyectos. Tres de ellos habían presentado o un número reducido de solicitudes (una de Eslovaquia y otra de Bulgaria) o ninguna (Austria).

72

Aunque la lógica de intervención del PARE no se orienta formalmente hacia la atención de las necesidades específicas de los mercados de capitales de la UE, los objetivos de la UMC se abordaron en cada uno de los proyectos. Además, los proyectos seleccionados demostraron claramente un vínculo con las necesidades nacionales identificadas. También abordaron la mayoría de las prioridades de las acciones políticas identificadas por la Iniciativa de Viena en 2018²². Observamos que, dentro del grupo de países de CESEE, solo se seleccionó un proyecto (Chequia) de cada seis solicitudes presentadas estaba relacionado con la alfabetización financiera, que constituye una cuestión clave para los mercados de capitales menos desarrollados (véase el apartado 82). Las demás se rechazaron parcialmente por falta de madurez del proyecto.

73

El SRSS se propuso adoptar un enfoque gradual en tres fases respecto a la secuenciación de las intervenciones, es decir, primero analizar exhaustivamente el estado actual del desarrollo del mercado de capitales, a continuación contribuir a mejorar el acceso a la infraestructura del mercado y, por último, apoyar los esfuerzos de consolidación y ampliación del acceso al mercado de capitales. A tal efecto, el Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales estableció 7 áreas generales y 26 tipos de proyectos pertinentes para la UMC susceptibles de recibir apoyo²³. El documento en el que se recoge este enfoque se facilitó a determinados Estados miembros visitados sobre el terreno en 2017 y 2018.

74

En 6 de los 13 Estados miembros con mercados de capitales relativamente menos desarrollados (Lituania, Eslovenia, Eslovaquia, Hungría, Grecia y Chipre), el Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales no se atuvo rigurosamente a este enfoque, lo que no implica, sin embargo, que los proyectos seleccionados no fueran pertinentes ni fomentaran el desarrollo de los mercados de capitales. Aunque para estos Estados miembros no existió un diagnóstico ni una estrategia del mercado de capitales, el Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales aprobó los proyectos presentados por estos países que se centraban en sectores específicos de sus mercados de capitales.

75

En marzo de 2020, solo dos solicitudes multinacionales habían sido presentadas por Estados miembros, ambas por Estonia, Letonia y Lituania (véase el recuadro 1), y aprobadas por el programa de apoyo a las reformas estructurales. A pesar de las notables dificultades para coordinar tales proyectos en todos los Estados miembros participantes, sus resultados potenciales y su impacto en la región pueden ser significativos.

76

En cuanto a la consecución oportuna y la observancia de los objetivos intermedios, hallamos en nuestra muestra varias deficiencias con respecto a los proyectos. En casi todos ellos, las fases de contratación y ejecución duraron más de lo estimado inicialmente y hubo retrasos en la presentación de los resultados concretos finales en comparación con el calendario inicial fijado en el análisis del SRSS. Cinco proyectos necesitaron (o se prevé que necesiten) mucho tiempo para ser finalizados desde la presentación de las solicitudes (entre 30 y 40 meses), debido principalmente a los retrasos antes mencionados.

77

Por lo que se refiere a los resultados obtenidos, aún no es posible llegar a una conclusión, ya que la mayoría de los proyectos seguían en ejecución a la conclusión de la auditoría. Del mismo modo, en nuestra encuesta, la mayoría de las autoridades de los Estados miembros (57 %) no se pronunciaron sobre la importancia del apoyo técnico que se les prestó, ya que consideran que se necesita más tiempo para efectuar una evaluación rigurosa. No obstante, observamos que, en nuestra muestra, los resultados son hasta la fecha diversos. En la mitad de los ocho proyectos completados i) no todas las recomendaciones inicialmente formuladas por el contratista se incluyeron finalmente en el informe definitivo ni se consideraron para su ejecución por las autoridades nacionales, y ii) el nivel general de ejecución de las recomendaciones incluidas en los estudios es más bien escaso.

78

Con arreglo a lo dispuesto en el Reglamento sobre el programa de apoyo a las reformas estructurales, el Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales supervisa los resultados del apoyo técnico que presta. En este contexto, el SRSS envía dos cuestionarios a las autoridades beneficiarias. Los participantes del mercado que no intervienen en la ejecución de proyectos no son invitados a participar, aunque puedan ofrecer información de referencia independiente, práctica y más amplia.

La Comisión ha adoptado algunas medidas dentro de su ámbito de competencias, pero no ha abordado plenamente las principales barreras transfronterizas

79

Las inversiones transfronterizas están afectadas por la fragmentación del mercado europeo en las fronteras nacionales. La falta de integración en el mercado se refleja en la baja proporción de activos mantenidos por fondos de inversión colectiva (OICVM y FIA) que se registran para su venta en más de tres países. Las estadísticas demuestran que, aunque el mercado de fondos de inversión colectiva en Europa ha crecido, la actividad del mercado se concentra en unos pocos países²⁴. En junio de 2017, aproximadamente el 70 % del total de los activos gestionados eran mantenidos por fondos de inversión registrados para la venta únicamente en su mercado nacional respectivo²⁵.

80

En su informe de 24 de marzo de 2017²⁶, la Comisión y los Estados miembros identificaron tres tipos de barreras que impiden los flujos de capital transfronterizos en diferentes etapas del ciclo de inversión. El informe dio lugar a una hoja de ruta conjunta de acciones, que incluía únicamente las barreras que los Estados miembros estaban dispuestos a abordar. En el marco del plan de acción de la UMC, la Comisión constituyó en 2016 un grupo de expertos, el Foro Europeo Posnegociación, para llevar a cabo una amplia revisión de los avances logrados en el ámbito de la postnegociación de valores y la eliminación de las barreras Giovannini (ineficiencias en los mecanismo transfronterizos de compensación y liquidación identificadas en 2001 y 2003)²⁷. Algunas barreras identificadas por la Comisión y los Estados miembros también fueron señaladas por el Foro Europeo Posnegociación en su informe posterior de 15 de mayo de 2017²⁸. Ambos informes sugieren que muchas de las barreras que impiden los flujos de capital transfronterizos han permanecido sin resolver durante décadas.

81

Basándose en ambos informes, la Comisión propuso medidas legislativas y no legislativas para allanar los obstáculos a los flujos de capital transfronterizos. Auditamos las medidas adoptadas en el marco de la UMC en relación con la alfabetización financiera de los inversores y, en particular, de las pymes, el derecho concursal y las retenciones de impuestos (véase la ilustración 8).

La Comisión podría haber hecho más para promover la alfabetización financiera entre las pymes

82

Las encuestas de la OCDE sobre alfabetización financiera confirman que los niveles de estas medidas en términos de conocimientos, conductas y actitudes en el ámbito financiero siguen siendo heterogéneos en toda la UE. También demuestran que el género, la edad, las competencias digitales y la resiliencia financiera son importantes para dicha alfabetización²⁹. La heterogeneidad mencionada en cuanto a los niveles de alfabetización financiera también resulta evidente entre las pymes. La encuesta SAFE de la Comisión y del Banco Central Europeo³⁰ revela el sentimiento de falta de confianza de la mayoría de los gestores de pequeñas empresas al hablar de financiación con los proveedores de capital inversión y capital riesgo en lugar de con las entidades bancarias. Esta tendencia parece ser más acusada en los países de Europa central y oriental que en el resto de la UE.

83

Aunque el plan de acción de la UMC no contenía ningún compromiso específico para abordar la cuestión de la alfabetización financiera, la Comisión y los Estados miembros identificaron la existencia de unos niveles insuficientes de tal alfabetización como barrera que disuade a los inversores de mantener o aumentar su exposición transfronteriza. En la hoja de ruta conjunta de acciones se comprometieron a comenzar a intercambiar mejores prácticas sobre programas de alfabetización financiera, teniendo en cuenta la dimensión transfronteriza.

84

De acuerdo con este compromiso, un subgrupo de 18 Estados miembros presidido por Croacia asumió la tarea y elaboró un documento oficioso en 2018 que fue aprobado por el Grupo de expertos conjunto de la Comisión y los Estados miembros sobre las barreras a la libre circulación de capitales. Entre otras cuestiones, en el documento oficioso se recomienda que los Estados miembros midan los niveles de alfabetización financiera y adopten programas al respecto accesibles y basados en datos contrastados. Por otra parte, señala que faltan iniciativas que aborden la dimensión transfronteriza de las pymes, y que la dimensión transfronteriza en la alfabetización financiera de las pymes resultará difícil de abordar, ya que queda mucho por hacer en el ámbito nacional. Algunos Estados miembros instaron a la UE a abordar esta importante cuestión.

85

En el ámbito de la alfabetización financiera, la competencia principal recae en los Estados miembros. Las recomendaciones del documento oficioso no establecen la manera en que la UE debe ejercer su competencia para apoyar a los Estados miembros en el fomento de la alfabetización financiera, también entre las pymes. La Comisión aún no ha decidido cómo avanzar en este terreno. En nuestra encuesta a las autoridades públicas, el 73 % opinó que la Comisión, junto con los Estados miembros, debería haber propuesto y financiado acciones concretas en el marco de la iniciativa de la UMC encaminadas a reforzar la alfabetización financiera entre los inversores minoristas y los emprendedores. Sin embargo, al mismo tiempo, faltaba el apoyo de los Estados miembros, razón por la que se suspendieron las actividades del Grupo de Expertos sobre las barreras a la libre circulación de capitales en 2018³¹.

86

Observamos que en el documento oficioso del Grupo de Expertos sobre alfabetización financiera no se consideró sistemáticamente el modo en que ya se utilizaban los programas y plataformas de financiación de la UE existentes, como la Red Europea para las Empresas y el Centro Europeo de Asesoramiento para la Inversión para fomentar la alfabetización financiera, y cómo podrían utilizarse más eficazmente a tal efecto. Por ejemplo, la Red Europea para las Empresas, creada por la Comisión en 2008, tiene por objeto ayudar a las empresas a innovar y a crecer en el ámbito internacional, principalmente, mediante la provisión de asesoramiento financiero o de financiación. Del mismo modo, entre otros servicios, el Centro Europeo de Asesoramiento para la Inversión presta asesoramiento financiero con el fin de mejorar la capacidad de las empresas para acceder a fuentes de financiación adecuadas³².

Es poco probable que las medidas de la Comisión contribuyan a la convergencia sustancial de los procedimientos de insolvencia

87

Unos marcos en materia de insolvencia sólidos y eficaces propician las operaciones transfronterizas del mercado de capitales. Según el plan de acción de la UMC, la ineficiencia y la divergencia de las leyes sobre insolvencia dificultan actualmente que los inversores evalúen el riesgo crediticio, particularmente en inversiones transfronterizas. La Comisión afirma que una convergencia de los procedimientos de insolvencia y reestructuración propiciaría una mayor seguridad jurídica para los inversores transfronterizos y, por tanto, podría fomentar una mayor actividad transfronteriza.

88

Tal como se anunció en el plan de acción de la UMC y en su revisión intermedia, la Comisión propuso dos iniciativas legislativas y una medida no legislativa sobre la cuestión de la insolvencia.

• La Directiva sobre reestructuración preventiva y las segundas oportunidades³³ establece fundamentalmente normas mínimas respecto a los procedimientos de reestructuración de empresas viables antes de que sean insolventes, y a los procedimientos que den lugar a la exoneración de deudas.
• La Propuesta de Reglamento sobre la ley aplicable a los efectos frente a terceros de las cesiones de créditos³⁴ tiene por objeto introducir normas uniformes en materia de conflicto de leyes que aclaren qué leyes deben observar los cesionarios para adquirir la titularidad legal sobre los créditos cedidos.
• La Comunicación³⁵ sobre la legislación aplicable a los efectos en materia de derechos de propiedad de las operaciones con valores aclara que existen diferentes formas de determinar dónde se encuentra («maintained») o se sitúa («located») una cuenta de valores, y que todas las definiciones son igualmente válidas a los fines de determinar qué normas sobre conflicto de leyes se aplican en caso de insolvencia u otro litigio.

89

Aunque los dos actos legislativos se encuentran aún pendientes de aprobación por el Consejo o de transposición a la legislación nacional, ninguna de las acciones es adecuada para lograr una convergencia sustancial de los procedimientos de insolvencia, ya que abordan en gran medida las cuestiones a las que se enfrentan los participantes en el mercado antes de la apertura de un procedimiento de insolvencia, como la reestructuración de las empresas viables y la aclaración de los derechos de propiedad. También apoyan a los participantes en el mercado respecto a las consecuencias derivadas de la insolvencia, como un exceso de deuda y la dificultad de emprender una nueva iniciativa empresarial. Aunque la convergencia de los procedimientos de insolvencia no es uno de los principales objetivos de la UMC, la Comisión ha declarado su intención de promoverla en el plan de acción de la UMC³⁶.

90

Hasta la fecha, la Comisión se ha abstenido de adoptar nuevas medidas para armonizar los elementos esenciales de los procedimientos de insolvencia. Esto se debe a que el derecho sustantivo en materia de insolvencia sigue siendo competencia exclusiva de los Estados miembros, y el papel de la UE se limita al desarrollo de la cooperación judicial en asuntos civiles con implicaciones transfronterizas. Según las entrevistas con la Comisión, durante las negociaciones del Consejo sobre la propuesta de Directiva sobre reestructuración e insolvencia, y ya en reuniones previas de consulta a los Estados miembros antes de la propuesta efectiva, la reticencia de los Estados miembros a abordar aspectos esenciales de las leyes sobre insolvencia resultaba obvia.

91

Sin embargo, un estudio comparativo sobre el Derecho sustantivo en materia de insolvencia en la UE³⁷, contratado por la Comisión en 2016, sugería que había margen para armonizar determinados aspectos de los procedimientos de insolvencia. Por una parte, el estudio puso de manifiesto que existen amplias diferencias en los marcos nacionales de insolvencia, lo que dificulta la adopción de un enfoque común sobre el que basar la armonización. Por otra parte, el estudio planteó cuestiones que se creen adecuadas para que el legislador de la UE considere la posibilidad de procurar su avance, como las cualificaciones y la formación de los administradores concursales, la clasificación de los créditos y el orden de prioridades, las acciones de anulación y ajuste y las cuestiones procesales relativas a los procedimientos formales de insolvencia.

92

Los resultados de nuestra encuesta a las autoridades públicas muestran que más del 50 % de los consultados cree que la Comisión debería priorizar la determinación de puntos en común, en particular, respecto a: a) las condiciones de apertura de procedimientos de insolvencia, b) la definición de insolvencia, y c) la clasificación de los créditos de insolvencia (véase la ilustración 9). El 23 % de los encuestados indicaron que la Comisión debería establecer bases comunes respecto a las acciones de anulación.

La Comisión publicó un sólido Código de Conducta sobre la retención fiscal, pero no es vinculante

93

Se entiende por retención fiscal a cuenta un impuesto directo que grava las rentas pasivas, como los intereses, dividendos, regalías y plusvalías. El impuesto lo retiene el país de residencia, o el de origen, o ambos, y el inversor debe solicitar la devolución o un reembolso del impuesto. En su informe sobre las barreras transfronterizas (véase el apartado 80), la Comisión y los Estados miembros identificaron que los procedimientos discriminatorios y onerosos para reclamar exenciones de las retenciones a cuenta obstaculizaban la inversión transfronteriza. Del mismo modo, el Foro Europeo Posnegociación señaló los procedimientos ineficientes de recaudación de las retenciones fiscales como una acción prioritaria para mejorar el entorno de la postnegociación en la UE³⁸.

94

Para abordar estas cuestiones, la Comisión publicó el 11 de diciembre de 2017 un Código de Conducta sobre retenciones fiscales, en el que recomienda principalmente que los Gobiernos adopten medidas para aplicar procedimientos simplificados de reembolso de impuestos entre los que se cuente un sistema normalizado y armonizado para proporcionar reducciones de las retenciones en origen, de manera que los derechos y exenciones del tratado se apliquen directamente y se pongan en marcha. No obstante, el Código no es vinculante ni lo suficientemente riguroso en determinados aspectos como, por ejemplo, en los plazos en los que las autoridades fiscales de los Estados miembros deben tramitar las solicitudes de devolución.

95

Aunque la Comisión ha fomentado activamente procedimientos de retención fiscal a cuenta más simples en la UE, hasta la fecha no ha propuesto algo más que un código de conducta no vinculante, ya que los obstáculos jurídicos y políticos asociados a otro tipo de actuación serían considerables. En particular, también teniendo en cuenta los difíciles debates internacionales, no propuso una Directiva basada en el artículo 115 del TFUE porque tal propuesta exigiría:

• que la Comisión demuestre que su falta de actuación afecta directamente al correcto funcionamiento del mercado interior, y
• unanimidad en el Consejo y un procedimiento legislativo especial.

96

Desde 1975, la Comisión ha buscado, sin conseguirla, una solución común respecto a la retención a cuenta de dividendos con arreglo al artículo 115 del TFUE. Una comunicación más reciente de la Comisión en la que se proponía una transición gradual hacia la votación por mayoría cualificada en el ámbito de la fiscalidad³⁹ fue rechazada por la mayoría de los Estados miembros.

97

Por el contrario, la Comisión ha supervisado la aplicación del código de conducta mediante un cuestionario y la celebración de seminarios con los Estados miembros. Ambos destacaron, entre otros, los siguientes ámbitos que deben mejorarse:

• digitalizar la presentación de solicitudes de reembolso;
• introducir la posibilidad de aceptar pruebas alternativas de la residencia fiscal.

98

Por otra parte, en el marco de la Cumbre Europea de Administraciones Tributarias, las administraciones tributarias de los Estados miembros acordaron en mayo de 2020 que la Comisión organizara un flujo de trabajo específico para analizar las iniciativas legislativas y no legislativas con el fin de abordar los actuales desafíos que plantean los procedimientos de retención fiscal a cuenta, incluido un posible sistema de reducción en origen.

99

El 15 de julio de 2020 la Comisión publicó un plan de acción para una fiscalidad equitativa y sencilla⁴⁰. Dado que las barreras fiscales a la inversión transfronteriza persisten a pesar del Código de Conducta sobre retenciones fiscales, la Comisión anunció que propondría una iniciativa legislativa para introducir un sistema común y normalizado en la UE respecto a la reducción de la retención a cuenta en origen, acompañado de un mecanismo de intercambio de información y cooperación entre las administraciones tributarias. En 2022, la Comisión se propone la elaboración de una evaluación de impacto que pueda dar lugar a una propuesta de Directiva del Consejo por la que se adopte un sistema de reducción en origen.

La UMC carecía de un marco de rendimiento convincente

100

Examinamos si la Comisión:

1. estableció objetivos específicos, medibles, alcanzables, razonables y oportunos y priorizó suficientemente las medidas;
2. se comunicó claramente con el público en general en lo que atañe a la CMU;
3. estableció un sistema completo de seguimiento.

Los objetivos de la UMC eran más bien ambiguos y las prioridades se fijaron tarde

101

El plan de acción de la UMC y su revisión intermedia se acompañaron de un análisis económico detallado. Por lo que respecta al proceso de consulta para el Libro Verde de la Comisión de 2015 sobre la UMC y su actualización de 2017, la Comisión organizó el proceso y comunicó los resultados adecuadamente; y así lo confirmó nuestra encuesta. La UMC suscitó principalmente el interés del sector financiero y de cuatro grandes Estados miembros, mientras que otras empresas/pymes y Estados miembros con mercados de capitales menos desarrollados mostraron menos interés.

102

El plan de acción de la UMC se basa en tres niveles de objetivos: dos generales, tres estratégicos y tres operativos. En el marco de los objetivos operativos, el Plan de acción se divide en siete áreas de intervención, que a su vez se dividen en 25 objetivos específicos. Los objetivos específicos se implementan a través de un total de 71 medidas. Esta lógica de intervención (es decir, el árbol de objetivos; véase la ilustración 10) solo se presentó de manera general en la revisión intermedia. Los vínculos entre los cuatro ámbitos de intervención auditados, sus múltiples objetivos específicos, las medidas subyacentes y sus repercusiones cruzadas no se explicaron en ningún documento de la Comisión, a pesar de la obligación al respecto establecida en el marco de «Legislar mejor»⁴¹.

103

El establecimiento de prioridades y etapas en las acciones habría sido importante para el proyecto desde su inicio, ya que tanto el plan de acción como la revisión intermedia contenían un gran número de medidas. No todas las medidas tenían la misma importancia: algunas tenían carácter preparatorio, administrativo o de supervisión, mientras que otras estaban relacionadas con propuestas legislativas u otras medidas no legislativas con intención de poseer un carácter estratégico. La Comisión no estableció prioridades explícitas entre las distintas acciones del Plan de acción 2015. En cambio, la priorización podría inferirse únicamente del calendario de las diversas acciones, como reflejo de la viabilidad y la necesidad del trabajo preparatorio.

104

Esto se debía a que el plan de acción se preparó con carácter de urgencia y, por tanto, no se realizó ningún análisis inicial para determinar si alguna de las medidas tendría un mayor efecto que otras. Solo en la revisión intermedia de 2017 se introdujeron nueve acciones prioritarias. Nuestras encuestas y entrevistas revelaron que la exposición del proyecto de la UMC no era totalmente clara y su visibilidad se limitaba a una audiencia especializada. Además, incluso los objetivos específicos de cada área de intervención eran ambiguos y no cuantificables.

105

Para respaldar los objetivos de la UMC, la Comisión utilizó en algunos casos estimaciones generales (véase el recuadro 2).

106

El plan de acción de la UMC no incluía necesariamente todas las acciones en curso u objeto de reflexión por parte de la Comisión que se ajustaban a los objetivos del proyecto. Un ejemplo es el punto de acceso único europeo (véase el apartado 43).

Las medidas de la UMC no podían satisfacer las grandes expectativas suscitadas por la Comisión

107

Los participantes en el mercado percibieron el lanzamiento de la UMC y la comunicación en torno a este proyecto emblemático como un compromiso sustancial de la Comisión para inducir un impacto positivo significativo. La comunicación sobre el proyecto generó expectativas superiores a las que podría levantar de manera realista con las medidas que propuso y que son de su competencia.

108

Con su Plan de Acción de 2015, la Comisión pretendía sentar las bases de una UMC con un funcionamiento adecuado en 2019. La dependencia de las empresas de la UE de la financiación bancaria y las deficiencias en el desarrollo de los mercados de capitales de la Unión son reflejo de diversos factores estructurales, que no pueden atenuarse ni modificarse mediante un plan de acción a lo largo de unos pocos años. En cualquier caso, en marzo de 2019, la Comisión anunció en su informe de situación que había cumplido su promesa dentro del plazo previsto.

109

Sin embargo, los análisis de organismos públicos (Fondo Monetario Internacional, Banco Central Europeo), asociaciones privadas (Asociación de Mercados Financieros de Europa, Federación Bancaria Europea), iniciativas impulsadas por el sector (Market4Europe) y grupos de reflexión (Bruegel, Centro de Estudios Políticos Europeos, Eurofi) indican que la UMC está lejos de completarse y que aún queda mucho trabajo por hacer. Tal indicación está respaldada por diversos indicadores de mercado de alto nivel, como los de integración financiera del Banco Central Europeo, el ratio entre deuda y préstamos bancarios, o la composición de los activos financieros de los hogares. De hecho, estos indicadores no han variado mucho en comparación con el periodo anterior al lanzamiento del plan de acción de la UMC.

110

Las opiniones de los encuestados están divididas con respecto a si el plan de acción de la UMC y su actualización fueron demasiado ambiciosos, no fueron lo suficientemente exigentes, o bien fueron concebidos adecuadamente y de acuerdo con sus objetivos. Los encuestados que criticaron la UMC por ser excesivamente ambiciosa se refirieron principalmente a su complejidad, que afectó negativamente a su viabilidad y, en segundo lugar, afirmaron que la Comisión subestimó el plazo necesario para que las medidas de la UMC y la Revisión Intermedia fueran aprobadas por los colegisladores. Como han mencionado reiteradamente las partes interesadas entrevistadas, las ambiciones respecto a la UMC deben ser elevadas e impulsadas por la Comisión, pero al mismo tiempo, el proyecto ha de ser lo suficientemente realista y factible para avanzar.

111

Las acciones y los factores de impulso esenciales dependen de otros agentes, en particular, de los colegisladores y los Estados miembros. Como se ha indicado anteriormente (p. ej., apartados 85, 90 y 96), el apoyo de los Estados miembros es crucial en los ámbitos de competencia nacional. La Comisión declaró en el Plan de acción de la UMC y en la revisión intermedia que no puede construir la UMC por sí sola y que el éxito del proyecto depende también de la voluntad política de los Estados miembros y de la aceptación por parte del sector.

112

Por lo que respecta a las medidas legislativas, la Comisión se centró en un programa legislativo más bien limitado que incluía 13 iniciativas (véase el anexo VI). Sin embargo, en varios casos, la Comisión tuvo que rebajar considerablemente sus ambiciones iniciales para llegar a un acuerdo entre los colegisladores, como, por ejemplo, en el caso de la revisión de las AES, o dejar fuera de la UMC asuntos políticamente controvertidos como el activo seguro europeo.

113

En otros casos, incluso cuando la Comisión presentó sus propuestas legislativas respecto a las medidas de la UMC mayoritariamente en plazo, el proceso legislativo duró más de lo previsto (véase el apartado 46). Del mismo modo, la propuesta de Directiva de la Comisión relativa a la BICCIS, que es importante para superar el sesgo en favor del endeudamiento, se estancó en el Consejo (véase el apartado 33). En general, se han adoptado y han entrado en vigor ya 12 (de las 13) medidas legales, en su mayoría al final del calendario de la UMC. Solo 5 de las que entraron en vigor se aplican ya total o parcialmente, mientras que las 7 restantes se aplicarán gradualmente y surtirán efecto a mediados de 2022, o incluso más tarde (véase el anexo VI).

114

La mayoría de las medidas no legislativas (es decir, estudios de expertos, buenas prácticas, consultas) resultaron útiles para la adquisición y la puesta en común de conocimientos respecto a segmentos de mercado específicos y, en algunos casos, dieron lugar a una propuesta legislativa (p. ej., financiación participativa (crowdfunding), bonos garantizados). Sin embargo, debido a su carácter preparatorio y no vinculante, no dieron lugar a un cambio real. Un ejemplo es la Comunicación de la Comisión sobre legislación aplicable a los efectos en materia de derechos de propiedad de las operaciones con valores, que no mejoró significativamente la seguridad jurídica en comparación con el statu quo.

La Comisión no llevó a cabo un seguimiento periódico de los avances generales hacia la consecución de los objetivos de la UMC.

115

El seguimiento es necesario para que los responsables políticos y las partes interesadas puedan comprobar si la aplicación de las políticas va «por buen camino», y para generar información que pueda utilizarse para evaluar si ha alcanzado sus objetivos⁴⁴. El seguimiento puede efectuarse en distintos niveles (estratégico, o de cada medida política), en diferentes momentos (en el momento de la aplicación, durante o después de la ejecución de las políticas) y con una frecuencia variable (anual, trimestral, etc.).

116

Auditamos si la Comisión ha establecido mecanismos adecuados para el seguimiento de la ejecución de la UMC en general. Esto incluye la elección de indicadores utilizados para seguir la evolución de la UMC y los datos empleados para informar de dicha evolución.

117

Hasta la fecha, la Comisión ha utilizado varias herramientas (véase la ilustración 11) para revisar e informar de las acciones de la UMC, así como de la evolución de los mercados de capitales. Sin embargo, ninguna herramienta se ha dedicado específicamente al seguimiento periódico del progreso general en las siete áreas de intervención de la UMC.

118

Aunque la Comisión comenzó a evaluar la evolución de los mercados de capitales en los siete ámbitos de intervención de la UMC⁴⁵ en la edición de 2016 del Economic and Financial Stability and Integration Review (publicación generalista que se inició en 2007), no ha actualizado este marco de cara al futuro. Además, muchos de los indicadores clave del EFSIR de 2016 carecían de medidas de referencia y valores objetivo.

119

La principal razón de la Comisión para no mantener el sistema de seguimiento establecido con el EFSIR de 2016 fue la fase incipiente de la UMC, con muchas de las medidas políticas aún en proceso de promulgación, y el sustancial lapso de tiempo en el que los cambios en las estructuras financieras se hacen visibles en las estadísticas cuantitativas. Sin embargo, estas cuestiones no deberían haber impedido a la Comisión establecer mecanismos de seguimiento y desarrollarlos con el tiempo.

120

En 2020, es decir, cinco años después del inicio de la UMC y la invitación del Consejo, la Comisión contrató un estudio con vistas a desarrollar un cuadro de indicadores clave de rendimiento para llevar a cabo un seguimiento de los avances de la UMC. En consonancia con la propuesta, el contratista trató de establecer una lógica de intervención basada en datos contrastados. En este enfoque, el contratista procuró determinar cómo los cambios en los resultados más inmediatos de las medidas políticas de la UMC (por ejemplo, los costes de cotización) afectan a los principales objetivos de la UMC (por ejemplo, la proporción relativa entre la financiación con acciones cotizadas de sociedades no financieras y financiación con deuda de préstamos bancarios).

121

En su proyecto de informe final, el consultor propuso más de 50 indicadores para cuatro ámbitos de actuación⁴⁶ que podían incluirse en el cuadro referido, y recomendó a la Comisión una ulterior reflexión sobre la finalidad, el grupo de usuarios, la estructura y el mantenimiento al diseñar su cuadro de ICR. Entretanto, la Comisión ha adoptado medidas para desarrollar indicadores adicionales, por ejemplo, sobre la integración del mercado, ya que el trabajo del contratista puso de manifiesto que muchos de los indicadores de resultados más inmediatos necesarios para la lógica de intervención no se encuentran disponibles o no son adecuados en el sentido de que traspasaron una de las tres líneas rojas⁴⁷.

122

Para informar sobre indicadores, se requieren datos adecuados. Observamos que los datos necesarios para supervisar el avance de las distintas medidas políticas vinculadas a la UMC, en ocasiones, no se encontraban disponibles o no lo estaban con un grado de calidad y detalle suficiente. Estas carencias también pueden entorpecer las perspectivas respecto a la medición de los avances en la implementación de la UMC en general. En particular, la falta de información fiable sobre la distribución transfronteriza de fondos de inversión constituye una laguna bien conocida en materia de datos, reconocida por la ESMA en el curso de nuestra auditoría.

123

En la fase de constitución de la UMC, la Comisión trató de sacar el máximo partido de la situación acumulando datos de diversas fuentes, incluida la ESMA. Por ejemplo, aunque la ESMA mantiene información sobre el número de FCRE y FESE registrados, otros datos, como los fondos recabados y las inversiones realizadas, se obtuvieron de fuentes no pertenecientes a la Comisión, como Invest Europe. Por otra parte, la ESMA se sirve en gran medida de fuentes privadas (p. ej., BAML) para sus estimaciones del mercado de titulización no STN. La dependencia de proveedores privados de datos puede resultar problemática, ya que la recopilación de datos lleva mucho tiempo, a menudo es costosa en términos monetarios, y es posible que la Comisión no pueda juzgar su calidad.

124

La Comisión ha tomado medidas para incluir cláusulas de datos en la legislación pertinente de la UMC, al objeto de garantizar que se recoja la información necesaria para fines de seguimiento y evaluación –si no se encuentra disponible y es accesible a través de otras fuentes–. Por ejemplo, la nueva legislación sobre la UMC⁴⁸ obliga a la ESMA a partir de 2022 a albergar un registro en la UE con datos sobre la distribución transfronteriza del OICVM, fondos de inversión alternativos y otros fondos. La Comisión ha subrayado que los requisitos de notificación adicionales impuestos al sector deben justificarse detenidamente.

Conclusiones y recomendaciones

125

La UE es una economía basada predominantemente en los préstamos que depende en gran medida de la financiación bancaria. La Comisión se esforzó por avanzar hacia una financiación más basada en el mercado y complementar la Unión Bancaria mediante una UMC. Los principales objetivos de la UMC eran aumentar la financiación alternativa para las pymes y fomentar el desarrollo y la integración de los mercados de capitales de la UE. Nuestra conclusión general es que la Comisión ha tomado las primeras medidas encaminadas a la consecución de este difícil objetivo, pero los resultados aún no son perceptibles.

126

Muchas medidas que la Comisión pudo adoptar en su ámbito de competencia representaron pequeños avances en el logro de sus objetivos, pero hasta hoy no han actuado como catalizadores del cambio en la UE. Aunque determinadas medidas suaves no vinculantes, como informes o buenas prácticas, contribuyeron a la obtención de conocimiento sobre segmentos específicos del mercado de capitales, muchas de ellas tuvieron un impacto más bien limitado debido a su naturaleza. Una limitación a la que también se enfrentó la Comisión es que muchas de las acciones clave solo pueden ser llevadas a cabo por los Estados miembros, o con el pleno apoyo de estos.

127

El plan de acción de la UMC de 2015 se llevó a cabo como prolongación de los planes anteriores, principalmente adoptando ideas previas e incorporando medidas que ya estaban en preparación, o proponiendo la calibración de la reglamentación existente (folleto, FCRE) con el fin de avanzar en segmentos específicos de los mercados de capitales. Muchas de las medidas políticas destinadas a lograr el objetivo de diversificar las fuentes de financiación para las pymes abordaban cuestiones demasiado concretas para iniciar e impulsar un cambio estructural hacia una mayor financiación del mercado en la UE (véanse los apartados 20 a 39).

128

A pesar de los esfuerzos de la Comisión en el marco del plan de acción de la UMC, sus acciones para superar las restricciones de información para el mercado de financiación de las pymes han tenido un impacto muy limitado en hacer coincidir los intereses de los agentes del mercado. La Comisión no incluyó un proyecto pertinente en el plan de acción de la UMC, el del punto de acceso único europeo, que era objeto de debate antes del plan de acción de la UMC de 2015. En consecuencia, siguen existiendo restricciones tanto en el lado de la oferta como en el de la demanda (véanse los apartados 40 a 43).

129

En cuanto al reto de la financiación bancaria, la Comisión emprendió diversas iniciativas para mejorar su capacidad de conceder crédito a las empresas de la UE. Aunque la iniciativa STS era positiva, aún no ha producido el efecto previsto en el mercado europeo de la titulización ni ha facilitado la financiación de las pymes. Las operaciones de titulización siguen concentradas en gran medida en las clases de activos tradicionales (es decir, hipotecas, préstamos para la adquisición de automóviles) y en determinados Estados miembros (véanse los apartados 44 a 50).

Recomendación 1 – Proponer acciones orientadas adecuadamente para facilitar aún más el acceso de las pymes a los mercados de capitales

La Comisión debería:

1. establecer medidas para aumentar el atractivo de la financiación mediante la emisión de acciones y las emisiones públicas para las empresas, en particular para las pymes;
2. adoptar medidas para reducir el impacto de la asimetría de información entre proveedores y usuarios de capital, en particular las pymes(por ejemplo, mediante el establecimiento del PAUE); y
3. modificar el marco jurídico para hacer más atractiva la emisión de titulizaciones de pymes, teniendo debidamente en cuenta los riesgos potenciales.

Plazo: Primer trimestre de 2022

130

La Comisión manifestó su intención de promover el desarrollo de los mercados de capitales de los Estados miembros, en particular en los países con un alto potencial de recuperación. A tal efecto, utilizó procesos de coordinación de la UE más amplios (Semestre Europeo) y herramientas de financiación, como el programa de apoyo a las reformas estructurales, pero sin haber proporcionado el marco de una estrategia específica, exhaustiva e inequívoca de la UE (véanse los apartados 51 a 58).

131

El Semestre Europeo identifica fundamentalmente los retos que atañen a la UMC. Sin embargo, a pesar de la adopción del plan de acción de la UMC en 2015 y de la creciente relevancia de esta cuestión después del Brexit, la Comisión no recomendó a diez Estados miembros con mercados de capitales menos desarrollados que aplicaran reformas directamente pertinentes (véanse los apartados 59 a 65).

132

Aunque la Comisión presta asistencia técnica en el marco del programa de apoyo a las reformas estructurales con un bajo nivel de carga financiera y administrativa para los Estados miembros, esta ayuda no se integra en una estrategia específica. El modelo de asistencia técnica basado en la demanda no resultó propicio para prestar a los Estados miembros una asistencia correspondiente a sus necesidades. Por otra parte, los proyectos plurinacionales siguen siendo excepcionales en el marco del programa de apoyo a las reformas estructurales. La mayoría de los proyectos siguen en curso o han finalizado recientemente. No obstante, nuestra muestra arrojó resultados dispares en términos de magnitud y avance de las reformas. Además, en la mayoría de los casos, no se respetó el calendario inicial de ejecución, y el análisis del Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales no reflejó adecuadamente los riesgos de la misma (véanse los apartados 66 a 78).

Recomendación 2 – Fomentar unos mercados de capitales locales más arraigados y mejor integrados

La Comisión debería:

1. desarrollar una estrategia integral para abordar las necesidades de los mercados de capitales locales;
2. formular REP para los Estados miembros que necesiten avanzar en la financiación basada en el mercado; y
3. potenciar el actual modelo de asistencia técnica basado en la demanda para llegar a los Estados miembros con las mayores necesidades, centrándose al mismo tiempo en los resultados.

Plazo: Cuarto trimestre de 2022

133

Muchas de las barreras que impiden los flujos de capital transfronterizos llevan décadas sin resolver. La Comisión identificó que tales barreras se derivan a menudo de leyes nacionales, como las aplicadas en los ámbitos de la legislación sobre insolvencia y las retenciones fiscales, o de una falta de educación financiera. Para eliminarlas y a petición del Consejo, elaboró una hoja de ruta conjuntamente con los Estados miembros, por lo que solo se tuvieron en cuenta las barreras que los Estados miembros estaban dispuestos a abordar (véanse los apartados 79 a 81).

134

El Grupo de Expertos sobre la superación de las barreras nacionales a los flujos de capital recomendó en 2018 que los Estados miembros estimaran las tasas de alfabetización financiera y llevaran a cabo programas de educación financiera conformes con los principios de la OCDE. La Comisión no ha declarado aún si apoyará a los Estados miembros en sus esfuerzos ni cómo lo haría, por ejemplo, revisando los programas de financiación pertinentes de la UE para fomentar más la alfabetización financiera de los consumidores, los inversores y las pymes en toda Europa (véanse los apartados 82 a 86).

135

Las acciones de la Comisión en materia de insolvencia pueden aclarar los derechos de propiedad, facilitar la reestructuración preventiva, y otorgar a los empresarios una segunda oportunidad. Sin embargo, es poco probable que den lugar a una convergencia de los procedimientos de insolvencia. Dado que el derecho sustantivo en materia de insolvencia sigue siendo competencia exclusiva de los Estados miembros, la Comisión apenas dispone de margen de maniobra para avanzar en este terreno sin su apoyo (véanse los apartados 87 a 92).

136

El Código de Conducta de la Comisión sobre retenciones fiscales propone buenas prácticas para abordar los procedimientos gravosos de reducción y devolución. Sin embargo, depende de los compromisos voluntarios de los Estados miembros, y una aproximación más vinculante de las prácticas nacionales basada en las recomendaciones del Código requiere la unanimidad en el Consejo. Los intentos previos de reformar los procedimientos de retención a cuenta sobre estas bases no han culminado con éxito (véanse los apartados 93 a 99).

Recomendación 3 – Abordar las principales barreras transfronterizas a la inversión

La Comisión debería:

1. evaluar cómo puede promover mejor la alfabetización financiera, en particular entre las pymes y apoyar los esfuerzos de los Estados miembros en este ámbito;
2. evaluar el margen para la convergencia o armonización de los elementos que componen los procedimientos de insolvencia nacionales, como los criterios para la apertura de tales procedimientos, el orden de prelación de los créditos y el orden de prioridades y las acciones en materia de evasión; y fomentar una reforma concomitante;
3. dependiendo del resultado de una evaluación de impacto, proponer al Consejo una Directiva relativa a un sistema de reducción de la retención a cuenta en origen.

Plazo: Cuarto trimestre de 2022

137

Los objetivos de la UMC formulados por la Comisión resultan ambiguos en muchos casos. Las prioridades se establecieron solo al final del proceso. La comunicación de la Comisión en torno a este proyecto generó expectativas superiores a las que podía alcanzar con sus propias acciones. En algunos casos, los colegisladores recortaron significativamente la ambición de las propuestas iniciales de la Comisión, o las propuestas se estancaron en el Consejo debido a la ausencia de consentimiento (véanse los apartados 100 a 114).

138

La Comisión se limitó en su supervisión a los progresos alcanzados con las medidas legislativas; no ha llevado a cabo un seguimiento periódico y sistemático para determinar si avanza en la consecución de los principales objetivos de la UMC. Por otra parte, actualmente no puede evaluar en qué medida sus acciones políticas (medidas tanto legislativas como no legislativas) contribuyen al progreso de los objetivos de la UMC. Además, reunir los datos necesarios para supervisar tal progreso lleva tiempo, a menudo es costoso en términos monetarios, y es posible que la Comisión no esté en disposición de juzgar su calidad. No todos los datos se encuentran disponibles de inmediato con la calidad y el detalle suficientes. Estas deficiencias resultan especialmente perjudiciales ante la publicación del segundo plan de acción de la UMC en septiembre de 2020 (véanse los apartados 115 a 119).

139

Cinco años después del inicio de la UMC, la Comisión ha adoptado medidas para desarrollar un cuadro de indicadores. Este puede utilizarse para evaluar el éxito de la UMC en su conjunto. Debe fundamentarse en una lógica de intervención basada en datos contrastados y en una selección de los indicadores adecuados. Deben facilitarse los datos pertinentes para elaborar los indicadores, teniendo en cuenta la necesidad de mantener en el mínimo necesario las cargas relativas a la provisión de información que soporta el sector (véanse los apartados 120 a 124).

Recomendación 4 – Desarrollar objetivos específicos, medidas esenciales y el seguimiento de la UMC

La Comisión debería:

1. definir objetivos específicos y abordar las medidas esenciales que resulten eficaces que para alcanzar en una fase temprana los objetivos de la UMC;
2. supervisar periódicamente e informar sobre los avances hacia la consecución de los objetivos de la UMC; y
3. seleccionar indicadores adecuados que se basen en datos fiables, oportunos y disponibles.

Plazo: Cuarto trimestre de 2021

El presente informe ha sido aprobado por la Sala IV, presidida por Alex Brenninkmeijer, Miembro del Tribunal de Cuentas Europeo, en Luxemburgo, el 20 de octubre de 2020.

Anexos

Anexo I – Visión general de los proyectos del PARE auditados relevantes para la UMC, 2017-2018

Estado miembro	ID del SRSS	Proyecto del PARE	Resultado principal a marzo de 2020	Presupuesto en euros
Bulgaria	SRSP2017/445	Desarrollo de un punto único de acceso para la divulgación y distribución de información por parte de los participantes en el mercado («punto único de acceso»).	Proyecto de especificaciones técnicas y plan operativo del sistema de puntos únicos de acceso (21 de febrero de 2020)	425 000
Chequia	SRSP2017/360	Análisis y promoción de los inversores providenciales checos	Estudio que recoge el statu quo de las actividades de inversión providencial en el país (16 de octubre de 2018)	70 000
Chequia	SRSP2017/446	Elaboración de una estrategia nacional sobre el desarrollo del mercado de capitales checo.	Informe con comentarios sobre la Estrategia Nacional para el Desarrollo del Mercado de Capitales Checo 2019‑2023 (aprobada en marzo de 2019).	62 000
Estonia	SRSP2017/344	Diagnóstico del mercado de capitales	Informe de diagnóstico del mercado de capitales estonio (15 de febrero de 2019)	100 000
Estonia	SRSP2017/39	Reforma legal y normativa del marco de bonos garantizados y titulizaciones	Proyecto de Ley de bonos garantizados y exposición de motivos (adoptado el 13 de febrero de 2019)	150 000
Italia	SRSP2017/508	Los mercados de capitales italianos y la Unión de los Mercados de Capitales – Acceso a la financiación – Diagnóstico	Revisión del mercado de capitales de Italia 2020 (31 de enero de 2020)	550 000
Lituania	SRSP2017/444	Mejora del entorno de inversión para inversores institucionales	Estudio de diagnóstico (julio de 2018) y presentación (septiembre de 2018)	150 000
Polonia	SRSP2017/42	Elaborar una estrategia para el desarrollo del mercado de capitales	Estrategia de desarrollo de los mercados de capitales para Polonia (adoptada el 1 de octubre de 2019)	150 000
Rumanía	SRSP2017/44	Creación del Banco Nacional de Fomento de Rumanía –el Banco Rumano para el Desarrollo– Eximbank S.A.	Estudio de implementación para el Banco Rumano de Desarrollo (18 de julio de 2019)	448 125
Lituania	SRSP2018/31	Instrumento de apoyo al capital de las pymes	Proyecto de legislación y plan de aplicación, incluidos cambios operativos (7 de agosto de 2019)	65 000

N.B.: El beneficiario en todos los casos fue el Ministerio de Hacienda nacional o similar (Italia: Ministerio de Economía y Hacienda; Rumanía: Ministerio de Hacienda Pública).

Fuente: Tribunal de Cuentas Europeo, basado en el SRSS.

Anexo II – El Plan de acción de la Comisión para 2015 sobre la UMC y sus predecesoras – acciones seleccionadas centradas en el acceso a la financiación

Plan de acción sobre capital riesgo 1998	Plan de acción para mejorar el acceso a la financiación de las pymes, de 2011	Plan de acción de la UMC 2015
Folleto – procedimientos de pasaporte único para grandes empresas y pymes	Modificación de la Directiva sobre el folleto respecto a un régimen de revelación proporcional para las pymes.	Reglamento de la UE sobre el folleto de emisión (en vigor desde julio de 2019)
Examen detallado de los costes para las empresas de aumentar la financiación mediante deuda y capital en toda Europa	Etiqueta de los mercados de pymes en expansión en la MiFID	Reglamento sobre los mercados de pymes en expansión que modifica el RAM
Fondos de capital riesgo: Legislación comunitaria sobre determinados fondos cerrados	Primera propuesta legislativa del Reglamento sobre FCRE y FESE (no adoptada)	Revisión del Reglamento sobre FCRE y FESE (adoptado y en vigor desde 2018)
Fiscalidad de los fondos de capital riesgo - Aclaración del entorno fiscal	Examen de los obstáculos fiscales a la inversión transfronteriza de capital riesgo	Estudio sobre los incentivos fiscales para el capital riesgo y los inversores providenciales
Examinar la fiscalidad de la deuda y la renta variable	No se emprenderá acción alguna.	Propuesta legislativa sobre la base imponible consolidada común del impuesto sobre sociedades que aborda el sesgo en favor del endeudamiento
No se emprenderá acción alguna.	Punto de acceso único a la información regulada en la UE	Investigar cómo desarrollar sistemas de información paneuropeos
No se emprenderá acción alguna.	Financiación mediante la emisión de acciones para pymes: Instrumento financiero de capital en el marco de COSME y Horizonte 2020 - Fondos de Fondos; titulización del BEI/FEI de la cartera de deuda de las pymes	Programa paneuropeo de fondos de fondos de capital riesgo, capital riesgo en la UE en el marco del BEI/FEI
No se emprenderá acción alguna.	Reforzar la Red Europea para las Empresas con el fin de proporcionar mejor información a las pymes
No se emprenderá acción alguna.	Revisión del mercado de préstamos a pymes, incluido el mecanismo de transparencia	Principios europeos de alto nivel sobre la información de referencia que deben facilitar los bancos a las pymes en los casos de denegación de solicitudes de crédito

Fuente: Tribunal de Cuentas Europeo.

Anexo III – Acción de la UMC para el desarrollo de mercados de capitales locales

Anexo IV – Visión general de las REP directas remitidas a todos los Estados miembros, 2014-2019

Antes de la UMC		Tras la adopción del Plan de acción de la UMC (septiembre de 2015)
2014	2015	EM	2016	2017	2018	2019
		Bélgica	X	x
		Bulgaria
		Chequia
		Dinamarca
	x	Alemania	X	x	x
		Estonia
x		Irlanda			x
Programa	Programa	Grecia	Programa	Programa	Programa
x		España
x		Francia
		Croacia
x		Italia			x	x
Programa	Programa	Chipre	X	x	x	x
		Letonia
		Lituania	X
		Luxemburgo
x	x	Hungría
x	x	Malta
x	x	Países Bajos
		Austria		x	x	x
		Polonia
x	x	Portugal	X	x	x
		Rumanía
	x	Eslovenia	X	x	x	x
		Eslovaquia
		Finlandia
x	x	Suecia
x		Reino Unido
10 de 26 38 %	7 de 26 27 %	EM con REP pertinente para la UMC	6 de 27 22 %	6 de 27 22 %	7 de 27 26 %	4 de 28 14 %
157	102	Total de REP	89	78	73	97

Fuente: Tribunal de Cuentas Europeo, a partir de la base de datos CESAR; informe de la EGOV del Parlamento Europeo; CSRs: An overview, septiembre de 2019.

Anexo V – Visión general de las REP directas y más amplias remitidas a los Estados miembros menos desarrollados. 2016-2019

Puesto	EM	REP directas	REP más amplias
28	Lituania	Acceso a la financiación (2016)	NINGUNO
27	Rumanía	NINGUNO
26	Eslovenia	Acceso a la financiación (2016‑2019)	NINGUNO
25	Eslovaquia	NINGUNO	Justicia (2017)
24	Bulgaria	NINGUNO	Supervisión (2016, 2017, 2019), insolvencia (2016‑2019)
23	Letonia	NINGUNO	Insolvencia (2016)
22	Estonia	NINGUNO
21	Hungría	NINGUNO
20	Croacia	NINGUNO	Insolvencia (2017)
19	Grecia	NINGUNO	Insolvencia (2019)
18	Polonia	NINGUNO
17	Chequia	NINGUNO
16	Chipre	Acceso a la financiación (2016‑2019)	Insolvencia (2016‑2018), supervisión (2019)
15	Austria	Acceso a la financiación (2017‑2019)	NINGUNO

NB. (1) La clasificación se basa en la profundidad de los mercados de capitales locales establecida por Asimakopoulos y Wright, A new sense of urgency: The future of Capital Markets Union, New Financial, noviembre de 2019; (2) Como REP «directas», consideramos la taxonomía interna de la Comisión, principalmente el «acceso a la financiación» y la «reducción del sesgo en favor del endeudamiento». Con el fin de evitar un «sobreetiquetado de la UMC», clasificamos las recomendaciones que abordan cuestiones dirigidas también al sector bancario como «REP más amplias», por ejemplo, los regímenes de insolvencia, la supervisión del sector financiero y la venta de préstamos fallidos; (3) debido a los programas de ajuste económico hasta 2018, Grecia solo recibió REP en 2019.

Fuente: Tribunal de Cuentas Europeo, a partir de la base de datos CESAR de la Comisión.

Anexo VI – Resumen de las medidas legislativas de la UMC en julio de 2020

	Medida	Plazo	COM	PE	Consejo	Aprobación	Aplicación a partir del
1	Revisión de FCRE/ FESE	T3 2016	Julio de 2016			Octubre de 2017	Marzo de 2018
2	Reglamento sobre el folleto de emisión (revisión)	T4 2015	Noviembre de 2015			Junio de 2017	Julio de 2019
3	Reglamento sobre titulización simple, transparente y normalizada (STN)	T3 2015	Septiembre de 2015			Diciembre de 2017	Enero de 2019
4	Producto paneuropeo de pensiones individuales (PEPP)	2.° T 2017	Junio de 2017			Junio de 2019	12 meses después de la publicación de los actos delegados
5	Examen de las Autoridades Europeas de Supervisión, incluidas las normas de LBC	T3 2017	Adoptado el 20.9.2017	Mandato de negociación obtenido en diciembre de 2018	Mandato de negociación obtenido en febrero de 2019	Diciembre de 2019	Enero de 2020 y enero de 2022
6	Revisión de las empresas de inversión	T2 2018	Adoptado el 20.12.2017			Noviembre de 2019	Junio de 2021
7	Financiación participativa	Cuarto trimestre de 2017 (AI) Primer trimestre de 2018	Adoptado el 8.3.2018	Mandato de negociación obtenido en noviembre de 2018	Mandato de negociación obtenido en junio de 2019	Cuarto trimestre de 2020	Cuarto trimestre de 2021
8	Bonos garantizados	T1 2018	Adoptado el 12.3.2018	Mandato de negociación obtenido en noviembre de 2018	Mandato de negociación obtenido en noviembre de 2018	Noviembre de 2019	Julio de 2022
9	Distribución transfronteriza de los fondos de inversión	Primer trimestre de 2018 (AI) Segundo trimestre de 2018	Adoptado el 12.3.2018			Junio de 2019	Agosto de 2021
10	Normas para facilitar el acceso de las pymes a los mercados en expansión	Segundo trimestre de 2018 (AI) Tercer trimestre de 2018	Adoptado el 24.5.2018			Noviembre de 2019	Diciembre de 2019 o enero de 2021
11	Reglamento de infraestructuras del mercado europeo (supervisión)	Segundo trimestre de 2017	Adoptado el 13.6.2017	Mandato de negociación obtenido en mayo de 2018	Mandato de negociación obtenido en diciembre de 2018	Mayo de 2019	Junio de 2019 – diciembre de 2019 – junio de 2020 o junio de 2021
12	Marcos de reestructuración preventiva, segunda oportunidad y medidas para aumentar la eficacia de los procedimientos de reestructuración, insolvencia y exoneración (DG Justicia y Consumidores)	T4 2016	Adoptado el 22.11.2016			Junio de 2019	Julio de 2021, julio de 2024 y julio de 2026
13	Ley aplicable a los efectos frente a terceros de las operaciones de créditos (DG Justicia y Consumidores)	T4 2017	Adoptado el 12.3.2018	Mandato de negociación obtenido en febrero de 2019	No convenida aún

Fuente: Tribunal de Cuentas Europeo, basado en la Comisión Europea.

Siglas y abreviaturas

BAML: Bank of America Merrill Lynch

BICCIS Base imponible consolidada común del impuesto sobre sociedades

DGFIA: Directiva de gestores de fondos de inversión alternativos

EFAMA: Federación Europea de Fondos y Sociedades de Inversión

ESMA: Autoridad Europea de Valores y Mercados

FCRE: Fondo de capital riesgo europeo

FESE: Fondo de emprendimiento social europeo

FIA: Fondo de inversión alternativo

OICVM Organismo de inversión colectiva en valores mobiliarios

OPI: Oferta pública inicial

PARE: Programa de apoyo a las reformas estructurales:

PAUE: Punto de acceso único europeo

Pymes: Pequeñas y medianas empresas

REP: Recomendación específica por país

SRSS: Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales (actualmente, Dirección General de Apoyo a las Reformas Estructurales)

Titulización STN: Titulización «simple, transparente y normalizada»

UMC: Unión de los Mercados de Capitales

Glosario

Base imponible consolidada común del impuesto sobre sociedades (BICCIS): Conjunto único de normas para calcular los beneficios imponibles de las empresas en la UE.

Bono garantizado: Tipo de bono asegurado emitido por un banco u otra entidad de crédito que suele estar respaldado por hipotecas o préstamos del sector público.

Directiva relativa a los mercados de instrumentos financieros (MiFID): Marco legislativo de la UE para regular los mercados financieros y mejorar la protección de los inversores La Directiva original fue reemplazada por la MiFID II en 2018.

Empresa unicornio: Empresa emergente de titularidad privada con una valoración superior a los 1 000 millones de euros que recibe ese nombre por su rareza.

Fondo de capital riesgo: Fondo de inversión que gestiona el dinero de inversores profesionales que desean invertir en pymes un fuerte potencial de crecimiento.

Fondo de fondos: Fondo de inversión conjunto que invierte en otros fondos en lugar de invertir directamente en valores.

Fondos de inversión alternativos (FIA): Todos los fondos de inversión no cubiertos por la Directiva de la UE sobre OICVM y que, en cambio, quedan dentro del ámbito de aplicación de la Directiva de gestores de fondos de inversión alternativos (DGFIA). Esto incluye fondos de cobertura, capital riesgo, fondos de capital privado y fondos inmobiliarios.

Grupo de trabajo de la UMC: Plataforma creada en virtud de la Iniciativa de Viena para apoyar el intercambio de información sobre las tendencias financieras en Europa central, oriental y sudoriental y contribuir al desarrollo de mercados de capitales locales con representación de los sectores público y privado en cada país, y de instituciones internacionales. Todo ello coordinado por la Comisión Europea.

Iniciativa de Viena: Foro creado en enero de 2009 que reunió a los principales interlocutores públicos y privados del sector bancario de la UE para ayudar a las economías emergentes europeas a atravesar la crisis económica mundial.

Mercado de capitales profundo: Mercado en el que los valores se negocian en un volumen alto con solo un pequeño diferencial entre el precio de oferta y el precio de venta.

Mercados de pymes en expansión: Subcategoría de sistemas multilaterales de negociación de instrumentos de capital emitidos durante los tres años naturales anteriores por empresas con una capitalización de mercado media inferior a 200 millones de euros.

Oferta pública inicial: La primera venta al público de las acciones de una sociedad.

Organismo de inversión colectiva en valores mobiliarios (OICVM): Productos de inversión creados con el objetivo de reunir el capital de los inversores e invertirlo de manera colectiva a través de una cartera de instrumentos financieros como acciones, bonos y otros valores. Están regulados por una Directiva de la UE y pueden distribuirse públicamente a los inversores minoristas en toda la UE con arreglo a una única autorización de un Estado miembro.

Profundidad del mercado: Indicador del volumen de transacciones de un mercado.

Programa de apoyo a las reformas estructurales: Programa que presta apoyo personalizado a los países de la Unión para sus reformas institucionales, administrativas y de fomento del crecimiento sin necesidad de cofinanciación nacional.

Punto de acceso único europeo: Portal web de la UE que proporciona un acceso fácil y rápido a la información regulada de las empresas cotizadas.

Reducción en origen: Forma de reducción tributaria aplicada en el momento en que el impuesto se deduce en origen.

Reglamento sobre el fondo de capital riesgo europeo (FCRE): Reglamento que proporciona las bases para un pasaporte voluntario en la UE para los fondos de capital riesgo y sus sociedades de gestión que cumplan los criterios pertinentes.

Reglamento sobre el fondo de emprendimiento social europeo (FESE): Reglamento que proporciona las bases para un pasaporte voluntario en la UE para los regímenes de inversión alternativa que cumplan los criterios pertinentes y se centren en las empresas sociales.

Semestre Europeo: Ciclo anual que sirve de marco para la coordinación de las políticas económicas de los Estados miembros de la UE y para el seguimiento de los avances.

Sesgo en favor del endeudamiento: Distorsiones económicas causadas por la deducibilidad fiscal de los pagos de intereses, como en la mayoría de regímenes del impuesto de sociedades, combinada con la ausencia de dicha medida para la financiación con fondos propios.

Sistema multilateral de negociación: Sistema autorregulado de negociación de instrumentos financieros que proporciona una alternativa a las bolsas de valores tradicionales y, a diferencia de estas, en ellas pueden operar no solo operadores del mercado autorizados, sino también sociedades de inversión.

Titulización: Técnica en virtud de la cual se agrupan diversos tipos de activos financieros sin liquidez, como hipotecas, préstamos y arrendamientos, y se venden a inversores como valores negociables líquidos, por ejemplo, en forma de bonos.

Equipo de auditoría

En los informes especiales del Tribunal de Cuentas Europeo se exponen los resultados de sus auditorías de las políticas y programas de la UE o de cuestiones de gestión relativas a ámbitos presupuestarios específicos. El Tribunal de Cuentas Europeo selecciona y concibe estas tareas de auditoría con el fin de que tengan la máxima repercusión teniendo en cuenta los riesgos relativos al rendimiento o a la conformidad, el nivel de ingresos y de gastos correspondiente, las futuras modificaciones y el interés político y público.

Esta auditoría de gestión fue llevada a cabo por la Sala IV, Regulación de mercados y economía competitiva, presidida por Alex Brenninkmeijer, Miembro del Tribunal de Cuentas Europeo. La auditoría fue dirigida por el Miembro del Tribunal de Cuentas Europeo Rimantas Šadžius, con el apoyo de Mindaugas Pakštys, Jefe del Gabinete Privado, y Tomas Mackevičius, Agregado del Gabinete Privado; Marion Colonerus, Directora Principal; Anna Ludwikowska, Jefa de Tarea; Athanasios Koustoulidis, Ezio Guglielmi, Nadiya Sultan y Karolina Beneš, Auditores. Victoria Gilson y Richard Moore prestaron apoyo lingüístico.

Notas finales

¹ Tribunal de Cuentas Europeo sobre el Informe anual 2017 del Banco Central Europeo, p. 36.

² Informe final del Foro de alto nivel sobre la unión de los mercados de capitales, A New Vision for Europe’s Capital Markets Union, 10 de junio de 2020.

³ Comunicación de la Comisión al Parlamento Europeo, al Consejo, al Comité Económico y Social Europeo y al Comité de las Regiones, Una Unión de los Mercados de Capitales para las personas y las empresas: nuevo plan de acción, COM(2020) 590 final de 24 de septiembre de 2020.

⁴ Reglamentos (UE) n.º 2017/825 y 2018/1671.

⁵ Fuente de los datos: www.statista.com.

⁶ SEC(1998) 552 final, 31 de marzo de 1998.

⁷ COM(2011) 870 final.

⁸ Informe especial del Tribunal de Cuentas Europeo 17/2019, apartado 20.

⁹ SWD(2015) 183 final.

¹⁰ OPI Watch Europe 2011 y OPI Watch Europe 2019.

¹¹ Orientaciones políticas para la próxima Comisión Europea 2019‑2024.

¹² EUROFI Regulatory Update – abril de 2020, Relaunching securitisation in the EU, p. 21.

¹³ Conclusiones del Consejo sobre la profundización de la Unión de los Mercados de Capitales, 5 de diciembre de 2019.

¹⁴ OECD Report to G20 Finance Ministers and Central Bank Governors – septiembre de 2015; Report of the Vienna Initiative Working Group on Capital Markets.

¹⁵ Informes especiales del Tribunal de Cuentas Europeo 17/2019 y 2/2020.

¹⁶ Financing a sustainable European Economy – Final report 2018.

¹⁷ SWD(2019) 99 final.

¹⁸ Chequia, Estonia, Hungría, Polonia y Rumanía.

¹⁹ Informe especial del Tribunal de Cuentas Europeo 16/2020, apartados 49 y 50.

²⁰ Informe especial del Tribunal de Cuentas Europeo 16/2020 – Recuadro 5.

²¹ Informe especial del Tribunal de Cuentas Europeo 16/2020, apartados 51 y 63 y Recomendación 4.

²² Report of the Vienna Initiative Working Group on Capital Markets p. 67.

²³ Servicio de Apoyo a las Reformas Estructurales, Comisión Europea: Technical assistance in the area of Capital Markets Union, 1.^ªversión, abril de 2017.

²⁴ Véase, por ejemplo, EFAMA Quarterly Statistical Release March 2019 No 76, ESMA Annual Statistical Report 2020 y ALFI, Global Fund Distribution 2019.

²⁵ COM(2018) 92 final.

²⁶ COM(2017) 147 final.

²⁷ Grupo Giovannini, «Cross-Border Clearing and Settlement Arrangements in the European Union», noviembre de 2001.

²⁸ COM(2015) 468 final.

²⁹ «OECD/INFE 2020 International Survey of Adult Financial Literacy».

³⁰ Iniciativa de Viena (12 de marzo de 2018). Report by the Working Group on Capital Markets Union. http://vienna-initiative.com/resources/themes/vienna/wp-content/uploads/2018/03/VI-CMU-Working-Group-Final-Report-March-2018.pdf.

³¹ Acta del Comité de Servicios Financieros de 3 de mayo de 2018.

³² https://eiah.eib.org/about/index.

³³ Directiva (UE) 2019/1023 del Parlamento Europeo y del Consejo, de 20 de junio de 2019, sobre marcos de reestructuración preventiva, exoneración de deudas e inhabilitaciones, y sobre medidas para aumentar la eficiencia de los procedimientos de reestructuración, insolvencia y exoneración de deudas, y por la que se modifica la Directiva (UE) 2017/1132 (Directiva sobre reestructuración e insolvencia) (DO L 172 de 26.6.2019, p. 18).

³⁴ COM(2018) 96 final.

³⁵ COM(2018) 89 final.

³⁶ COM(2015) 468 final, p. 30.

³⁷ Publicación de la UE, «Study on a new approach to business failure and insolvency», 2016.

³⁸ Informe del Foro Europeo Posnegociación, 15 de mayo de 2017.

³⁹ COM(2019) 8 final «Hacia una toma de decisiones más eficiente y democrática en materia de política fiscal de la UE» – 15 de enero de 2019.

⁴⁰ COM(2020) 312 final.

⁴¹ Herramienta n.º 16 «Cómo fijar objetivos» de la caja de herramientas para la mejora de la legislación.

⁴² Libro Verde de la UMC y https://ec.europa.eu/commission/presscorner/detail/en/MEMO_15_5733.

⁴³ Ian Bell et al., Relaunching securitisation in the EU in the Eurofi, Regulatory Update, abril de 2020, pp. 20, 22‑24.

⁴⁴ Comisión Europea. Herramienta n.^o 41 para la mejora de la legislación: mecanismos e indicadores de seguimiento. https://ec.europa.eu/info/sites/info/files/file_import/better-regulation-toolbox-41_en_0.pdf.

⁴⁵ La séptima área de intervención –el «refuerzo de la supervisión»– se separó del área de la «facilitación de la inversión transfronteriza» en la revisión intermedia de 2017.

⁴⁶ Los cuatro ámbitos de actuación consisten en 1) financiar empresas en mercados públicos de capital y deuda, 2) financiar la innovación, las empresas emergentes y las empresas no cotizadas, 3) utilizar los mercados de capitales para fortalecer la capacidad bancaria, y 4) promover la participación del inversor minorista.

⁴⁷ Los indicadores eran rechazados si cruzaban una de tres «líneas rojas»: ausencia de replicabilidad, falta de cobertura geográfica y falta de series temporales y variación entre países.

⁴⁸ Artículo 12, apartado 1, del Reglamento (UE) n.º 2019/1156.

⁴⁹ Inspirar y motivar a los agentes del mercado público y privado para que sigan ampliando e integrando los mercados de capitales en sus respectivos Estados miembros y regiones.

⁵⁰ Solo hace una referencia general a la conclusión del EFSIR de 2018 de que los países de CESEE generan el 8 % del PIB de la UE, pero solo representan el 3 % del mercado de capitales de la UE.

⁵¹ Una auditoría de 2018 de la Oficina Nacional de Auditoría sueca determinó que estas cuentas podrían haber costado casi 4 000 millones de euros (42 mil millones de SEK) en concepto de ingresos fiscales no percibidos.

⁵² Encuesta sobre el acceso a la financiación de las empresas en la zona del euro, https://www.ecb.europa.eu/stats/ecb_surveys/safe/html/index.en.html.

⁵³ COM(2020) 281 final y COM(2020) 280 final.

⁵⁴ COM(2020) 282 final.

⁵⁵ COM(2020) 590.

⁵⁶ Fuente Invest Europe, 2020.

⁵⁷ COM(2020) 281 final.

⁵⁸ Reglamento (UE) 2017/1129.

⁵⁹ Reglamento (UE) 2017/1129.

⁶⁰ COM(2019) 136 final y SWD(2019) 99 final.

⁶¹ Reglamento (UE) 2017/825.

⁶² Reglamentos (UE) 2017/1991, 2017/2402, 2019/1238, 2019/1156, Directivas (UE) 2019/1160 y 2019/2162.

⁶³ COM(2018) 113.

⁶⁴ Directiva (UE) 2019/1023.

⁶⁵ COM(2020) 590.

⁶⁶ https://eur-lex.europa.eu/legal-content/ES/TXT/PDF/?uri=CELEX:32009H0784&from=ES.

⁶⁷ COM(2020) 282 final.

⁶⁸ Propuesta de Reglamento del Parlamento Europeo y del Consejo por el que se establece el Instrumento de Apoyo Técnico (COM(2020) 409 final) de 28.05.2020.

⁶⁹ COM(2020) 590.

Cronología

Evento	Fecha
Aprobación del plan de fiscalización (APM)/ Inicio de la auditoría	16.7.2019
Envío oficial del proyecto de informe a la Comisión (u otras entidades auditadas)	5.8.2020
Aprobación del informe final tras el procedimiento contradictorio	20.10.2020
Recepción de las respuestas oficiales de la Comisión (o de otras entidades auditadas) en todas las lenguas	9.11.2020

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